陆媛

　　融资融券制度历时四年筹备而初生，却叫好不叫座，“戴着镣铐”起舞着实不易。监管者从严监管的初衷并无不当，但是融资融券需求和供给不配对，券商自有资金和自有券的模式的内在矛盾等问题却妨碍了融资融券市场的发展壮大。

　　评论一项新制度的意义，不妨从两个层面出发，一是在于看其创立后是否满足了之前暗流涌动的老需求，二是看其是否引导了创新的需求产生。

　　融资融券制度中的融资机制的确为以前的非法地下融资提供了阳光桌面的合法新方式。苏浙民间融资利率高达10%以上却难有相对严格的担保风控流程，券商融资能够提供利率7.86%的资金但需优质的担保品，两者各有利弊，但总归提供了合法的阳光融资方式。

　　融券冷清，既在情理之中又在意料之外，引入做空机制是监管者设计制度的初衷之一，但却无人使用，这种状况也值得思考。

　　为什么融券比例过低？按照成熟市场融资融券业务比例一般为80%业务是融资而20%业务是融券，但是A股的融券业务占1%都不到。根据沪深交易所披露的3月31日到4月6日融资融券交易数据来看，日均融券余额不到业务总量的1%，沪深两市4月来三个交易日的当日融券卖出量为零，即没有发生融券业务。

　　当前融资融券制度设计采用券商自有资金和自有券的模式，这样便于起步，便于以“船小好起航”的方式引入制度，但却暴露了一些深层次矛盾，使得转融通公司的问世显得必要。

　　当前融资模式带来的第一层矛盾是，券商的自有资本金如果自行运营是否收益率会高于7.86%？7.86%不是一个太高的标准，那么如果券商能够获得更高收益率为什么要融给客户？何况多数券商自有资本金并不充裕，那么如果客户和券商自营部门同时产生强烈资金需求，先满足谁？

　　当前融券模式带来的第二层矛盾是，券商自有券作为融券来源这一模式使得券商和客户之间暗藏利益冲突。券商自有券如果被客户融券成功做空出现数个跌停板，恰逢券商财报做账期间，这会给券商的财报带来影响。9.86%的融券费率怎么补得上几个跌停板的损失呢？综上分析，很难说券商自营部门有动力提供充足券源。

　　当前融券模式带来的第三层矛盾是，供给的融券标的券种过少而不能满足投资者需求。初期阶段对可供融券的证券种类从严选择，根据波动率、换手率、股东人数等条件选出来的80多只股票基本是业绩稳定较少波动的蓝筹股，此类优质股票做空空间较小，只能在股指偏离估值中枢时进行波段操作博取差价。对冲基金绿光资本主席David Einhorn指出雷曼兄弟有44倍杠杆，风险敞口过大，并因此做空雷曼，但这种情况是很难出现在中国资本市场的。国内融券标的的设定，偏离了一些投资者希望更容易操盘中小盘股票的需求。

　　转融通公司就能够解决上述问题吗？一个国有出资、国家信用担保的转融通公司，一手从银行和保险公司融来充裕资金和标的证券，一手转给券商，通过券商渠道融给投资者使用。由于银行资金充裕和保险公司证券持有时间较长，上述利益冲突会得到更好的缓解。据悉证监会正在研究相关方案。

　　转融通公司在未来甚至可以通过调整融资利率来成为打通证券市场和货币市场的调控渠道。由于它的创新空间和业务规模，券商人士纷纷看好其前景。