勿奢望国际板改善治理

　　只有在资本市场国际化的基础条件充分具备的基础上，

　　国际板的开设才能吸引大量的国际著名公司来国内市场上市，并确保其在上市和交易过程中遵守相关的法律法规，避免其资本的大规模流进流出对国内市场带来的不利影响

　　文/潘敏

　　从决策层的表态和媒体以及学者的评论来看，国人对国际板的推出寄予了厚望，充满了期待。但期待能否变为现实则取决于上海证券市场主板市场的环境。

　　红筹企业回归A股市场和部分国际著名企业来境内上市，无疑在量上有利于优化上市企业的整体分布结构，但在质上能否提升上市公司整体的治理水平和质量则难以定论。

　　依笔者的揣测，国际板的开设有利于提升上市公司治理水平和质量的逻辑前提是，随着海外优质上市企业的增加，市场竞争机制将促使现有主板上市企业提高其公司治理水平和质量。然而，上市公司治理机制包括内部治理机制和外部治理机制两个方面，外部治理机制仅仅是内部治理机制的补充。在股权结构、董事会治理、管理层激励和内部监督等内部治理机制尚不完善的前提下，外部市场竞争的效果将会非常有限。因此，在当前主板市场上市企业治理水平和质量普遍不高、股权融资偏好和圈钱动机极强的情况下，仅靠引进几家外资企业来国际板上市就能够提升上市企业整体的治理水平和质量的愿望可能难以实现。相反，在主板市场现有的环境下，主板上市企业的融资行为很有可能使国际板上市企业产生追随效应，放弃其原有的理性融资行为，追随主板市场企业的融资偏好和圈钱行为。

　　国际板的推出对于丰富资本市场的投资品种、拓宽投资渠道均具有积极的意义。但能否就此认为，国际板的推出能缓解国内的流动性过剩，平抑市场投机，培育投资者的价值投资理念？问题并非如此简单。暂且不谈在我们这样一个发展中大国是否真的存在流动性过剩的问题。至少，造成当前我国流动性充裕的原因是多方面的，如由于养老和医疗保险不足所导致的高储蓄和过度依赖外需导致的外汇储备激增等，其根本原因并不在资本市场。在此情况下，如果开设一个国际板，增加一些海外企业上市就能解决流动性过剩的问题，那么，流动性过剩也就不成为一个问题了。中国资本市场经历了近20年的发展，市场规模不断扩大，投资品种不断增加，机构投资者的投资比例也不断上升，但市场投机倾向并没因此减弱，相反，在近几年却呈日益加剧之势。这说明，中国资本市场上投资者的投机倾向和投资理念的形成有着更为深刻的背景和基础性原因，并非仅仅只靠增加一些海外企业的股票上市就可以消除。

　　从世界各国资本市场国际化的进程来看，国外企业的上市并非资本市场国际化的决定因素。货币的自由兑换、良好的基础设施和法律环境、完善的监管制度、高质量的上市企业以及高素质的投资者等因素才是资本市场国际化的前提和基础。只有在资本市场国际化的基础条件充分具备的基础上，国际板的开设才能吸引大量的国际著名公司来国内市场上市，并确保其在上市和交易过程中遵守相关的法律法规，避免其资本的大规模流进流出对国内市场带来的不利影响。世界上有许多国家的资本市场，如日本东京证券市场，其外资上市企业的数量非常有限，但并没有对其成为国际金融中心产生影响。因此，寄希望于引进一批海外企业来国际板上市就能够将上海证券市场建成国际资本市场恐怕不太现实。

　　国际板的推出确实能给我国资本市场的发展带来许多积极的影响因素，但这些因素的影响效果最终取决于我国证券市场的基础性条件。若在制度建设、交易者素质和水平、市场环境等方面本身存在短板，海外企业上市的作用也将会非常有限。

　　积极筹备择机推出

　　我国资本市场的国际板需要伴随人民币国际化的进步以及全球经济企稳和复苏的进度，积极筹备择机推出，首先应抓紧时间准备相关制度

　　文/孙兆东

　　国际板将是我国资本市场上的又一个创新，它对于中国经济、金融发展和完善具有重要的现实意义。首先，国际板的推出有利于推动我国资本市场国际化进程。其次，推出资本市场国际板有利于我国世界金融中心的建设，资本市场的国际板是全球金融一体化的重要接口。第三，开设国际板也有利于完善和加快人民币国际化的进程，这也是许多发达国家货币国际化前期的一个必经开放过程，即开通本国股票市场的国际板。第四，通过国际板的推出有利于我国境内资本向外流动，依此可调控我国境内流动性过剩及通货膨胀预期，有效地缓解我国资本、贸易和生产在全球经济中的不平衡。

　　按照发达国家经验，开通国际板要有良好的外部条件和内部准备。从外部条件来讲，一个是要有本国良好的金融监管及资本开放环境，另一个要处于国际资本市场周期中良好的推出时机。进一步讲，国际板的推出要在本国资本开放或初步开放情况下实施，并应提前制定好外国企业在本国发行上市的规则，经过试点成熟后再行推出。

　　目前，从我国资本项目开放进度来看，尚不具备马上开通国际板的条件，一是我们的资本项目没有开放，二是人民币没有真正国际化。我个人认为，我国资本市场国际板需要伴随人民币国际化的进步以及全球经济起稳和复苏的进度，积极筹备择机推出。首先应抓紧时间准备相关制度，当前对市场监管部门来讲，要积极研究并提前出台相关国际板发行的制度办法，以此为投资者和发行者提供市场教育和培育，以便在条件成熟时能够顺利推出。其次，在抓住有利时机推动人民币国际化的过程中，应充分考虑到资本市场国际板等金融工具和渠道的重要作用，使用好和利用好国际板的推出对人民币国际化的促进作用和资本流动的可控性。第三，要创新性地推出中国特色的资本市场国际板创新产品，如采用人民币记价发行、红利发放人民币记价、国际板企业人民币可转债、国际板企业公司人民币债券等等。

　　关于未来我国资本市场国际板的首批发行企业的选择，我个人建议，首批国际板的试点上市公司门槛应是较高的，应优中择优，优先选择一些在中国有业务或业务往来的国际知名企业，包括红筹股企业，在企业的行业选择上，应重点着眼于新能源、新技术、低碳经济、循环经济中高成长性高盈利能力的产业链高端行业，重点考虑该类企业是否有中国业务，对于只为融资而来的纯外国企业要尤其慎重，监管上要用上市条件加以控制。企业上市后，我们的监管除了要关心募集资金的使用用途，还要明确利润如何分配。应允许境外公司在境外将利润汇入境内，兑换为人民币并分配给国内的公众股东，使得我国国际板上交易的证券获得分红，具备投资价值。

　　此外，我个人认为，对于我国资本市场国际板上市的推进也要分四步走：一是优先境内外商投资企业；二是中国台湾、中国香港、中国澳门等地优质企业；三是开放欧美先进技术型企业，如有发展潜力的新能源、低碳经济等企业；其后，再全面开放对发展中国家企业在我国资本市场国际板的准入。

　　总之，我国资本市场国际板的推出对我国参与经济全球化、金融一体化具有重要意义，国际板是大势所趋，当前在上述条件尚未完善之际，应积极研究探索并做好相关准备，待政策、制度和技术成熟后，配合货币政策和国际金融市场的有利时机，适时推出我国资本市场的国际板。

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