方木／文

　　除去中行的融资，目前有迫切融资需求的股份制银行，基本在数百亿元的规模，与接近1万亿元的市场承受能力相比不算太高。或许银行融资没有预期那么可怕。近日，中国银行宣布董事会将就以下事项寻求临时股东大会的批准：1. 在国内市场发行不超过人民币400亿元的可转债，可转债以不低于50%的比例向A股股东实行优先配售； 2. 寻求发行不超过当前总股本20%的新股的一般性授权，具体在H股(尚待监管机构批准)和A股之间(尚待监管机构和股东大会批准)分配。

　　这表明，中行在A股拟发行不超过400亿元可转债(包含在A股新发股份20%的授权中)已经比较确定。转债的具体发行条件为：期限为6年，票面利率不超过3%，转股期为转债发行结束满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日止，初始转股价格不低于公布募集说明书之日前二十个交易日A股股票均价。转债在转股前，可计入附属资本，转股后计入核心资本。

　　而H股的发行现在仍然没有明确答案，尽管中行已经向有关监管机构进行了初步咨询，但行使一般性授权发行新H股的可能性及时间目前均未确定。同样不确定的还有，中行的目标资本充足率、H股和A股发行规模分配以及大股东中央汇金投资公司(拥有中行67.5% A股股权)是否将参与A/H 股的增发等市场关注的问题，都悬而未决。

　　不过，市场分析认为，中行发行可转债是提高资本充足率以达到银监会要求的第一步，预计中行2009年底风险资产为5万亿元左右，400亿元的可转债可以提高附属资本充足率0.8%左右。而A股增发规模和时间可能取决于证监会、银监会和央行对大型银行融资计划再行决定。市场最为关注的剩余融资需求，则极有可能通过H股增发来解决。

　　以即将成行的可转债融资来看，该发行方案若付诸实施，对中行股价的影响应该是偏正面的。首先，控股股东放弃优先认购导致其他A股流通股东优先配售比例非常高，如果股价不发生大的波动，持有中行正股的A股流通股东将有较高的无风险套利机会；其次，可转债发行难以短期内起到补充核心资本的作用，由于转债隐含了认购期权，转债价值会高于转债转股后的股票+债券价值，因此即便转股期到期后也很难有人转股(宁可卖债)。400亿元转债很难达到补充核心资本的目的，核心资本的补充可能还得依赖H股的发行。

　　融资落地是好事

　　中行融资方案浮出水面未尝不是件靴子落地的好事。中行融资方案出来对A股流通市场影响不大，且对中行股价影响偏正面，这可能缓解市场对大行融资的紧张情绪。而且市场会相信其他几家大行会采用配股方案，这也是对A股流通市场冲击最小的方案，因为工行、建行、交行的A股除了汇金、财政部以外的流通股占比仅5%、4%、26%。

　　汇金、财政部放弃中行转债，是否也会放弃参与其他行？汇金、财政部如果不愿意参与融资，大可参与转债配售后，在二级市场卖掉，没有必要简单将汇金、财政部放弃参与转债与汇金、财政部将放弃参与其他行融资简单等同。中行在A股确实是如此前传闻的转债方案，而且金额小于预期，因此，其他行的融资至少不会比预期更差。

　　尽管尚有许多不确定性，但中行的融资方案终于有了初步的说法。在 A股市场上中行选择发行400亿元可转债，这样的融资方式相对灵活，在转股前可以补充附属资本，转股后补充核心资本，至少短期内从二级市场大量募集资金的压力得以释放。

　　事实上中行是已上市的三大行中资本充足率最低的一家，再融资的规模也是最大的，此前市场有传言中行今年可能的融资额度高达800亿-1000亿元，其再融资压力一直比较突出，此次相对明确的再融资方案阶段性地为银行板块消除了重要的不确定性。

　　触发国有大行再融资压力的关键事件是，去年下半年开始的银监会加大对银行资本充足监管的力度，在年末甚至传言说管理层对大型银行的资本充足率监管要求会被提高到13%的较高水平，比原先的8%高出了仅一倍。但最终的结果是大型银行为11%，中小型银行为10%，低于此前的市场预期。

　　尽管相对充裕的资本金对金融系统的稳定以及银行业务拓展有积极作用，但无论是11%还是13%资本金要求，却显示了在资本充足率指标上监管标准有逐渐趋于严格趋势，背后更多地蕴含着银监会控制信贷投放规模和节奏的监管意图，这在银监会年度工作目标中已经被反复强化，信贷投放过快将大大增加银监会严厉政策出台的概率。因此，2010年银行业的信贷投放节奏仍是评估银行业突发政策风险的核心风向标。

　　市场有承接能力

　　与此同时，中行再融资方案轮廓的初步明确，至少让市场对中小银行再融资的关注程度也进一步加大。在经历了2006-2007年密集融资后，国内银行业的资本金水平得到了有效的补充。然而银行业的业务结构天然具有资本消耗的特征，在享受了充裕资本金带来的业务高速成长期后，银行业进入了融资周期。根据测算，当前国内的流动性水平完全有能力承接中小银行的再融资需求。

　　如果把“其他存款性公司对金融公司负债”当作是参与资本市场的资金总量，在每年新增的广义货币M2中，天然地有一部分资金会流入到以资本市场为代表的虚拟经济中。假设在2010年全年的新增货币供应量中入市的增量资金比例达到过去几年12.6%的平均值，如果2010年的M2增速达到17%，那么“存款性公司对金融公司负债”的增量将在1.3万亿元左右。也就是说资本市场中的资金存量将比2009年增加1.3万亿元，这些增量资金将为承接资本市场扩容提供坚实的基础。

　　经验数据也显示，无论是从市场整体存量水平还是单月增量的角度，资本市场的资金规模与市值之间都表现出很强的关联关系，存量资金与市值之间的相关系数超过0.9，而增量资金与自由流通市值扩张的相关系数也达到了0.7以上。

　　过去几年中，A股市场自由流通市值的扩张基本上两倍于资本市场资金的增量，资金流入规模与市值扩张之间保持着相对稳定的关系。按照过去几年的经验关系推算，1.3万亿元资金净流入市场将带来2.5万亿元左右的自由流通市值的扩张。

　　而自由流通市值的扩张除了体现在市场上涨外，同时也包含了对市场扩容的承接。国内资本市场扩容的节奏和力度与市场走势之间存在比较明显的同向关系，市场上涨过程中往往也伴随着市场扩容的加快。如果依据之前的假设，在中性条件下市场能够承接的市值扩容规模应该在7000亿-10000亿元左右。

　　目前有迫切融资需求的股份制银行，整体上补充资本的需求基本在数百亿元的水平，与7000亿-10000亿元的市场承受能力相比并不算太高，国内资本市场应当完全有条件满足中小银行的再融资需求，中小银行的再融资对板块的负面压制作用比较有限。

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