在国内经济回暖的基础日渐好转的趋势下，近期A股市场的快速大跌引发了各界的热议，是信贷“微澜”引发股市地震？拟或是估值压力拖累市场上行？中国证券市场未来走向如何？信贷政策将如何作用于股市？对于困惑着我们的这些问题，请听听外媒及国外专家如何说。

　　外资投行看多A股 短期振荡难撼上涨趋势

　　今年总的新增贷款仍将超过9万亿人民币，足够支撑经济复苏

　　□ 本报记者 侯捷宁

　　在国内经济回暖的基础日渐好转的趋势下，近期A股市场的快速大跌引发了各界的热议，为此，本报记者采访了部分外资投行，请他们解析了目前A股市场大幅调整的原因，虽然各家投行观点不一，但是，他们都同时阐述了一个共同的观点，就是，短期的震荡不能改变中国A股未来的上涨势头。

　　摩根士丹利：政策的不确定性是影响A股波动的主要因素

　　“从现在经济基本面来看，中国股市还是有上升空间的，目前A股市场的大幅震荡调整只是市场对经济复苏的稳定性和货币政策的不确定性的一种担忧。”摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆接受本报记者采访时阐述了自己的观点。

　　他认为，宽松的货币政策是不可持续的，这种不可持续性如何过渡到中性或是最终出现偏紧需要一个过程，这个过程就有不确定性。尽管政策层面反复强调政策的连续性和稳定性，但市场有顾虑，担心政府政策会有突变，这也反映了投资者对政府可能过早出台的重大政策调整的恐惧。实际上，与其说市场担心政策紧缩，不如说是这种不确定性本身影响比较大。

　　“短期内政策不应该有变化，市场参与者也认为不应该有变化，但不排除会有变化，这需要政府通过行动来证明，在这过程中，A股市场的情绪都不会稳定”王庆表示，市场在对政策的不确定性担忧过去后，就会回归到最基本的状态，业绩就成为影响市场的主要因素，因此，目前目前市场更多的担心是政策的不确定性。

　　摩根大通：投资者对市场流动性开始担忧

　　摩根大通董事总经理、中国证券和大宗商品主席李晶(Jing Ulrich)接受采访时表示，经济基本面在持续改善，A 股仍将保持上升势头的判断没有改变，但由于季节性因素和A 股市场投资者对国内外预期发生转变，市场在短期内将加大波动。同时，由于前期市场已经反应了较多利好因素，近期经济数据可能难以大幅超出预期。已经公告的业绩基本符合预期，但银监会对于银行资本金及信贷的管理等方面的措施加剧了投资者对市场流动性的担忧。

　　她表示，市场已经进行了深度回调，政策紧缩、业绩质量及IPO 步伐加速的担忧打压了股市。上证综指8 月份下跌21.8%，但仍较上年同期上涨46.5%，较2008年11 月初水平上涨56.3%。对于新股供应的担忧成为影响股票投资的主要因素。

　　因此，她认为证券监管机构可能将加速批准新的共同基金以改善需求。2009 年第二季度新上市36 只共同基金，但新基金审批速度于 8 月份开始放缓，仅10 只新基金开放认购 (7 只股票基金、1 只平衡型基金、2 只基金中的基金)。9 月份迄今仅3 只新基金获准上市。

　　“全球经济复苏仍在进程中，中国出口逐渐好转。中国仍然保持经济上行的趋势和充足的流动性。”李晶对中国股市未来充满信心。

　　瑞银：A股市场下跌不影响经济持续升温

　　“股市最近的调整主要反映了投资者对资产市场流动性收紧、以及融资活动增加的担忧。”瑞银中国首席经济学家汪涛接受本报记者采访时表示，她并不认为2009年上半年有相当部分的银行贷款进入了股票和大宗商品市场，相对于媒体报道的“上半年有20%的新增贷款，或约1.4万亿人民币流入了股市”，汪涛估计上半年股市资金净流入、加上金属类大宗商品进口总价值合计也只有6000亿左右，贷款资金的进入应该就更少了。

　　而对于股票价格的下跌是否预示着实体经济活动将在未来几个月中放缓的担心，汪涛表示，A股市场的调整并不预示着未来实体经济活动将走弱。与此相反，她预计实体经济活动将在未来几个月中持续升温，支撑起对建筑材料和大宗商品的内在需求。

　　她认为，中国的股票指数通常并不是经济增长的一个较好的先行指标。一个原因是A股相对于其他国家更多地受到了市场上流动性变化的影响。另一个原因是A股市场还比较小，因此影响未来消费的财富效应也比较有限——居民财富中只有大约10%是股票。

　　因此，汪涛预计8月份经济数据以及未来几个月将显示实体经济活动继续升温。出口继续环比反弹，建设活动继续增长。“尽管媒体报道8月份新增贷款约为3200亿，但我们认为实际的新增贷款(剔除票据融资)要更大一些”。同时，她预计贷款同比增速将在未来几个月逐渐回落。但是今年总的新增贷款仍将超过9万亿人民币，足够支撑经济复苏。

　　英国《金融时报》：

　　难以解释中国股市为何下跌？

　　在分析中国的股市下跌原因时，英国《金融时报》也陷入了困惑。近日《金融时报》刊发《中国股市为何下跌》一文，对中国股市股市下跌的背后进行了剖析，逐一分析了目前的几种流行说法。

　　文章指出，多数的看法是，货币政策转向紧缩的预期打击了市场的信心。主要证据是中国央行关于货币政策“微调”的表态。但事实情况是，中国的货币政策是否真在收紧？应该说，短期内还看不到这样的迹象。决定市场流动性水平的不是一个月的贷款规模，而是市场的货币存量。在上半年新增7.4万亿贷款之后，广义货币供应量(M2)依然同比增长28.42%，而过去五年的平均增速只有16%。

　　文章对下半年信贷下降也给出了解释，这符合惯例。文章认为，下半年贷款投放明显低于上半年，这在中国商业银行而言是一种惯例。

　　文章从资金面、经济复苏预期、上市公司盈利状况等几个方面加以分析，这似乎都不支持股市的暴跌。文章认为，从资金的成本而看，中国高层明确表态继续实施宽松货币政策，应该可以打消近期内利率和存款准备金率上调的担忧。从7月的经济数据看，国内市场投资和消费均保持旺盛增长，出口、发电量逐月回升，延续了此前增长趋势，物价水平也保持平稳。上市公司营收状况整体呈现随宏观经济好转的态势。并且认为，中国股票估值高的现象长期存在，这背后也有中国经济增长预期更好，和限制资本流动等合理因素。

　　经过深入剖析后，文章指出，对于立足于中长期的投资者，目前市场的剧烈波动应属于一种短期现象，没有必要太担心。

　　路透社：

　　股市对经济影响比所认为的要大得多

　　对于股市急跌对未来中国信贷政策的影响，路透社近日发文指出，股市暴跌可能导致中国不愿大幅紧缩货币政策

　　文章指出，股市暴跌不是对经济缺乏信心，文章对当前的下跌是否预示着新的经济困难做出了较为详细的解释。文章赞同高盛公司、花旗银行等分析师上调的，已然十分乐观的中国GDP增幅预期。

　　文章对引发股市下跌的原因给出了回答，引发股市下跌的原因是人们对货币政策收紧的担心，而不是对经济缺乏信心。但下跌趋势不断加剧，可能破坏整体经济的平稳，限制政府的政策。中国股市对整体经济的影响可能比人们通常所认为的要大得多。股市与体经济之间有一个可能十分重要的契合点。

　　文章引用麦格理集团驻香港经济师保罗·觊维话阐释了股市下跌对经济带来的重要影响：保罗·觊维说“由于坚信资产价格将上涨。资金—直不断涌入楼市和股市。”他说：“当前的风险在于这种观点开始发生转变。这不但将导致A股市场下跌，也将导致房地产市场的下跌。”引发中国股市下跌的原因是人们担心流动性受到挤压。但他们最好记住，不管怎样，下半年的信贷规模都可能会缩小，因为下半年的新增信贷通常只占全年的30%到40%。

　　美《时代》周刊：

　　信贷收紧不仅打压股市可能造成经济硬着陆

　　美国时代周刊近日刊登巴查尼的《中国股市泡沫为何嘶嘶作晌》一文，文章首先对A股市场未来走势给出了判断，指出，8月31日那天，上证指数下跌6.7%，引起亚洲、甚至诸如美国这样遥远的市场的恐慌。上证指数不可能很快回到先前的高点。继8月份的惨淡表现(上月，中国股市下跌近22%)之后。

　　接下来文章分析下挫的中国股市真的反映了较广泛的经济领域已失去活力吗？文章给出了否定答案。与纽约证交所或香港证交所不同，二者皆由机构投资者主导，他们基于经济基本面和贪婪与恐慌心理做出反应。文章指出，上海和深圳证交所主要受散户控制，他们受投机心理和市场情绪操纵而发狂。香港恒生中国企业指数很可能比较贴合实际地反映了中国经济发展方向的预期。今年1至7月，这一指数仅上涨45.8%。截至8月31日，上海证交所的抛售狂潮将这—涨幅降至35.6%。这一增长幅度仍然堪称强劲，但不是泡沫。经济复苏存不确定因素，投资者思考的问题是：复苏是否确有其事。

　　文章对信贷收缩带来的负面影响也进行了较深入的分析，文章指出，收紧贷款的目的是净化资产投机市场。鉴于股市泡沫缩小，这—招显然起了作用。但危险在于：决策者可能过度收紧，不仅打压了投机行为，而且影响企业增长和消费开支，从而可能造成经济硬着陆。迄今还鲜有崩溃的迹象。9月1日公布的最新采购经理人指数显示：中国的制造业在继续复苏。可是，也有人认为过度收紧信贷不是根本问题所在。

　　文章中国证券市场的未来走势给出趋势性分析，荷兰商业银行首席经济学家蒂姆·康登说，上证指数现在“处于始于2008年11月初的趋势线的两个标准偏差位置，这仍然是强劲的支撑。文章引用高盛等银行的报告对其判断进行了论证支持。高盛公司不久前刚刚将它对中国今年经济增长率的预测从先前的8.3%上调到9.4%，2010年的增长率预测则从10.9%上调到11.9%。美国银行仍坚持原先的预测：2009年为8.7%.2010年为10.1%。荷兰商业银行称赞中国采取道德劝导的方式说服银行削减贷款，而不是诉诸升息的粗鲁手段。它认为中国明年的GDP将恢复到10%的趋势增长率。

　　英国《金融时报》：

　　股市回调早应出现 估值是症结所在

　　英国《金融时报》9月1日刊发的文章，文章对中国股市的大幅下挫给出了不同的回答，文章认为，股市回调早应出现

　　文章分析指出，当搜寻可能有助于解释西方市场波动的模式和先例时，人们往往有充分的脉络可循。那些为今年股市反弹寻找看似有理的类似理由的投资者，已经追溯到了1907年的银行业恐慌。就理解中国——这个全球文明古国之一——的股市动向而言，历史没有多大帮助作用。中国的证券市场，这是一个令人困惑的市场，常常像吃了激素一样忽高忽低。文章除了对中国股市表示不理解之外，重点分析了中国政府不希望股市下跌的一系列因素。

　　除了担心社会不稳定以外，长期的政策倾向，也是中国政府希望股市止跌的原因。正如摩根大通(JPMorgan)中国证券市场部主席李晶(Jing Ulrich)在一份研究报告中所言，对于海外上市中国公司(所谓的“红筹股”)首先登陆上海市场等目标而言，维持市场稳定十分重要。

　　中国还有许多企业等待首次公开发行(IPO)。在经过10个月的“干旱期”之后，中国股市IPO今夏重新开闸。Dealogic的数据显示，在今年的发行榜单上，上海股市以92亿美元的规模高居榜首。其结果是，在意名次的西方知名机构银行家不得不将首要位置拱手让给中国大陆投资机构中金公司(China International Capital Corp)，该公司是2009年全球领先的股票承销商。

　　正对股市的下跌，文章分析了中国政府可能的一些救市举措，中国政府可以支配的市场管理工具包括央行的流动性调节措施、发行更多的共同基金，以及当中国真正需要重拳出击时，调整印花税税率。

　　人们关注中国股市的理由在于，与以前的所有证据相反，中国的投资公众对于更广泛的宏观经济运行具有了成熟的见解可以想象，在今年上半年银行信贷规模超过全年官方目标，随后在7月份环比下降77%之后，其对于未来经济增长的意味，令投资者感到恐慌。这样的情况的确值得全球其它地区担忧，尤其是在对全球大宗商品价格的潜在影响方面。如果说中国年轻的股市正在成长，对于押注本月股市下跌预示着调整、而非崩盘的投资者而言，可能是个好兆头。

　　文章在最后分析指出中国股市下跌的症结所在是估值问题，文章引用在瑞士信贷(Credit Suisse)的陈昌华(Vincent Chan)和Peggy Chan的观点，相对于17.64倍的长期平均市盈率，当时中国股市22.5倍的市盈率表明回调早应出现。

　　美国彭博社：

　　3年之后中国股市规模将是全球老大

　　美国彭博新闻社近日刊登帕特森的文章《默比乌斯说，中国股市市值3年后赶超美国》，文章预言3年之后，中国股市将是全球老大。

　　默比乌斯是坦普尔顿资产管理有限公司的执行主席，掌管着约250亿美元的新兴市场资产，马克·默比乌斯的观点是，随着中国国有企业发售新股以及14亿人口拿出更多的钱来投资于股票，中国股票市场的市值将在3年后超过美国，成为世界最大。他说：“中国人正在把自己的钱财投向股票，他们已经做很久了。”他表示，中国国有公司正在“推出数额更大”的首次公开发行股份(IPO)。

　　根据彭博社的数据，中国当前的股票市场市值达3.2万亿美元，美国达11.2万亿美元。美国股票市场基准指数标准普尔500指数在2009年增长了4.1个百分点，而中国4万亿元人民币的经济刺激方案将上证综指拉高了75%。

　　文章引用默比乌斯的观点说，尽管中国A股市场前段时间“在某种程度上被高估了”，但是，随着收益的攀升，A股市场将持续上扬。同时，随着经济刺激方案对消费的拉动，中国今年的国内生产总值(GDP)将达到8%的增长率。

　　文章引用前美林证券首席经济学家唐纳德·斯特拉斯海姆的观点进一步加深论证，中国的股票市场超过美国是“可能的，但是他认为，人们应该了解中国股票市场和美国股票市场之间的不同”。他还表示，中国的国有公司“支配着”上海证券交易所，而美国的股票市场由私人公司参与构成。由于此次金融危机拖累了金融和消费者股份，美国股市市值在2007年7月骤降了41个百分电，从19.1万亿美元的高峰陡然跌落。

　　佐利克：改变财政和货币政策方向仍为时过早

　　伴随着股市的上涨，适度宽松货币政策引发资产价格泡沫议论声也越来越大，但决策层针对当前中国正处经济复苏关键时期，一再强调要保持积极的财政政策和适度宽松的货币政策不动摇。9月2日，世界银行行长罗伯特·B·佐利克来访，表达了同样的观点。他说，当前中国应坚持实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策，而不是考虑过早退出，这将有利于中国和全球经济的复苏。

　　在记者见面会上，他表示很同意中国政府关于中国经济复苏仍然存在不确定性的判断，中国改变财政和货币政策方向仍为时过早。佐利克说，从全球经济来看，现阶段他并不担忧通货膨胀问题，他认为，当前的重点是通过扩张性的货币和财政政策，促进全球经济的复苏。通货膨胀的风险无可避免，但中国政府目前对此“不应过分担心”，不管是发达国家还是发展中国家都会考虑或关注回收流动性的时间，但现在还不是最好的时机

　　佐利克对中国经济回升势头及政府采取的一揽子刺激措施作出高度评价，表示近期的中国经济回升几乎完全“源自内需”，由此带来的进口回升，特别是来自亚太及其他地区的原材料和机械设备进口，亦使中国的贸易伙伴从这种内需中受益，从而有助于提振世界各国的信心。

　　佐利克认为，中国通过大规模刺激经济和加大贷款力度，为全球经济显露复苏迹象作出了贡献。中国2009年全年增长速度预计将接近8%，亚洲及世界许多经济体也出现企稳迹象，这使得真正全球复苏概率明显加大。

　　与此同时，中国作为世界经济复苏的“贡献者”，目前依旧面临着挑战。佐利克表示，一是通过加大政府在卫生和教育领域的投资力度，二是加快金融部门改革，三是进一步开放服务业，促进流动人口融入城市，从而深化国内的消费趋势。

　　格林斯潘：股市复苏，可能产生巨大而且正面的经济后果

　　今年春天，格林斯潘关于股市的观点一直影响着全球的市场拯救者。他认为，在一种可信的情形下，在过去一年半财富空前蒸发的背后，埋藏着复苏的种子。全球股市肯定已接近一个转折点。即便股市相当温和的复苏(我是这样认为的)，它也很可能产生巨大(而且正面)的经济后果。在经济周期的多数时间，股价由利润预期和经济活动决定。然而，在转折点前后，股价似乎越来越独立于经济活动。正是这种特性让它们成为先行指标，这是多数经济周期分析师得出的结论。

　　格林斯潘对未来的信贷政策也做出了预言，他说，主权信贷取代私人信贷的做法，有利于防范这场偿付能力危机的一些极端情况。但他估计，当回顾这段时期时，被视为推动全球经济复苏的最大力量，将是部分逆转全球企业股本价值亏损的35万亿美元，这种亏损极大地破坏了金融中介的正常运转。股市复苏(其驱动因素在很大程度上是恐慌逐渐消退)很有可能成为这场危机的一个根本转折点。

　　他对股市复苏在经济中的作用给出了高度的预期，关键的问题是股市何时复苏。按任何一种历史标准来衡量，目前全球股价肯定相当低廉，即便在最近股价上扬之后也是如此。

　　随着恐慌程度的减退，股市市值将回升。即使我们仅仅收复35万亿美元全球股市亏损的一半失地，新创造的股本价值数量及其可支持的额外债务，也将是银行融资的重要来源。就像几乎所有人都开始意识到的那样，恢复某种可行程度的金融中介是复苏关键。如果无法做到这点，财政刺激带来的任何积极影响都将大打折扣。

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