北京圆桌

　　资金面供需微妙

　　主持人：影响今年股市的最大因素就是资金供求了，目前一方面9月份信贷数据并未收缩，另一方面7月份融资密集后，股指上涨趋势转变。各位认为四季度的市场资金面是否还充裕？

　　陈家琳：我们认为资金面在总体上会在未来12个月保持相对宽裕。在宏观经济层面，预计全年新增人民币贷款将达到创纪录的9.5万亿，而且最近数月的贷款结构更趋合理。根据人民银行的一项内部调查，今年的新增贷款中有大约20%多没有流入实体经济，而这部分流动性预计将在明年逐步进入实体经济。

　　在股市层面，目前也没有迹象显示流动性会实质性地趋弱。M1增速9月份达到了高点。并且在时隔17个月之后再次超过M2的月度同比增速。另外，9月份的新增居民存款中，活期存款增速也超过了定期增速。

　　当然，市场资金面与市场走势之间也被看作“鸡和蛋”的关系。在很多时候，股市的强势表现又会促使更多的资金流入市场。从中国A股市场过去18年的历史看，任何一年里，如果股票供应较上年增加，则当年二级市场也是以阳线报收。尽管至今无法判断这个现象的因果关系，但至少这一现象至今存在。

　　陈光明：经济基本面恢复是肯定的，H股的强劲表现也反映了国际资金对于中国基本面恢复的信心，但从资金面的供给来看，8月份我们判断信贷增量拐头，当时也很快降低了大部分仓位。现在资金短缺也说不上，但是资金需求还是很大，今年截至9月底，市场融资总额超过3000亿，包括新股和再融资，08年大概3500亿。所以我们认为如果发行节奏不改，市场要有很大的涨幅也难。

　　陈东：市场资金面可以从两个层面看，一个是实体经济的流动性，另一个层面是市场的直接资金面，根据我们对目前融资节奏的分析，四季度月均融资规模在450亿左右，从历史上看，已处于相对较高的区间。但是，从融资压力指标(月融资额/月均成交额)看，目前的融资压力还没有过高，我们认为处于相对中性的水平。较年初，市场的资金面已有所收缩。

　　三季度业绩向好

　　主持人：一般来说，市场短期看情绪、长期看盈利，A股市场中长期波动因素中，盈利提升能否持续是关键，对于三季度上市公司的业绩各位怎么看？

　　陈家琳：我们总体判断上市公司业绩维持温和的环比增长。根据我们对沪深300指数成分股自下而上的分析，沪深300指数公司合计净利润在2009年三季度将达到2586亿人民币，环比温和增长3%，同比则大幅增长20%。这其中，房地产、钢铁、造纸、汽车等行业的环比增长较为突出。1至9月份的净利同比增速有望从上半年的－13%大幅收窄至－3%，而2009年全年的盈利增速则由于08年四季度的低基数效应将一举达到19%。随着宏观经济的不断复苏，微观层面的企业盈利复苏将具有很好的持续性。预计明年企业盈利增速为20%，这为股市的持续走强打下了良好的基础。

　　陈东：对A股上市公司盈利增长，我们的判断是2009年和2010年分别是17%和25%。环比上看三季度与二季度将持平或略有增长。

　　陈光明：目前市场在回归公司质地，回归业绩增长，三季度的业绩肯定是增长。而且市场调整下来之后，风险也相对不那么大了。但是资金面的情况还会影响市场价格的，蓝筹股以及需要更多资金推动的股票，定价就相对低，这种低估的状态可能会持续，而那些与资金因素关系不大的股票，则价格相对高，他们的上涨需要等待催化剂。

　　目前在布局上，我们一方面会参与波段，一方面也会布局明年。对于质地好、价格低、行业内具有独特优势的公司完全可以买入并持有。

　　看好明年提早布局

　　主持人：在这些合力的作用下，四季度行情会怎样演变呢？各位对投资者的操作有什么建议？

　　陈光明：从H股和A股的比价关系看，目前也到了一个历史最低的水平，这对于一些大蓝筹还是有支撑的，所以我们认为9月后市场将区间震荡，创新高和新低的可能性都不是很大。区间波动的范围可能在2600、2700点到3500点之间。我们的建议是保持仓位，灵活操作，仓位基本上在50%－70%比较合适。四季度一般来讲是收钱的时候，机构在这个时候不大会轻易操作，所以我们对市场不过分乐观，也不过分悲观，但2010年上半年还是值得看好的，一方面数据会比较好看，另一方面融资大潮过后，资金面也相对宽裕一些，所以四季度如果下跌的幅度大了，反而是布局明年的绝佳时机。

　　陈家琳：说老实话，对市场的短期走势进行判断一直是件费力不讨好的事情。但是，如果我们抓住影响市场中期走势的主要矛盾，即宏观面、业绩增长前景、估值水平、刺激因素等，我们认为市场仍将保持强势。3000点只是个心理关口，不必过于在意。而从估值水平看，目前沪深300指数在2010年18倍市盈率的水平上交易；该水平已低于该指数的历史平均值(约20倍)。估值处于历史平均水平之下时市场形成阶段性头部会是小概率事件。考虑到明年较为确定的盈利增长，我们预计市场在明年上半年有机会将市盈率扩大至21－22倍。这意味着大盘在未来9个月有15%-18%左右的潜在上涨空间。当然，在这个过程中市场还会有反复。

　　陈东：市场对于2010年的盈利增长，还存在一定争论，明年经济前景并不清晰，导致2010年盈利增长也存在不确定性，目前看利润还难以对市场形成超预期的推动，我们认为A股近期还处于震荡格局中，预计四季度市场运行的核心区间可能落在2700—3300点。目前经济处于换档期，前期过高的预期导致宏观投资的效果衰减，流动性洪峰过后市场估值变化将趋于平稳，在曲折复苏期成长性投资正当其时。

　　地产争议多 掘金主题投资

　　主持人：对于前期的热点金融、地产、消费，以及当前的一些主题投资和重组类股，哪些更有投资机会？

　　陈光明：从行业领域来看，对地产还是有些担忧，因为当前高企的房价已经在一定程度上阻碍了城市化的进程，而城市化进程是我们经济增长的引擎之一，缺少了这一动力，经济增长也会被拖后腿。当然这也不代表房地产没有机会，房地产股还是有安全边际的。我们对内需相关的行业是持续看好的，比如金融、家电、食品饮料、服务类等。

　　陈家琳：我们关注银行、保险、汽车、高端消费、钢铁等行业。既然对经济的持续复苏充满信心，那估值合理的银行股(已考虑了潜在的再融资导致的摊薄)是不错的选择。保险股将受益于保费收入增速持续高于GDP增速的优良商业环境，并且是对抗通胀、加息的首选标的。汽车企业的盈利水平具有相当的持续性，汽车股唯一的弱点是基于市净率的估值水平已接近合理区间的上限。

　　我觉得高端消费是个长线故事，政策导向逐渐转向消费后，其中的龙头企业会受益良多。钢铁行业的盈利水平在三季度出现井喷之后，在四季度随着钢价的回调重又回归合理净资产收益率之下。

　　此外，目前分歧最大的行业是房地产。我们是站在偏谨慎的一方。已高高在上的房产价格会极大地抑制部分刚性需求的释放。而最近数月急剧升温的房地产投资又让我们嗅到了明年上半年潜在价格战的火药味。

　　除了上述行业策略之外，在主题投资方面，我们关注节能减排和上海本地股这两个持续性较强的板块。

　　A股市场在三季度历经喧嚣后，处于政策刺激到经济复苏间的换档期。在资金相对充裕和企业盈利逐步恢复的情况下，投资的最佳时节是否已经到来？投资者该怎样布局明年？本期北京圆桌邀请了东方证券资产管理部总经理陈光明、私募翘楚世诚投资执行董事兼投资研究部负责人陈家琳、国金证券研究所执行总经理陈东。

　　嘉 宾：东方证券资产管理部总经理 陈光明(上)

　　世诚投资执行董事兼投资研究部负责人 陈家琳(左)

　　国金证券研究所执行总经理 陈东(右)

　　主持人：中国证券报记者 朱茵

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