⊙皮海洲

　　虽然农行董事长项俊波表示，农行上市目前没有时间表。但上市却是农行目前必须筹备的事情。正如农行副行长潘功胜1月16日在农行股份有限公司成立大会之后举办的新闻发布会上所透露的那样，下一步将会择机上市，这是农行改革的基本内容和基本步骤。而且潘功胜副行长还表示，农行上市地首选香港，而A股市场则是“农行上市选择的一个重要考虑地点”。

　　农行选择何时何地何种模式发股上市，相信农行有自身的考虑与安排。不过，既然潘副行长表示 A股市场是“农行上市选择的一个重要考虑地点”，而且他也认为“农行的主要客户在中国内地，在A股上市有助于促进与客户的关系”，因此，从既有利于农行的发展，又能保护A股市场投资者利益的角度出发，笔者建议，农行上市可考虑采取“A+H”股发行上市的模式，在A股发行上市的同时，也发行H股上市。

　　潘副行长关于“农行上市地首选香港”的表态，难免让投资者想起“先H后A”的发股方式。这在过去很长一段时间里就是国内蓝筹公司股票发行的最主要模式。这当然是有历史原因的。因为当时由于A股市场的融资能力有限，一些大型蓝筹公司的发股上市，A股市场缺少必要的承载能力，在这种情况下，大型蓝筹公司要发股上市，就只好选择先到香港市场发行H股上市，然后再伺机回A股上市。

　　但这种发股方式的弊端是明显的。一是H股的发行价格被低估，损害了上市公司的利益。二是把上市公司的定价权拱手让给了H股市场，导致A股市场定价权旁落。三是严重损害了A股投资者的利益。每逢含H股公司回归A股市场时，H股股东就大肆拉抬H股，逼高A股发行价格。如中石油2007年回归A股之时，H股股东硬是将中石油H股的价格从每股10元附近，炒到了20元，造成中石油A股的发行价高达16.7元，而中石油H股的发行价却只有1.27港元，A股发行价是H股的13倍左右。因此，“先H后A”发股方式是对A股投资者利益的伤害。如今，在A股市场融资能力大幅提高的情况下，农行上市绝对不能再采取这种严重损害A股市场投资者利益的发股模式。

　　“先A后H股”的发股方式也存在一定的问题，不一定适合于农行上市的需要。“先A后H股”的发股方式最大的好处就是有利于保护A股市场的话语权。不过，这一发股方式最大的缺点就是有可能导致H股的发行难以为继，不利于上市公司海外的发展。因为A股市场的不成熟，A股发行价往往定位较高。如果是牛市，也许还不会影响随后的H股发行，但一旦遇上熊市，则H股的发行就困难了。像中国太保本来是准备“先A后H”发行的，但由于在这种发股模式下，要求H股发行价不低于A股，而中国太保A股的发行价又高达30元，以至于熊市到来时，中国太保早早跌破了发行价，其H股的发行也就化成泡影了。

　　为避免出现中国太保曾经遭遇的尴尬局面，农行上市最理想的发股方式，笔者认为应该是“A+H”模式。虽然这一发股模式要求内地的监管部门与香港方面做好相互之间的协调工作，但从工行“A+H”的成功发行来看，这种技术性障碍还是可以克服的。而“A+H”模式的好处在于，首先是不妨碍农行在香港市场上市，其次是不存在H股股东逼高A股发行价的问题，有利于保护A股市场投资者的利益。此外，在“A+H”模式下，A股与H股的发行价是一致的，有利于A股市场发行价定位走向理性。

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