财富证券：上市公司频繁再融资 请悠着点

　　再融资，请悠着点!

　　———对上市公司频繁再融资的探讨

　　财富证券研发中心李伟民

　　据Wind资讯统计，从2008年开市以来短短两个多月内，共有60多家上市公司密集出台再融资方案，涉及资金2000多亿元。其中，发布增发预案有53家，拟募集资金1000多个亿元，规模较大的有中国平安800多亿元、浦发300亿的巨额融资；发布分离交易可转债预案的上市公司共6家，拟募集资金600多亿元；发布可转债发行预案的上市公司有2家，共36亿元。

　　频繁再融资四大动因

　　2007年全年，190家上市公司再融资总额为3940多亿元(已实施)，但今年上市公司频繁发布再融资预案，涉及融资额2000多亿。综合分析有如下原因：

　　首先，公司股价估值偏高，股权融资成本低，可以以等量的股权换取更多的资金额。有些上市公司再融资，完全是冲着牛市股票定价高的特点参与市场增发，从而以定量的股权换取更多的资金额度。正是由于股价估值偏高，且增发价格高得出奇，使众多参加增发的机构和个人投资者屡屡被套。

　　其次，上市公司对市场的判断预期发生变化，融资迫切性增强。2008年以前，无论是上市公司还是投资者普遍预期牛市行情持续。但进入2008年后，国内外的各种形势发生了很大的变化，美国次贷危机风波扩展，引发投资者对全球经济增速放缓的担忧。2008年国家从紧货币政策的实施，及大小非解禁的空前压力等因素综合，使上市公司对市场的判断预期发生很大变化，使得再融资紧迫性增强。

　　第三，经济的持续增长与行业利润增长，导致投资扩张的冲动性。随着央行从紧货币政策的实施，传统的融资渠道银行贷款呈现进一步紧缩态势。不少上市公司为了达到迅速扩张做强做大的目的，不断启动新的项目，从而需要大笔资金，再融资自然成为解决扩张冲动的首要选择。于是，在资本市场形成“融资———投资项目———利润增长———再融资”的循环模式。

　　第四，上市公司采用牛市中投资者惯性思维乘机融资。去年，投资者发现许多实施增发后的企业股价大涨，于是强烈希望自己持有的股票增发。这种心理正迎合一些上市公司的融资需要，但在市场环境变化的情况下，频繁的再融资必将遭到投资者的反对。

　　频繁再融资影响深远

　　上市公司再融资是资本市场的重要功能，是市场实现资源优化配置的重要方式之一，但是上市公司不考虑市场环境等其它因素，频繁再融资则对证券市场产生了负面影响。

　　首先，局势不明朗情况下，“天量”再融资与大小非解禁的双重作用，将对市场产生重大影响。

　　目前，美国次级债危机导致海外市场走势不明朗，国内宏观调控步步紧逼，上市公司业绩的增长速度减缓。更为关键的是，相比2006年、2007年，资金流动性过剩已经发生变化，股改后的全流通对资金的需求将显著增长。据统计，2008年全年将有近3万亿元市值的“大小非”解冻(仅银行股就有5400亿)，这对于目前总体规模不过9万亿元流通市值的A股市场而言，意味着资金与筹码间的平衡将被打破。天量再融资将对市场产生重大的影响。

　　其次，频繁再融资降低资本市场资源优化配置的效率，损害资本市场功能。再融资是上市公司发展壮大的重要条件，但很多上市公司对于资金使用效率极为低下，这主要表现在如下几个方面。

　　项目的选择失当。许多上市公司在选择项目时，跟风现象严重，跟市场需求之间存在着滞后性。往往在当时看来非常好的项目建成开工生产后，又面临同类产品过剩的尴尬，使前期投资付诸东流。

　　再融资资金用途的改变。上市公司为顺利实现再融资，往往拿出一个看起来非常亮丽的项目投资计划，但等到再融资完成，却又将资金投到其他项目上。这种随意性，是导致再融资资金使用效率低下的重要原因。

　　另外，不少上市公司在实现再融资计划后，要么融资太多，远远超过了项目投资需要；要么原项目已经被新项目替代，造成大量资金闲置，最终影响市场的长期健康发展。

　　第三，从不考虑回报的再融资行为，将使上市公司更忽视对投资者利益的保护。目前，上市公司实施公开增发，参与股东大会的流通股东话语权不可与控股股东相提并论。很多时都是大股东说了算，投资者对投资项目和未来项目的获利回报预期一无所知。而在国外，上市公司会详细列出计划投资的项目，以期赢得投资者的支持。

　　国内上市公司巨额资金到手后，没有几家上市公司有回报投资者的的意识。从国外成熟市场看，上市公司融资和再融资都必须非常小心。因为一旦融资来的钱，不能给予投资者必要的回报，很可能影响公司及高管的形象，并可能导致法律责任。所以，再融资看起来是从投资者手中拿钱，但某种意义讲，也会加大高管的责任。

　　投资者应理性看待

　　上市公司再融资是资本市场的重要功能，是市场实现资源优化配置的重要方式之一，而扩大直接融资比重，也是我国资本市场发展的重要方向，所以再融资是不可回避的现实。但同时由股价过高导致的融资成本过低，给市场带来了估值与供求的双重压力。

　　对此，投资者也不必过于恐慌：一方面，在目前市场形势下，部分公司在融资利益和市值利益间会作出平衡抉择，或取消再融资计划，或降低再融资额度，这会在很大程度上缓解公司再融资冲动；另一方面，管理层会更多从市场实际出发，严格审批再融资。