A股正弥漫着不合理的悲观

　　见习记者 旷野

　　“A股今年上半年的下跌是难以接受的！”瑞银集团(UBS)董事总经理兼中国证券部主管袁淑琴日前接受本报记者专访时表示。

　　去年上证综指上升到5000点以后，QFII 抛出了“A股泡沫论”。今年以来，A股的走势恰恰验证了QFII的判断，而不计其数的国内机构和散户在股市遭遇深套，截至6月30日，上证综指累计跌幅达48%，创下了全球的跌幅之最。

　　面对没有了“泡沫”的A股市场，QFII们似乎并不感到轻松和愉快。

　　A股之惑

　　上证综指下探至3000点后，一些国内基金经理都表示看不懂，还有部分券商分析师也对A股的投资价值举旗不定，人们不禁把询问目光转向一直标榜为价值投资者的QFII们。

　　瑞银既是首家获得QFII资格的海外机构，也是目前拥有最大A股投资额度的QFII，袁淑琴作为其中国证券业务的掌门人，对目前A股的困境也颇感无奈。

　　“去年的A股是无论多贵都要买，而今年则是即便便宜也不买。”她感叹道，“和去年不合理的乐观如出一辙，目前A股市场泛滥的是不合理的悲观。”

　　她表示，和国内机构一样，海外机构也是通过不同估值模型来对A股进行评估的。不过海外机构已渐渐认识到——A股的投资决策不能单由估值来决定。

　　例如去年，QFII认为估值已经普遍过高，所以选择减仓，这是基于估值研究作出的判断。

　　“大部分QFII在去年底只是对A股回调有预期，但是，绝对没有预料到会是这样大幅度长时间的下跌。”她坦率的说道，“经过一番下调之后，有很多A股公司股价水平已经比较合理，现在QFII已经在重新入市，不过并不是大举建仓。主要还是考虑到市场情绪的问题。”

　　在她看来，半年来的下跌不仅仅是宏观经济的影响：“显然，宏观经济确实有很多方面值得担忧，次贷危机爆发后，全球经济增速明显减缓，尤其美国前几个月进口放缓，这就意味着中国的出口增长是呈下降趋势。

　　其次是全国上下都在关注的通胀问题。但是我们预测下半年食品价格会有所回落，通胀也会随之得到缓解。另外，公司企业的盈利水平和前两年相比，肯定是降低的，但是在经过连续几年的盈利水平的高速提升之后，稍有回落是可以接受的。

　　因此，是否继续悲观下去就值得讨论了。对比直接受到次贷冲击的美国，他们的经济形势更为严峻，而股市的表现却没有如此糟糕。”

　　如果中国经济真的可以让人松一口气，那么股市暴跌该作何解释呢？

　　袁淑琴指出，现在银行的存款在上升，证明资本市场流动性并不是主要问题。钱不流入股市应该归因于股市的气氛不合理，这其中又有更深层的原因。

　　一是去年的上涨太快，导致了股市泡沫的产生，现在也就遗留下了泡沫破灭的恐慌；另一个造成股市恐慌的因素来自于投资者的经验不足。可以看到，半年来抛售的压力不仅来自散户，还来自基金。一部分基金经理和散户是在2005年之后进入股市的，没有经历过熊市，对市场周期缺少正确认识和实战经验，在股市停止飙升后，他们自然不知道该如何应对。

　　她特别强调：“A股市场的一个特点是个人投资者即散户的力量太大，不光体现在个人投资股票上，他们还通过投资基金而使基金的行为具有散户性，这一特点在一定程度上导致了市场不合理的暴涨暴跌。”

　　自救还是等待？

　　对于大部分投资者来说，现在最重要的还不是分析过去，探讨以后才是摆在投资者面前的头等大事。

　　而袁淑琴将首要任务定为——调低对公司盈利的预期，然后在调低盈利的情况下，对比现在的股价水平，考虑哪些公司仍然具有投资价值。她举例说：“银行股，这一轮股价跌幅很大，那么我们就需要区别对待每一家银行，分析各家在经济增速趋缓的大背景下，盈利上有何差别，从而挑选出被低估的股票。”

　　其实暴跌不是中国的特产，美国在上世纪70年代就发生过“漂亮50”的股灾，1987年纽约股市再一次陷入恐慌，而股市的崩盘同样也在香港、台湾发生过。

　　至于国外市场如何应对这种暴跌，她说：“在欧美成熟市场，监管层几乎没有对股市采取过直接干预的手段，只有不成熟的市场才会出现直接干预股市涨跌的行为。这一现象曾经在香港和台湾地区都出现过。例如台湾地区1990年股市的崩盘，就是因前期市场上涨过快，出现了很大的泡沫成分，当年的台湾当局在股市暴跌过程中就采取了一些强硬的措施例如不允许机构投资者减仓等，然而其效果是短暂的，并未改变泡沫破灭的趋势。”

　　同时，她提出：“国内有些投资者不是在等上市公司半年报的业绩，而是在等监管部门出救市措施，这种观念是不可取的。”