陈鹏

　　从去年四季度以来，市场一直处于震荡之中，成交量持续萎缩，热点散乱。市场下一步的方向在哪里，是每个投资人都在思考的问题。

　　其实，国内经济走向并非缺乏脉络。2009下半年以来，“结构调整”就不断被各方关注并成为焦点。两会后，经济转型作为未来几年国内经济发展主线的看法在政府层面得到了进一步的确认。人们常说股市是经济的晴雨表，既然未来的经济政策基调已定，为什么市场依旧缺乏方向呢？我个人觉得，这可能反映出投资人对于中国经济转型的迷茫。

　　一方面，我国经济过于依赖投资和出口，消费对GDP的贡献偏低，导致经济增长的内在稳定性不够；另一方面，投资的过快增长遭遇资源和环保瓶颈，并带来了产能过剩和产品附加值偏低的局面，这些确实需要调整。推进节能减排、淘汰落后产能、进行产业升级也是对症良药。但我们不能忽视的是，过去10年中国的发展路径有其强大的合理性和优势——大规模的投资能够拉动GDP的快速增长，解决大量就业，给消费打下坚实的基础。脱离原有的发展模式，本身就意味着可能引发新的困难和挑战。

　　如果我们希望投资的增速不要太快，经济更多地向消费转型，这很可能导致GDP的增速放缓。在这样一个过程中，如何让各种经济主体适应放缓的发展速度，树立新的行为标准，摸索新的行为模式，在我们看来，无论是政府、企业还是资本市场似乎都没有准备好。

　　简单梳理一下，去年中央政府提出“调结构”以来出台的政策主要有三类：一是“产业振兴”，主要集中于传统行业，具体措施为淘汰落后、鼓励兼并重组等。二是区域规划，采用地方报批，国务院审核的方式，发动地方智慧，资源向不发达地区倾斜。第三是发展战略新兴产业。

　　前段时间，我们参加了对某省的实地调研，该省不久前刚获批了一个国家级生态经济规划区。调研中一个比较强烈的感受是，区域规划的推出更多的是希望对接中央政策，为上新项目铺平道路。该省希望推动LED、光伏、节能环保等新兴行业在当地发展，官员对这些行业的了解深度让我们吃惊，但这些行业在该省的产业基础和比较优势并没有给我们留下太多印象。两会期间，几位省级领导提出了淡化GDP增长指标，更多关注民生的执政愿望。可是经验告诉我们，保障民生需要地方财力支持，在“土地财政”之外，各地政府只有通过争取项目、吸引投资拉动经济发展，才会有雄厚的财税收入。因此，在当前的环境下，政府配置资源的功能越强大，对投资的依赖就会越强烈。压缩投资？何其难也。

　　那么，寻找新的投资方向是不是解决之道呢？从国家提出战略新兴产业的概念以来，市场也对此进行过几轮炒作，从核高基到物联网，从LED到新能源，颇为吸引眼球，相关股票的市盈率也相当骇人，可以说股票市场确实起到了把资源向这些行业配置的作用。但这些热点并没有撑起大盘，这或许说明几个新兴行业并不能支撑起整个国家的经济增长。我们在A股寻找新兴产业投资标的的时候，一个很大的感受就是国内企业缺乏竞争力——要么核心技术或设备掌握在国外企业手中，要么产品、规模与国外对手尚不在一个档次上。还有一些行业在国内尚不具备发展的经济环境。产业的发展有其自身的规律。我们可以提出转型的目标，但是拔苗助长，无论对做企业或做投资都没有好处。

　　面对这样的环境，对我们投资的启示可能是：不要因为“调结构”而忽视传统行业的投资机会。我们相信中国的经济结构调整将是一个长期的过程，这意味着中国现有的支柱行业中一些极有竞争力的企业仍会保持增长，这种增长可能无法回到过去几年的高速状态，但不应因此抹杀这些企业的价值。当前市场上，对“被调整”行业极低的估值，与“战略新兴”行业极高的估值，反映着投资人资源配置的取向，也清楚地照见了一种浮躁的情绪。一旦市场发现，推动经济增长仍然脱离不了那些传统的优势行业，那么资源将如何再一次分配，可能是一个再容易不过的问题。■