苏培科

　　近期，有人撰文称：“现货‘T+1’在股指期货‘T+0’面前是不对等的博弈，受伤散户热盼股市‘T+0’回归。”“T+0”一定能够拯救受伤的散户吗？有了“T+0”就一定能够对等博弈吗？

　　答案是否定的。因为呼吁者的命题是错误的，因为他们混淆了“T+0交易”与“T+0回转交易”的基本概念。“T+0交易”实际上是一个独具中国特色的词汇，也是一个不精确和充满争议的词汇。很多人将中国股市在1992—1995年执行的“当天买当天卖”称之为“T+0交易”，而这个“T+0”并非国际通行的“T+0回转交易”。因为，我们通常所说的“T+0”和“T+1”是一种结算制度，是指交易后的现金和证券清算入账的过程。美国、欧洲、日本、香港、台湾等证券市场所允许的“T+0回转交易”并非是“T+0交收”，美国的结算制度是从1995年才把“T+5”改成“T+3”，欧盟和大部分国家都采取“T+3交收制度”，香港和台湾采用“T+2交收制度”，唯有中国A股市场在1992—1995年实行“当天买当天卖”的“T+0交收”，也就是全世界独一无二的“T+0交易”。

　　其实，1992年5月21日取消涨停板限制和启动“T+0交易”的目地是为了活跃市场交易，结果当天上证综合指数收盘于1266点，一天之内上涨105%，成交量达到创纪录的36000万元。后来由于投机猖獗、市场多动荡和“T+0交收”存在重大漏洞，1995年元旦起才将中国A股市场改为“T+1交收”。从交收制度来看，中国A股市场的“T+1交收”已经较国际市场普遍执行的“T+3交收”快多了，而这恰恰就是中国股市频繁短炒、投机不断、换手率高的主要原因。

　　要想让中国股市恢复理性、迈向价值投资，“T+1交收制度”显然不应该回归到有缺陷的“T+0交易”，反而应该朝国际标准的“T+3交收制度”改革。因为，实行国际通行的“T+3交收制度”，一方面可以将畸高的“日换手率”和“日成交额”泡沫挤压，在某种程度上，它既可以放慢股市暴涨的速度，同样也可以放缓股市暴跌的速度，这将会对股市的平稳运行起到十分重大的作用；另一方面，“T+3交收制度”延长了成交与交割的时滞，大大放慢了股市资金周转速度，从而放大了股市投机成本，这有利于引导股民理性投资、长期投资，同时有利于淡化股市投机氛围。

　　让中国股市再回到混乱的“T+0交易”时代，显然已不合时宜。但参与杠杆交易的融资融券账户则有必要尝试开展“T+0回转交易”。况且，现行的融券机制还存在一些问题，仅靠券商用自营盘来借券很难发挥融券的作用，而“T+0回转交易”是一个有效的补充，也有助于活跃市场。但是，千万别把“T+0回转交易”想得太美。

　　据北美证券监管者协会研究结果统计：超过70%的人都会在“T+0回转交易”中亏损，仅有约10%的回转交易者才能从中获利。此外，回转交易者必须要实现56%的年收益率，才能弥补手续费及保证金利息，更不用说资本利得税。因此，回转交易者在高成本下实现盈亏的机会极为偶然，大多数回转交易者无法从回转交易中获利，甚至会受到亏损。而“T+0回转交易”最大的贡献是为市场增加了20%左右的交易量，会给券商带来很多盈利。

　　有资料显示，A股市场在1992年5月由“T+1”改为“T+0交易”后，当月日均交易量较上月增加了173.1%，而在1995年1月A股交易由“T+0”改为“T+1”后，当月日均交易量较上月下降了72.8%。显然，券商是“T+0”最大受益者。

　　另外，“T+0回转交易”并不是所有人都能随意参与“当天买当天卖”的游戏。美国禁止在现金账户进行回转交易，而只让其在信用交易账户进行回转交易，并对“T+0回转交易”的频繁交易者有严格的监管和限制：比如在5个交易日内进行过4次或4次以上回转交易，且回转交易次数占这5个交易日内总交易次数达6%以上，就被认定为“典型回转交易者”，美国证监会要求“典型回转交易者”账户必须遵守最低净值25000美元，若净值不够则不允许回转交易购买力，并对其进行特别的监管措施。显然，这不是大家想像中那个“当天买当天卖”的“T+0”，“T+0回转交易”给普通的中小投资者未必会带来巨额收成。若按照目前中国股市融资融券100万元的门槛来看，能够参与“T+0回转交易”的也只能是少数人。所以，指望“T+0”来拯救散户是不现实的。