救市迟钝的制度困境

　　中国经济处在十分微妙的时刻，如果处理不妥，很可能会导致这一轮已经持续五六年、甚至更长周期的繁荣的终结。但奇怪的是，在如此重要的关头，前两年手忙脚乱的政策没有了，财经当局在过去的一个季度几乎没有出台任何宏观政策。这其中最引人注目的当然是证券市场，股市一路下挫，但财经当局却在冷眼旁观，一言不发。这究竟是洞察市场先机之后的明智，还是面对重大选择的无力？或者是葫芦里准备要卖别的药？

　　财经当局该不该救市？坊间议论纷纷，大多数舆论认为应当救市。重要的问题是，财经当局救市的理据是什么？由于人的理性计算的有限性，以及更重要的——人在经济活动中并非仅依理性决策，因而，任何一个市场内在地具有不稳定的可能性。因此，市场也就内生地演进出一整套规则体系，约束人们的行为。依据这些规则体系，自然会形成某种监管机制，这种机制可以制度化为一个永久性监管机构。

　　因此，一个理想的监管者乃是内嵌于市场之中的。从原则上说，监管机构应该是整个市场制度的一个有机组成部分。监管者进行监管的逻辑，只能是市场自身所要求的，或者最多是市场自身逻辑的某种自然延伸。比如，监管机构所追求的目标，也正是所有市场参与者所追求的唯一目标，即公平地执行监管规则，保证市场平稳运转。用哈耶克的话说，这是一个非人格化的目标，只有这样一个不涉及任何交易主体之具体利益的目标，才有可能获得所有交易主体的认可。

　　去年有一本风靡一时的书曾经发现新大陆似的说，美联储是一家私有的中央银行，其实是由一些私人银行控制的。但仔细想来，美联储如果真是一家私有的中央银行，那其行为可能将会比人们看到的要更为理性。因为那就意味着，美联储是市场内在的货币与监管当局，它必然只能按照市场自身的逻辑来决定基准利率，监管金融市场，而不可能追求一项只对部分市场参与者有利的目标。

　　当然，美联储并不是私有的中央银行，而是美国国会立法创设的一种特殊的独立监管机构（agency）。这里的独立意味着，它的活动独立于政治、行政机构。因而，它确实类似于某种市场内生的监管机构。尤其有趣的是，像格林斯潘这样出身华尔街的人，与华尔街巨头们保持着密切的联系，其政策反而非常成功。

　　相反，中国的监管机构倒是十分具有公共性，它们是纯粹外生的，在市场之外由政府设立的。它是市场之外，也在市场之上。也因此，监管机构的监管活动，经常依据市场逻辑之外的其他考虑。同样，财经当局对整个经济的管理通常也是依据经济之外（extra-economic）的考虑进行的。比如，配合某个政治运动，实现经济的高速增长。

　　证券市场的监管同样如此。理想的财经当局的唯一职责是通过运用各种政策工具和监管措施，保证市场平稳地运转。理想的市场监管者的唯一职责是保证市场的平稳。为此，是可以大胆出手救市的。但是，在中国，证监会经常将其他目标置于监管的首位，根据证监会主席尚福林在年初召开的2008年中国证券期货监管工作会议上的讲话，今年证券监管机构的第一位任务是，抓好增量，优化存量，稳步提高上市公司质量。也即，继续推动境内优质大型企业和高成长性中小企业发行上市。研究推动红筹股公司及其他境外公司在A股市场上市。全方位推进市场化的并购重组。推动已上市公司扩大实际进入流通的股份比重。建立健全提高上市公司质量的机制性保障等等。

　　其实，证券市场监管当局始终以此为主要目标，前些年，股市被用于国有企业解困，现在又被用于服务于国有企业的治理结构变革。正是这样的监管目标使得证券监管机构对于市场状态反应迟钝。问题在于，这样的监管目标根本是非市场的，与市场的平稳运转无关。证券监管机构把一个市场自身逻辑之外的目标作为自己监管市场的主要目标，这可能正是证券市场多年来不够稳定的症结所在。

　　从根本上说，一个理想的监管当局本来就不应当有什么目标。它的监管目标早就由市场自身的逻辑所确定。中国的证券监管机构之所以能够把一个与市场自身逻辑无关甚至是相排斥的目标强加于市场，完全是因为它根本就在市场之外、市场之上。只要未损害它所确定的目标，它对于市场的平稳运转并不十分关心。

　　也因此，即将推出的创业板的前景堪忧。这个创业板将由证券监管机构一手创办，可以预料，这个市场不可能被授予自我监管的权力，在它之外的证券监管机构又可以十分便利地把非市场的目标带入对这个市场的监管过程中，由此导致的问题将与主板一样严重。

　　（作者为九鼎公共事务研究所研究员）