大小非解禁：如何确保国有资产保值增值

　　记者 王晓欣

　　短短5个多月，上证指数从最高的6124点跌至最低点3283.64点，跌幅超过45%，股市的“亏钱效应”不断放大。“大小非”集中抛售是本轮市场暴跌的主要原因之一。伴随着股市的大幅度下跌，“大小非”解禁成为股民谈虎色变的名词。市场流传这样一句话：最大的“庄家”既不是公募基金，也不是私募基金，而是以低成本获得非流通股的大小股东，也就是所谓的“大非”和“小非”。从本质上说，大部分“大非”、“小非”都是国有资产的一种表现形式，而“大小非”解禁方法不当，时机选择不合理，一方面会造成股市的大幅振荡；另一方面也会加速国有资产的流失。

　　“大小非”套现成为关注焦点

　　始于2005年5月的股权分置改革，出发点是解决A股市场积存十几年的同股不同权问题，解决占上市公司总股本三分之二的国有股、法人股流通问题。然而，这一问题的解决，却带来了股票市场供给的大幅增加。随着解禁洪峰的到来，3月份市场持续低迷，引发了市场担忧和恐慌，成了人们担心和关注的焦点。而另一方面，“大小非”套现却呈现出越来越多，而且越来越快的态势。

　　据统计，迄今有1274只股票的1283.71亿股公告解禁流通。2007年10月、2008年8月及2009年2月，都是解禁高峰期。据Wind咨询的数据显示，3月国内A股市场非流通股解禁的资金为4600亿元，2月、3月和8月为解禁高潮，而2008年全年非流通股解禁的资金估计将超过28000亿元。这个市值相当于目前流通股市值的三分之一。

　　曾有业内人士认为，当股价处于低位，套现压力不大的“大小非”可能选择以时间换空间的方式，寻找更好的价位出货。但从实际情况来看，由于对市场的预期改变，“大小非”尤其是“小非”的策略发生变化，急于出货。

　　“大小非”股票可流通后，非控股股东有了便捷的退出机制，“大小非”大规模减持的原因，一是对后市的担忧，二是增加投资的主动性，三是股改政策不配套。虽持有一定比例的“小非”股权，但其话语权较低。

　　国资委主任李荣融曾呼吁：“国有股是否减持要更多考虑投资者利益，偏离太高，我认为应该减持，偏离太低应该增持。”目前，一些高管为了套现宁可辞职，显然，这已不是投资者利益的偏离高与低问题了，这背后有一个重要原因：2008年是国资经营预算制度试行的第一年。按照目前的规定，在试行阶段股权转让所得的绝大部分不用上缴，而以后这部分收益如何处置存在一定变数。“大小非”减持浪潮汹涌说明，个人利益大于国家利益，国有资产正在流失。

　　资金流向不可忽视

　　虽然减持的预期给市场带来了巨大资金压力，但是对国资预算来说，“大非”中国有股权的减持，将实实在在地成为国资收益的重要来源。深圳国资委主任郭保民在去年三地国资主任见面会上就曾坦言，“截至目前，深圳国资委所收缴的100多亿元的国资收益中，只有15亿元来自于企业分红，其他绝大部分均来自企业产权多元化过程中的股份转让所得。”一方面股权转让收入成为国资收益的重要组成部分；另一方面，股权分置改革后的全流通时代，国企股权转让的相当比例将借助资本市场的减持实现，因此，减持的规范与否，减持中是否实现了“国资保值”的问题必须成为国资预算的重点监控范围。

　　市场影响固然重要，但问题的另一面却更不应该被忽略，那就是“大小非”减持所产生的国资收益的去向问题。目前，“大小非”中国有股权转让后的收益所得，虽不用上缴，但仍属于国有资产，央企(或国有企业)对该笔收益的支配也应该引起政府足够的注意。

　　根据有关统计，2007年至今累计有1500多次“大小非”的减持披露，2007年里已公告的“大小非”减持达到58.15亿股，按照减持期间相关个股的股价测算，套现金额达到880亿元。这个数据不包括减持后不需要披露的“小非”套现。由于“小非”的家数多、减持的冲动比“大非”更强，可以基本推断，“小非”减持抽走的资金很可能大于上述数字。而今年一季度中，减持的力度并没有因行情下跌而减弱，依然超过了207亿元。

　　“大小非”减持所获资金主要有两个流向，一是资本市场，如民间借贷、企业债、股权投资等。由于最近几年民间借贷业务发展很快，融资需求很大，一些从股市退出的资金进入了民间借贷领域，其投资收益一年不低于20%。二是实业和楼市，呈现出多元化的趋势。如果“大小非”套现资金流入实体经济或民间借贷领域，将增加固定资产的投资力度，冲击从紧的货币政策，减弱宏观调控的效果。

　　我国国有资本的收益，具体地说，“大非”减持后的套现资金收益不外乎两种去向，一是进入公共预算，满足公共需要，这部分资金主要由财政部管理；二是进入国有资本收入预算，在国资委系统中循环，支付国有企业的改革成本，用于技术改造等支出。

　　股权分置改革只是迈向胜利的一步

　　“大小非”解禁是中国证券市场最大的制度性改革，虽然已经胜利地迈出了一步，但是却剩下最艰难的部分没有完成。专家认为，因为股改之初准备不足，当时并没有料到高管为了套现竟选择辞职，如今事情已经发生，就不能放任，推出“补丁方案”应是非常必要的。

　　然而，三年前，股改启动之际，管理层、流通股东和非流通股东已经明确地达成一个契约，“大小非”付出对价，为今日的流通权埋单。现在，如果通过任何手段剥夺他们的流通权，那将是对股改契约的撕毁，也将是股改宣告彻底失败的标志。国资委官员此前也表示，无法限制下属上市公司的大小非解禁套现行为。

　　难道真的没有办法了吗？显然不是，对此，专家建议，一是应该允许上市公司回购股票，如果上市公司认为自己公司股票的股价被低估，则可以回购注销，以此稳定市场信心。二是将国有股划拨给社保基金，社保基金来持有国有股，通过分红，分享上市公司的长期成长，减少在证券市场操作的风险。2001年6月12日，国务院发布了《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》。目的是把退出的国有股权变现资金用以弥补社保资金缺口。按照决策层的说法，国有股减持追求的目标是促进国有经济战略重组，完善国企法人治理结构，筹集社保资金等等。2006年10月份，国务院国资委又下发《关于开展划拨国有控股上市公司部分国有股充实全国社会保障基金有关情况调查的通知》。从国有股减持的历史看，就是为社会保障筹集资金开始。

　　股市是实体经济的“晴雨表”，尽管虚拟经济和实体经济之间有一定差别，但二者相互联系、相互影响。从国家利益看，维持股市在一定的高位运行，有利于实现国有资产的证券化，盘活资产，实现国有资产最大限度的保值增值。可以说，一个健康的、可持续的资本市场对中国经济的发展有利。而政府的责任，就是保持经济的又好又快发展，避免经济出现大起大落。对于证券市场而言，建立一个公开、公正、透明的市场环境，有利于保护投资者的利益，保护股民的利益。

　　从目前股票市场来看，股市大幅度下跌，股票型基金面临赎回压力，新股破发，市场融资功能减弱。在宏观经济基本面没有发生明显变化的情况下，当前股市投资者的恐慌性杀跌正陷入一种严重的非理性状态。一旦这种恐慌情绪蔓延，将动摇投资者信心和股市的根基，有可能反过来对宏观经济构成伤害。目前，我国外汇储备较高，应充分利用我国充足的外汇储备来保持我国经济的平稳增长，用外汇储备来购买“大小非”，平衡资金量供给与需求，或许是一个可行的办法。

　　“大小非”减持无可非议，但应该有所规范。减缓“大小非”减持的速度，延长“大小非”减持的时间，有助于减少股市的大幅振荡，有助于证券市场健康发展，也有助于国有资产保值增值。