徐以升

　　几天来，笔者连续接到不少深圳读者的电话，和笔者沟通当前股票市场的走势。笔者不是股评人士或职业投资人，只是有幸主持了“第一财经日报读者俱乐部”7月18日在深圳的讨论会。当时讨论的主题是“透市：如何把握2009下半场A股大势”(会议报道见本报7月20日A16版)。

　　印象深刻的是，当时的讨论会上，经与几位演讲嘉宾的沟通、互动，得出了两个现在看来较为高明的结论：一个是走势判断上预期“千点大跌”，一个是投资者操作上的“如何顺利逃顶”。当时这两个论题在讨论会场也引起了一定争议。

　　7月18日是周六，前一天A股收在3200点左右。但之后的一周股市上冲到了3400点高位，而7月29日则暴跌5%。之后的一周股市又重回3400点，但之后就开始了这一轮暴跌，昨天收在2667点。

　　近几日笔者接到的当时参加讨论会的读者电话，都是回味当时嘉宾给出的判断逻辑。我觉得做一重新梳理是有一定意义的。

　　深圳综合开发研究院宏观经济研究中心主任刘宪法当时给出了一个明确的形势判断：“已经处于泡沫状态”。他的逻辑有二：第一，中国经济本质上是周期性波动，这意味着经济调整不是一年两年的事，他认为中国经济有继续下跌的“二次紧缩”风险是无疑的；第二，他认为货币对经济的作用是“水”不是“油”，上半年天量货币扩张带来的是资产泡沫，而货币信贷政策的回调，就是泡沫经济开始回调的开始。刘宪法对“如何顺利逃顶”给出了判断，说：“央行在货币政策紧缩问题上的犹豫状态，给了当下投资者一个逃顶的机会。”

　　另一位嘉宾给出的判断更为直接——上海证券交易所研究中心研究员陆一明确给出的结论是，要重视信贷与股市的关系，当信贷收紧时，就是股市大跌的开始。陆一梳理了2009年股市几次下跌的原因，背后都能寻到信贷政策调整的痕迹。

　　最近几个交易日股市下跌的直接原因是什么？市场的共识是8月份信贷规模的大幅下降。

　　嘉宾严谨的分析为读者带来了价值，这是我们感到欣慰的地方。但这样的大跌也使我们充分认识到这背后反映出的问题，即流动性主导资产价格走势，股市不再是实体经济的晴雨表，而成为经济波动的放大器，并反过来影响实体经济的真正复苏。这值得我们深思。

　　会不会真出现“千点大跌”？笔者以为关键在于流动性因素是否继续支持这个判断。

　　从流动性的整体氛围来看，如果说上半年是“宽松”，那么笔者倾向于认为目前的环境属于“正常”，“短缺”的形势还没有到来。

　　今年上半年的流动性宽松，与2007年的流动性宽松成因并不一样，当时的原因是双顺差导致的外部因素，是基础货币的扩张；今年上半年则是银行体系主导的内部因素，是货币供应的扩张。这个区别在于，银行主动创造货币有一个上限，并不可长期持续。这已经在目前的银行体系超额存款准备金率的大幅下降、资本金充足率的下降、存贷比提高等指标上体现出来。

　　而笔者不认同当前或未来一段时间的流动性会达到“短缺”。要知道，光今年第三季度，就会有1.6万亿元央票到期，还有0.6万亿元正回购到期，资金面是否紧张完全取决于央行的公开市场操作，而央行的思路是坚持“适度宽松”。

　　但资本市场历来有超调的特征，从这个角度说，或许我们应该重温7月下旬提出的那个“千点大跌”的警示。(作者系本报评论部主任)