记者 方家喜 北京报道

　　股指期货和融资融券已上市半月有余，虽然在此期间现货市场出现了明显的下跌，但两大新业务整体运行平稳。资本市场的两大创新运行半个月来呈现三大趋势性特征“平衡”功能初步显现，两大功能将强化“耦合”、逐步催生长期投资理念。

　　“平衡”功能初步显现

　　机构在接受记者采访时一个总的判断是，目前，尽管我国的股指期货和融资融券还没有成熟到可以完全承担股市风险的能力，但其独有的双向交易机制已在一定程度上平衡了股市的多空力量。

　　“在股指期货推出之前，市场上绝大多数的声音认为在股指期货上市初期，成交量不会太大。但事实上，在沪深300指数期货在推出当天，近6万手的成交量远远超过了绝大多数人的预期，并且成交额很快就超越了现货市场。”中国银行上海交易中心交易员吴天林表示。

　　记者注意到，近日股指期货成交量已基本上稳定在12万到15万手之间。持仓量虽然也在稳步提升，并已经达到1万手，但与成交量相比还很低。可见，市场参与者目前还是以日内短线交易为主。

　　在股指期货正式启动后，融资融券交易规模平稳增长，截至4月26日，在融资融券试点正式启动后第18 个交易日，沪深两市融资融券余额总规模达到3.04亿元，其中融券余额在4月26日首次突破千万元大关至1240.51万元。

　　由于近日来A股市场连续下挫，市场中空方力量有所加强，融券余额在融资融券总量中的占比从不到0.1%迅速上升到超过4%。个股方面，沪深300指数中的主要权重股招商银行、中国平安、中国神华等股票连续被融券卖空，其中中国平安截至26日的融券余额超过900万元。在融资买入方面，中国平安也同样为多方融资买入最多的重仓股，截至26日的融资余额达2789.65万元，而融资余额超过1000万元的股票还有长江证券、贵州茅台、冀中能源、长江电力、浦发银行。

　　分析人士注意到，股指期货运行半月，其呈现出联动性不高、期现套利空间小、价格发现功能显现等特点。

　　国都证券分析师过宏表示，“在这么短的交易时间内，期市和股市需要一段时间的‘磨合期’，还没有看到很强的联动性。”数据分析显示，目前沪深300指数与指数期货的相关性仅为0 .4左右。在这个并不是很高的相关性基础上，我们利用计量模型进行因果分析，结果显示期货对现货有较为明显的引导作用，现货的走势滞后于期货5-10分钟左右。

　　分析人士认为，导致这种现象的原因主要是投资者结构。目前股市的投资者和指数期货的投资者还是相对比较独立，股指期货有80%的客户是原来的商品期货客户，具有T 0的交易经验，习惯于在短线走势上博弈。

　　期货合约价格走势非常有效，期现套利空间很小。从主力合约与现货指数的价差来看，在上市前两个交易日中，价差相对比较大，出现了一些期现套利空间。但随后价差逐渐缩小并且维持稳定，价差与沪深300指数的比值甚至达到0.5%以下，这一比例已经非常接近国际成熟市场水平。

　　“从近期股指期货的表现来看，作为避险工具的功能初露端倪，其价格发现功能也开始逐渐显现。”新湖期货分析师朱荣霜表示。

　　纵观美国股市，凡是遇到重大事件，市场恐慌情绪开始升温时，美国股指期货的成交量都会激增。如2008年的金融危机，当雷曼兄弟公司于2008年9月15日宣布破产后，美国股市经历了一个“黑色星期天”，道琼指数当日下跌4.4%，美国股市风险激增。股指期货作为股市避险工作在此刻凸显。空头利用股指期货卖空股票，从而大大减轻了股市的抛售压力。

　　自房地产“国十条”的发布与美国“高盛”事件对全球股市的冲击导致中国股指暴跌后，A股市场一直处于弱势行情。作为五一节假日前的最后一个交易日，投资者往往会进入疲软状态，市场成交量较之前会有所缩小。午后，众多空头开始平仓获利了结，导致股指期货各合约快速拉升。受此影响，各期指的成交量也大幅增加。截至上周五，主力1105合约的成交量首次突破 15万手，达到184157手，较周四增加58.4%，各合约成交总量达到193380手。相比之下，沪深两市表现则冷淡得多。

　　一年后 “功能耦合”将充分体现

　　五一节前，有关机构召集专家和学者对股指期货和券商融资融券相互配合，发挥市场功能等问题举行讨论。运行半个多月来，两大创新的相互促动的“耦合”机制已露端倪。分析人士预期，一年后，这种“耦合”将充分体现。

　　专家和学者们预期，在未来三到五年内，融资融券和股指期货两大市场功能的“耦合”机制会逐步明显。

　　海通证券的研究报告认为，融资融券业务和股指期货业务可以相互促进。假如没有融券业务，就不能顺利卖空股票，股指期货的反向套利将会受到一定程度的制约。建立融券机制将会改变投资者只能做多、不能做空的“单边市”局面，从而使股指期货投资者在预测到市场上升或下跌走势以后，在多空两个方向的操作上均可以游刃有余，可以帮助投资者更好地回避市场风险。

　　融资融券业务自身对证券市场能够发挥积极的影响。首先是能够发挥价格稳定器的作用，即当市场过度投机或坐庄造成某一股票价格飙升的时候，投资者能够通过融券卖出方式沽出股票，从而促使股价下跌；反之，当某一股票价值低估的时候，投资者能够通过融资买进方式购入股票，从而促使股价上涨。

　　一项针对中国香港市场的研究表明，在开放融券卖出机制之后，股指期货偏离现货的幅度与次数均明显减少。假如融券机制有缺位，将使反向期现套利几乎不能进行。而投机者更有可能运用这个制度缺陷，凭借利空消息全力做空期货进行逼仓，而不会受到套利交易的阻力。

　　推出融资融券，将对促进股指期货期现套利交易、平抑过度投机，进而保证套期保值功能、促进股指期货乃至我国资本市场的健康发展起到关键作用。

　　同时，股指期货的推出，对于融资融券的发展也具有推动作用。尤其是对机构投资者来说，假如没有股指期货，从事大量的融券抛空业务的风险也是非常大的。此外，股指期货的价格发现功能能够实现对融资融券业务的有效引导，以免融资融券成为一种纯粹的高风险投机行为。

　　当然，融资融券与股指期货并不是互为推出的先决条件，然而，融资融券的存在能够促进股指期货更好地发挥规避风险的功能，而股指期货的存在也给开展融资融券业务的券商提供了一个很好的规避业务风险的工具。从这个方面来讲，融资融券与股指期货也是两个能够相互促进和补充的投资品种，但它们之间的促进和补充是锦上添花式的，有了融资融券，股指期货能够更好地发挥作用与功能。

　　专家和学者们同时对股指期货和融资融券的未来功能进行比较，他们认为，融资融券业务并不能代替股指期货。

　　“虽然融资融券业务和股指期货市场能够相互促进、相互补充。但是融资融券并完全不能代替股指期货，它在规避系统性风险方面比股指期货相差很远。”野村证券分析师林鸿韵表示。

　　据分析，从未来长期来看，融资融券适合于回避单只股票的下跌风险，而对于回避整个市场下行的系统性风险显得功能不足。根据中国证监会发布的公告显示，目前融资融券属于试运行状态，对于融资融券的标的股票有着比较严格的要求，从而使得融资融券的范围极大地缩小，而且以大盘蓝筹的可能性比较大。而基金等机构投资者所持有的资产组合不会仅仅限于大盘蓝筹等股票，而成长型基金的投资组合中甚至可能一只蓝筹股都没有。在此情况下，融资融券对于基金等大型机构的作用则会显著地降低。另外，假如基金需要回避整个投资组合的风险，需要对每一只股票进行融券行为，这只会造成过程比较麻烦，套保过程也不是十分理想。

　　而股指期货则可以有效回避系统性风险，通过对单只股票或资产组合值的计算比较简单地进行回避风险的操作，这相比融资融券来说显然其功能要更为强大。

　　专家和学者们表示，融资融券的推出有利于夯实市场稳定运行的内在基础，健全市场运行机制，而且其做空功能有利于股指期货反向套利的进行，从中国资本市场长远发展的角度来看，是一项极为重要的金融创新。然而融资融券本身的一些特点使得其在回避市场系统性风险、降低交易成本等方面的功能不及股指期货强大。

　　逐步催生长期投资理念

　　“两大创新之后，A股市场进入一个既可做多又可做空的新阶段。不过，对于多数中小投资者而言，慎重参与‘炒新’、归位价值投资或是明智之选。”中信证券分析师刘文表示。

　　从股指期货上市初期所呈现出的特点来看，目前市场流动性充足，给后市期指稳健运行打下了良好的基础。随着后期市场参与者不断进入，期指市场的流动性会进入到一个更高的层次，期指市场的价格发现功能会得以充分发挥。

　　记者采访了解到，业界的主流观点认为，融资融券、股指期货不会改变股市的长期走势，股市主要取决于宏观经济发展状况、企业盈利能力等这些扎根于实体经济的基本面因素。而在我国，资产证券化率的提高以及“单边市”的行将终结，将使得我国股市运行更加“接轨”宏观经济走势。

　　这为投资者的集体理性提供了基础。面对即将跨入的史无前例的A股新时代，投资者或许是时候考虑摒弃根深蒂固的投资炒作之风，而归位长期投资和价值投资了。

　　尽管融资融券和股指期货依然可以作为资金的投机场所，但这个舞台属于机构投资者。根据现行的规定，融资融券与股指期货的最低门槛实际上已将多数中小散户投资者拒之门外。这个平台与生俱来的杠杆属性，还将进一步强化大资金的力量。主角显然将是机构。

　　业界另一个主流观点是，从长期而言，融资融券和股指期货推出后，中国股市将逐渐步入交投稳定的正常状态。此外，作为配置和化解风险的市场，两者还将成为资本市场的“均衡力量”。

　　这为A股倡导长期投资、价值投资进一步夯实了基础。“炒股”将逐渐失去市场，取而代之的是“股票投资”。倘能如此，A股多年来“政策市”的陈旧标签或许就可以撕掉了。

　　在宏观经济“最复杂”的2010年，迎来重大制度变革的资本市场同样将迎来“最复杂”的一年。眼下，影响市场运行的宏观经济发展、货币政策转向、市场制度完善等三者间的因果、先后以及本末、主次等顺序和关系，需要投资者认真分辨。中信证券、海通证券等机构在最新投资策略报告中称，从今年看，投资者可以借道两大创新工具把握几方面的投资机会。

　　一是券商最得益。以往国内券商效益好与坏完全看大盘眼色，大盘单边下跌，成交量逐步萎缩，券商业绩会大幅度降低。股指期货和融资融券金融衍生产品推出，使得券商在牛市里赚钱，熊市里也能稳定获取收益，避免成交量忽高忽低的现象。

　　二是提升权重股价值。无论是股指期货还是融资融券，它的实施都以大盘股为标的，不仅使流动性进一步增强，而且对股指期货起到杠杆作用，受到机构投资者的青睐。目前小盘及题材股的平均市盈率过高，为70倍左右；沪深300成份股平均市盈率较低，为15倍左右，后市战略性配置大蓝筹股正当其时。

　　三是间接参与股指期货股。股指期货和融资融券业务，将对大盘股有正面影响。对估值高的股票，主力在有做空机制条件下，不可能再做股价涨得离谱的股票。

　　虽然经济政策短期偏紧，但不改证券市场不断创新的大发展方向。不符条件的散户，在无力直接参与股指期货交易的同时，一方面可以逢低超配资本规模领先、业务竞争力强、首批试点的券商股；另一方面配置期货概念股，抓住其带来的交易性机会；三是借道即将推出的沪深300ET F，它的交易成本低，免收印花税，是投资者套期保值和单纯套利的重要工具。

　　机构认为，在新的一年里，股民应在市场恐慌的市道中，把握好市场新格局、新变化和新的盈利模式。

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