□国元证券研究中心副总经理 刘勘

　　在2006年恢复新股发行以来，新增总股本比股改前总股本增加3倍。

　　新增“大小限”无止境扩大

　　根据WIND资迅资料统计显示：2009年股权分置改革限售股的解禁市值为1.73万亿元，而首发限售股解禁市值为2.1万亿元，至2010年股权分置改革限售股的解禁市值为4.08亿元，而首发限售股解禁市值为3.64亿元。

　　从以上可见，股权分置改革后首发形成的“大小限”，即非流通股份的增量是股权分置改革限售股存量9倍之多。股改存量“大小非”正在逐步解决，而股改后新股发行新形成增量“大小限”却又无止境扩大。此一问题，在中国证监会就IPO重启而向社会公开征求意见时，我们认为应提出来以引起有关方面高度重视。

　　按照此前的发行制度，公开发行的股票成本与“大小限”成本存在巨大差异，这导致了持有人的风险和投资收益反差巨大，继续延续这种新股发行制度，“大小限”必然越积越多。可以说，中国证监会《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见(征求意见稿)》，与原来发行模式没有本质上区别，新股发行制度性缺陷把“大小限”给搁置了，在股改完成后股份逐步进入全流通时代，意味着被搁置的“大小限”不需要支付对价就可获得全部流通权，显然是IPO制度性的弊端。

　　“大小限”成二级市场“堰塞湖”

　　“大小限”均有不同程度锁定期和锁定量，绝大多数股份不能与公开发行股份一起上市流通，看似保护二级市场投资者利益，实际上给今后二级市场投资者留下一个风险“堰塞湖”。

　　“大小限”首日不上市流通，只是部分股票上市流通，这导致新股首日上市开盘价过高。如中国石油因绝大部分“大小限”暂不上市流通，导致二级市场股价被人为炒高到匪夷所思的48元高位。

　　2006年新股上市首日平均涨幅83%，2007年新股上市首日平均涨幅140%，可见过高折价率给二级市场后市发展稳定埋下隐患。由于“大小限”成本甚低，潜在股票有效供给量又巨大，这就暴露了原有发行制度是高价“圈钱”的模式，这种“重融资”的“劣根性”既表现在高价公开发行股票中，也表现在后市低成本的“大小限”陆续在二级市场上的套现，这导致二级市场上的供求严重失衡。

　　改革IPO控制“大小限”增量

　　所以，我们必须要有创造性思维，对原有新股发行制度进行“革命性”的变革。

　　可否先尝试实行在中小企业板和创业板股票无论网上或网下申购完成后都与 “大小限”同时上市，直接进入全流通阶段；对大盘新股，网下申购形成的股份不存在分批和分时间流通限制性规定，二级市场上市那一天全部进入全流通；对超级大盘股的多次发行和多次上市方式，改革为在挂牌上市时，尽量安排“大小限”早上市或多上市，减少和控制限售量或缩短锁定期，逐步向发起人限售期为3至6个月的国际惯例靠拢。

　　总之，从现在新股发行体制改革做起，要让股票市场有条件和有能力“即时”解决“大小限”存量，尽量不搁置、少搁置或短搁置“大小限”增量，以创造一个能够及时平衡供求关系的股票市场生态系统。

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