□廖料 东航金融证券

　　判断市场估值水平的高低，除了市盈率、市净率等传统方法外，相对其它市场的相对估值法也是一种常用的重要方法。目前一共有57家公司同时在内地和香港市场上市，利用这些公司在两个市场的比价，可以更为合理准确地判断A股市场当前的估值情况，也有利于投资者对内地和QDII基金的选择。

　　在57家A+H股公司中，部分公司，如东北电气、南京熊猫，A股价格是对应H股的5倍以上，而中国铁建、海螺水泥、中国人寿、中国平安等价差则在20%以内。由单个个股判断相对估值显然不可取，但57家公司作为整体来判断，则是非常有意义的。恒生AH股溢价指数由恒生指数有限公司于2007年7月9日推出并追溯至2006年1月3日，是判断AH股价差的非常好的指标。首先，该指数涵盖了所有的A+ H公司，其次，指数实时更新，实时数据可以在恒生指数有限公司网站 www.hsi.com.hk方便查到。恒生AH股指数越高，表明A股相对H股溢价越高。当指数小于100时，A股相对H股出现折让；当指数等于100时，A股和H股价格相等；当指数大于100时，A股相对H股存在溢价。如该指数为120，则A股相对H股的加权平均溢价为20%。

　　A股相对H股溢价或折价的整体趋势是什么？在2007年之前，A股相对H股折价和溢价交替出现，但2007年之后，A股对H股一直保持溢价且溢价水平不断提高，并在2008年1月22日达到213.47的最高点。2006年至今，AH股溢价指数均值为131，表明2006年以来A股比H股平均溢价31%。2008年之后，AH股溢价指数呈逐步回落态势。

　　由于A股是相对封闭的市场，流通股占比较低，波动性小于H股且公司盈利和计价皆以人民币计算没有汇率风险，A股相对港股的溢价是非常合理的。但随着境内外相互投资渠道的增多及众多限售股的解禁，A股相对H股的估值溢价也面临逐步回落至合理区间的压力，而这符合AH股溢价指数走势。

　　怎样利用AH股溢价指数判断A股市场的估值水平呢？笔者认为，当AH股溢价指数低于120，即A股相对H股的溢价低于20%时，A股更有相对估值优势且可能处于阶段性底部。去年9月初，AH股溢价指数低于120，之后尽管A股还有调整，但跌幅远远小于同期H股的跌幅，且市场离底部也已不远。最近一次AH股溢价指数低于120则出现在1月初，而我们知道，1月以来，A股迎来了一波30%以上规模的上涨而同期H股则出现下跌。

　　另一方面，在AH股溢价指数超过160时，A股相对H股的估值水平大幅高于历史平均31%的水平，此时A股估值较高，H股估值相对便宜，H股更有中期投资价值。我们发现，在AH股溢价指数高于160的10月和11月底，都对应着香港市场的阶段性底部，之后香港市场的表现好于A股。

　　综合考虑，恒生AH股溢价指数有助于我们判断A股市场的相对估值水平，也有助于于我们对投资市场的选择。当AH股溢价指数低于120时，A股相对H股更有投资价值。而当该指数超过160时，A股缺少相对估值优势，H股中期投资价值可能更大。

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