⊙桂浩明(专栏)

　　创业板自开板交易到今天，差不多正好有一年半了。期间，行情有过大涨，也有过调整。而眼下正处于又一波大跌的过程中，其下挫幅度远超同期大盘。

　　无疑，创业板的这轮跌势具有某种内在的合理性。毕竟，无论是发行市盈率还是上市后的定价，创业板各股都明显偏高。在市场偏好转向中低估值品种，而其限售股解禁压力又越来越大的背景下，股价回落很自然。但问题在于，这次创业板的下跌势头，已不属正常调整，而是带有部分行业基本面发生变化以后的暴跌色彩，这就不能不引起大家高度关注了。

　　不妨从两家创业板上市公司说起。一家是海普瑞，该股是以148元发行的，去年每股收益为3.13元，分配方案为每10股派20元转10股，无论是业绩还是分配应该说都还不错。但是，目前其股价已落在88元附近，较发行价跌去了40%。原因是主导产品肝素钠价格下滑。有媒体报道说，现在肝素钠市场竞争激烈，有多家企业在生产，但需求的增加则很有限。显然，是行业基本面的变化，导致了海普瑞在今年开始业绩变脸，股价自然也就飞流直下了。再看另外一家汉王科技，这是一个生产电子书的企业，上市时被认为将引领阅读习惯的变革，股价一度上涨到175元，但是随着其他电子阅读设备的相继问世，电子书的前景一下子又变得难以估摸，于是高管减持，业绩也由以前的盈利变为亏损。时下，汉王科技的股价在55元左右，只有11个月前高峰时期的31%。有行家评论说，汉王科技的电子书是被平板电脑打败的。且不管这种评论对不对，但有一点应该明确，即电子书的生命周期以及增长潜力，并不足以构成让投资者以上百倍市盈率买入的理由。

　　但是，无论是海普瑞还是汉王科技，在发行时乃至上市后的一段时间内，从上市公司到券商保荐人，还有众多证券系统的研究人员，都一再向投资者说，肝素钠是具有极高竞争力的拳头产品，业绩高速增长无忧；电子书会带来阅读的革命，其盈利模式先进且具有持续性。可是，没过多久，这些都被事实证明都是“浮云”。在这里，确实暴露了现行新股发行与审核机制上存在的很多问题。毕竟，对于接连出现上市不久业绩就出现很大不确定性的上市公司，市场是应该有所反思的。

　　在笔者看来，时下创业板行情的急挫，更多是提示了行业风险。对于传统行业中成熟型的企业来说，其行业稳定性是比较高的，而且自身一般也都有相对稳定的行业地位。这样的企业，抗风险能力自然比较强。在不发生系统性风险的前提下，业绩基本是有保证的。这也就是在传统行业里的成熟型企业中比较容易涌现绩优股的原因。而创业板上市公司则不同，他们主要分布在新兴行业，也许本身己是行业中的龙头，但是这个地位往往并不那么稳固，其行业中的领先地位，多半还没有经受过长时期的充分考验。这样的企业拿出来上市，依据其以往的业绩，的确能够获得较高的估值，所谓的“三高”现象，也就是这样形成的。如果说企业所处的行业的确发展很快，而企业本身也有多种条件能持续巩固行业中龙头的地位，那应该在股市上得到追捧，市盈率以及市净率高一些，也是可以接受的。因为随着时间的推移，成长性会化解这一切。但是，如果所处的行业很一般，或者是正在走下坡路，抑或公司在行业中的地位受到了后来者的挑战，那情况恐怕就会变了。从海普瑞到汉王科技，实际上就是属于后一种情况。显然，无视行业风险，是投资创业板的最大风险。

　　由此，我们也就不妨再回头看看，现在的市场，对创业板的行业风险揭示得充分吗？对那些新兴行业的研究深入吗？对企业的行业地位作过全面论证吗？凡此种种，颇耐人寻味。

　　(作者系申银万国证券研究所市场研究总监)