图为光大证券首席投资顾问滕印。

　　光大证券首席投资顾问滕印采访记录

　　光大证券首席投资顾问滕印先生做客新浪财经嘉宾直播室时表示，尽管目前调整趋势没有结束，但市场的大幅下跌也是风险加速释放的过程，这是最大的利好，应对市场未来充满信心。中国证券市场在经历了325点、512点、998点、1664点四次给投资者带来巨大财富效应的大底后，正在走向第五次重大历史性底部。物极必反，市场将在极度悲观中获得新生！ “危”中有“机”，2012年投资者应抓住跌出来的机会。

　　问：这轮调整的底部在哪里？

　　滕印：在非完全信息假定的情况下，与其猜测股指底部的点位，不如顺势而为，静下心来分析研究底部形成的条件。我认为，底部形成可能有三种情况：一是引起市场调整的内外基本面因素已经发生实质性的变化；二是如果引起市场调整的因素没有发生根本性的变化，但有新的外力出现对冲掉了这些因素的影响；第三虽然引起市场调整的因素都还存在，短期看不到改观的预期，外力也没有对冲掉这些因素的影响，但是股价已经过度地反映了这些冲击和负面预期，估值极具吸引力即所谓的市场底。从目前的情况看，底部形成的充要条件还不具备。

　　首先，引起市场调整的内外基本面因素没有发生实质性的变化。

　　(一)外部因素

　　欧洲债务危机蔓延，世界经济增长不确定性增加，对我国的外向型经济产生直接的影响。另一方面，为刺激经济增长，各国采取宽松的货币政策，世界范围内宽松的货币环境，再加上地缘政治的不确定性，导致原油代表的国际大宗商品价格波动充满不确定性，中国是第二大资源进口国，其中原油55%依靠进口，输入性通胀压力没有得到根本消除。

　　(二)内部因素

　　1、未来通胀走势具有不确定性

　　从目前的情况看，虽然通胀出现阶段性拐点，但仍处在高位，诱发通胀的一些内外重要因素还没有消除，不能排除未来由于输入性通胀压力加大及国内新涨价因素出现导致通胀发展出现反复的可能。一旦出现反复，将对市场政策放松预期产生重大的影响。对此，不能掉以轻心。总之，通胀目前没有得到根本性的解决，稳定物价总水平仍是宏观调控的重要任务，稳健的货币政策难以出现市场预期的根本性的变化。

　　2、经济增速下滑将导致上市公司盈利预期下调

　　货币紧缩、经济增速下滑的影响正在微观层面得到体现。需要特别警惕上市公司今年整体盈利下调的风险，尤其是需规避强周期行业盈利大幅下调的风险。随着明年初年报的逐步披露，业绩增速的下调将直接影响到市场现有的估值水平，市场可能提前反应盈利下调的预期。

　　3、房地产调控带来的影响

　　中央经济工作会议对明年的房地产政策方针有了一个基调上的变化，把遏制房价快速上涨改成促进房价合理回归。房地产拐点出现，房价回到合理水平将是明年经济和证券市场的重要看点，将对上下游相关行业产生传导效应。在证券市场上， 银行、地产股占上证指数权重近50%左右，金融地产等权重股的持续调整走势实际上已在反应上述预期，而大盘权重股重心不稳将导致市场重心下移，题材股很难平稳唱戏。

　　值得注意的是，地方平台债和房地产市场是中国经济累积的最大风险。数据显示，截至2010年，地方融资平台贷款总量超过10万亿元，按照3~5年的还款期限，2012年将是一个还款高峰。在坚持房地产调控政策不动摇，促进房价合理回归的背景下， “土地财政”难以为继。A股市场上，实际控制人为地方国资委或地方政府的上市公司有622家，市值达到约2.7万亿元，如果银行、债券等直接和间接融资渠道受控，那么这些公司的股票有可能成为地方筹资还债的选择。对此，应保持高度的关注！

　　4、中国证券市场国际化趋势已经形成

　　国际板推出传闻是导致今年以来市场屡次出现大跌的主要原因。尽管目前国际板推出尚没有明确的时间表，但中国证券市场国际化的趋势已经形成，市场正在提前反映这种预期。国际板推出对证券市场的影响首先体现在大规模融资引发的资金分流，其次，国际顶级公司的登陆给投资者、特别是机构投资者提供了优中选优重新配置资产的机会，中国证券市场国际化将对现有封闭市场环境下的估值体系产生重大冲击和深远影响，特别是对创业板、中小板中高估品种的挤出效应正在逐步显现，大盘的屡次暴跌实际是在提前反应国际板推出的冲击，这种影响仍将延续。

　　5.扩容对存量资产的挤出效应仍未结束

　　扩容包括增量和存量两部分，增量扩容主要是指IPO，存量扩容是指已上市公司各种形式的再融资和解禁股的减持。从增量扩容看，尽管目前二级市场极度低迷，但一级依然热度不减。股民开户数已超过1.6亿户，股民的结构也发生了变化。市场新股不仅能照发，而且受到追捧。一方面，网上新股申购中签率很低，一般不足1%；另一方面，很多新股上市首日涨幅不俗，仅有个别破发。即使是上市当日破发，在大多数情况下，也只有不到1%的人才能中签得到破发赔钱的资格。在破发赔钱还得“百里挑一”的情况下，指望停发“救市”成为一种不现实的奢望。扩大资本市场支持经济发展的力度和直接融资规模的政策不会发生改变。

　　从存量扩容看，除了各种形式的再融资外，解禁股的减持成为压制市场的重要原因。权分置改革后市场进入全流通时代，中国证券市场的生态环境已发生根本性变化，市场主力的内涵也增添了新的内容，从以前的大户、券商、基金为代表的机构投资者转变到现在的产业资本。产业资本掌握着最优先的信息，持有最大比例的股份，拥有最低的持股成本，产业资本已掌握了市场定价的重要话语权。从目前情况看，产业资本抛售数额远远大于其增持数，市场原有的估值体系面临重塑的考验。

　　其次，外力没有对冲掉引起市场调整因素的影响

　　在市场调整的过程中，汇金、产业资本增持、央行下调存款准备金率等利好消息的出台都引发市场出现了短暂的反弹。但引起市场调整的内外基本面因素并未因此而发生根本性的变化，这些利好只是改变了市场调整的节奏和速率，没有改变调整的趋势。

　　再者，市场估值缺乏吸引力

　　尽管目前银行等蓝筹股估值相对处于低位，但这是静态的，没有完全反应未来经济的动态变化和市场的供求关系。目前的低估值对蓝筹股并不构成支撑，而市场的结构性高估明显存在，中小板、创业板中许多个股的高价位与其业绩增长不对称，估值过高及供求关系的变化是创业板中小板调整的主要原因，价值回归之路仍在途中，并成为市场风险释放的主要来源。中国证券市场历史形成的小盘股稀缺溢价将发生根本性的改变，估值极具吸引力的市场底尚未形成。

　　从目前的情况看，底部形成的充要条件还不具备，市场调整的趋势仍在延续，尽管期间因技术、时间周期和事件性因素刺激会引发阶段性反弹出现，但反弹只是改变了调整的节奏和速率，不能改变调整的趋势。顺势而为成为生存之道。

　　从技术的角度看，目前，大盘仍运行在下降通道中，上证指数已跌破了10年线(2335点附近)，1664点-20年线(1725点附近)-1762-1782点等重要技术点位区域成为市场关注的焦点。特别是2008年11月7 -10日形成的“四万亿跳空缺口(1762-1782点)是目前中国证券市场最大的向上跳空缺口，“逢缺必补”的现象是否会重演值得关注。需要特别注意的是，技术指标只是基本面因素的反映，是现象不是本质。重要的技术点位具有参考价值，但我们应更加关注底部形成的基本面情况的动态变化，随机应变，顺势而为，不是简单的根据技术点位分析做出决策。

　　问：对投资者的策略建议

　　滕印：证券市场已进入到全流通时代，交易机制也发生了重大变化，特别是在引起市场趋势调整的内外因素没有发性根本性变化的情况下，要改变只有做多才能赚钱的惯性思维。顺势而为，把握跌出来的机会是生存之道。

　　对于缺乏业绩增长空间、又无主题和资金支持的股票，坐冷板凳、打折销售将成为市场的长期现象。需要根据市场环境的变化，进行持股结构的调整，对于价值投资不能简单、机械照搬照抄。不审时度势、不看公司基本面、技术面的情况，仅平着美好的愿望和想象去坚持所谓的长期投资，带来的可能是长期套牢亏损。证券市场投资判断失误是常有的事，关键是要勇于承认并及时改正错误，不拖泥带水，打得赢就打，打不赢就跑，避免小错贮成大错。

　　向市场先生学习！In Market We Trust(市场永远是对的)，不存在理性不理性的问题。我们无法改变市场的现状，唯一可做的是顺势而为适应市场的发展变化。要相信趋势的力量，趋势从产生、发展到结束是一个量变到质变的过程。尽管目前调整趋势没有结束，但市场的大幅下跌也是风险加速释放的过程，这是最大的利好。应对市场未来充满信心。中国证券市场在经历了325点、512点、998点、1664点四次给投资者带来巨大财富效应的大底后，正在走向第五次重大历史性底部。物极必反，市场将在极度悲观中获得新生！ “危”中有“机”，2012年投资者应抓住跌出来的机会。

　　短期关注春节前后可能出现的、围绕年报业绩展开的阶段性反弹行情。