曹中铭

　　目前的新股发行制度之所以广被诟病，盖因新股发行有全流通之名，而无全流通之实。同样是高价发行，同样存在着“圈钱”嫌疑。而且，由于新股发行价格在一级市场就饱含泡沫，进而放大了二级市场的风险。

　　毫无疑问，新股发行价格呈现出“随行就市”的特点。股市行情趋好，发行市盈率亦水涨船高。数据显示，2006年发行了71只新股，最高发行市盈率为97.8倍，最低为9.52倍，平均发行市盈率为24.42倍。2007年发行了120只新股，其中最高发行市盈率为98.67倍，最低为10.34倍，平均发行市盈率为29.92倍。显然，无论是平均发行市盈率，还是最高与最低发行市盈率，均与行情密切相关。而在发行市盈率高企的背后，其实是新股发行价格的变相提高，也意味着上市公司能够“融”到更多的资金。

　　近期A股市场行情跌宕起伏，大小非的减持再次受到严重关注。其实，大小非对市场所造成的压力，更多的是新老划断后所产生的大小限减持的预演。毕竟，股改大小非只是存量，而大小限却是无止境的增量。并且，今后随着更多大盘股的发行，更多大小限面临着上市流通问题，而这却是市场怎么也无法回避的。

　　如何减缓大小限的抛售压力，以规避锁定期满后对市场的负面影响，业内亦是仁者见仁，智者见智。而不可忽视的是，虽然现在新股以全流通模式发行，但却与股改前并没有本质上的区别，仅仅只是发起人大股东无需支付对价而已。由于绝大部分的股份不能与新发行股份一起上市流通，短期内导致了流通股份的“稀缺性”，无形中影响了新股的发行价格，并波及二级市场的投机与炒作。从长期看，此种“稀缺性”并不存在。但是，由于大小限持股成本极低，有的甚至是零成本，因而一旦上市流通后能够获取暴利，并不存在具体指数点位上的问题。

　　现行的新股发行制度并没有真正体现出“市场供求和资源稀缺程度”，这也就决定了新股几乎都能以高价发行，然后大小限解禁后又产生了抛售压力；同样，现行的新股发行制度决定了上市公司无论质地好坏，是否具备成长潜力，都能成为稀缺资源。

　　“重筹资”是A股市场一大“劣根性”，而上市公司之所以“重筹资”，却与股改前后的新股发行制度密切相关，因为新股能够以高价发行的方式“圈钱”。实际上，其根源在于市场供求关系严重失衡。

　　由此，改革新股发行制度就应该从供求矛盾入手，而供求关系最终决定着新股的发行价格。与之佐证的是，询价制推出前，新股发行市盈率一般不低于20倍，推出后同样如此，可见询价制并不能询出合理的新股发行价格。

　　笔者以为，新股挂牌上市时，应该让小限(持股比例低于5%)与之同时进入二级市场流通，至少也应该缩短其锁定期，比如锁定期为三个月。如此一来，在供求关系发生巨变的背景下，机构参与询价时必然要顾虑到小限的冲击，询价将更谨慎，否则就有可能被套在一级市场。另一方面，较低的发行价格，也有利于市场进行真正的价值投资(每年靠分红也可能跑赢CPI)，减少市场投机盛行的弊端，从而也减少了市场不必要的波动，实在是一举多得。

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