融资融券将令A股回归均值

　　第三道政策利好憧憬可能是个泡影 卖空业务或成为“大小非”套现通道

　　-红周刊特约作者　玄铁令

　　日前在上海召开的首届“陆家嘴论坛”上，证监会主席尚福林直言“在创新的过程中不能忽视金融安全，要把握好安全与效率的平衡。若处理不当，用于防范金融风险的金融工具也有可能带来新的金融风险。”言词之中，似乎短期内对金融风险的关注更为重要，市场人士更愿意将其讲话精神理解为被视为“第三道救市利好”的融资融券推出可能缓行。

　　融券将让大小非提前锁定利润

　　19年深沪股市的历史证明，在一个盼望救市的氛围里，市场从来不缺舆论造势下的人造利好。2001年，“国有股减持”一度被视为股市利好，结果A股熊了5年。今天，在大小非减持已令A股估值失衡的背景下，被市场誉为“第三道救市利好”的融资融券政策或会重蹈覆辙。

　　2001年6月，有关减持国有股筹集社保基金管理暂行办法出台。当时的财政部长项怀诚认为，此举对“证券市场来说是一个利好的因素”，原因是“社保基金的规模会逐步扩大，并且通过市场运作，实现一个良性循环，这是有利于证券市场的稳定发展。”如果当时A股的市净率为1、2倍，项怀诚的论断基本合情合理。可是，所谓的“良性循环”只是梦想，因为高估值的A股必然将国有股减持的利空无限放大，社保基金入市的利好则被忽视。

　　眼下，市场将融资融券视为利好，同样是以为机构投资者会继续做多，即放大杆杠买进蓝筹股，从而让中国石油们出现溢价。问题的关键在于，A股权重股如中石油等，真的已便宜到不再是做空的对象吗？目前，中国石油A股较H股溢价约七成，动态市盈率逾30倍，远高于国际同行埃克森美孚的11.5倍。从流通股东利益最大化来看，往往是希望中国石油回购H股，从而令A股股息率大升；从国家股东利益最大化出发，则是中石油集团通过融券做空A股，然后增持H股来赚取差价,简而言之，“大小非”可以通过融资融券提前锁定高估值背景下的价差收益。

　　买空卖空是长期股价稳定器

　　在新兴加转轨的政策性特征下，A股往往是一放就乱，一抓就死。但造就市场上蹿下跳、猴性十足的根本原因，在于市场缺乏买空卖空的双向交易机制。

　　本周三，A股的暴跌被市场归咎于中国平安的再融资意图。本周五，平安发出妥协公告，称至少6个月内不考虑递交增发A股股票的申请。乍一看，这似乎是多头的胜利，实际上，再融资节奏因政策原因放缓却是市场再度回到熊市的确认标志。因为A股19年的规律是，牛市嫌股票少，个股因再融资大涨；熊市则怕钱不够，闻再融资而色变。可是，平安事件却说明A股资源配置功能失效。在融资规模决定发展速度的年代，上市公司想扮演聪明的产业投资者，就像李嘉诚在高位融资过冬一样，可是，市场不让这份聪明出现溢价。想想这波牛熊市的转换，太保、平安和人寿没有谁更聪明，都是在泡沫里做了一回美梦。