信息披露应确立反欺诈帝王原则

　　万国华

　　日前有报道称，福晶科技在IPO路演之招股说明书中存在信息重大遗漏嫌疑：该公司专利产品占其产品销售收入的60%，然而该专利已失效两年了。如属实，该IPO显然违规。一石激起千层浪，目前在我国证券市场运行欠平稳背景下，信息披露存在的种种问题更容易触动市场和管理层的神经。

　　信息披露实体未真实充分及时

　　目前，证券信息披露实体方面问题主要表现为：一是信息披露不真实。只要 “新兴＋转轨”的市场特征没有根本改变，我国上市公司信息披露虚假的情况就会长期普遍存在。如前些年的“银广夏”虚构巨额利润，近几年频频出现的财务报表造假现象就是典型例子。其后果是欺骗了投资者，引发了信任危机。

　　二是信息披露不充分。有些上市公司习惯避重就轻，极力掩盖公司治理中存在的问题，尤其对担保、关联交易和专利等无形资产的价值等信息之披露很不充分。如上文提到的专利的时效性问题未披露，投资者很可能因无法获得公司的全面信息而对投资决策有重大的误导影响。

　　三是信息披露不及时。有些上市公司在发生应披露的事项后，经常根据自身的需要而决定何时披露，往往等到该信息已半公开化才予以披露，此时股价往往已发生大幅波动，造成了事实上的不公平甚至已形成内幕交易。近期某些公司在资产注入、再融资的信息披露方面就有此嫌疑。

　　从法理和立法上讲，信息披露实体方面要“真实充分及时”，唯有遵循“三公原则”，尤其是公开原则，才能奏效。

　　信息披露程序欠合理透明规范

　　由于我国证券市场信息披露程序制度欠缺，很多信息在传播过程中被人为掺杂了一些虚假成分，持续信息披露方面尤其如此。如近期浦发银行等公司有关再融资信息披露方面就有不少欠“合理透明规范”之处。此外，有的上市公司在大众媒体上以新闻报道的形式向外传播重要信息，有些甚至是关于公司经营业绩发生根本性逆转的重大信息，这既误导了投资者，也扰乱了证券市场秩序。

　　信息披露程序制度欠缺的另一典型特征，是网络证券信息披露容易为不法分子或行为所利用。从现有法律、规则上看我国目前所谓的“网上交易”只是券商提供的以互联网为操作平台和数据传输媒介的证券交易方式，没有独立的交易空间。所以，很容易造成网络证券的信息披露的形式不规范、内容不透明和途径不公开，很容易误导投资者。从现行规则看，网络媒体之信息披露效力较低，要解决这一问题，我国有必要建设类似美国的独立的网络电子交易系统。

　　程序规则的构建，是我国法治建设的长期任务，证券法治也不例外。

　　信息披露应确立反欺诈帝王原则

　　众所周知，我国民商法和经济法有个“诚实信用”的帝王原则，但它在证券市场却屡屡失效，原因何在？原因就在于该原则很难与以虚拟经济为特征的证券市场相匹配，于是西方发达国家如美国的证券市场就应运而生了“反欺诈”的帝王原则，在信息披露和内幕交易的罚则方面尤其如此。

　　由于我国经济立法包括公司和证券法长期缺乏可缺乏操作性，加上配套制度缺失、监管技术落后和执法力度不足，使查处和举证非常困难，没有对利用内幕信息交易真正起到威慑作用和惩治作用，导致内幕交易行为猖獗。如果要遏制前述现象，唯有在立法方面尽快确立“反欺诈”之帝王原则。

　　中介机构信息披露缺乏规制

　　我国证券监管信息包括立法、执法和司法信息披露规制方面也需改进。由于短期很难摆脱政策市的特征，我国证券监管信息(比如某项政策的制定)往往比某个上市公司的财务信息的影响要大得多。但我国几乎每次重大监管信息披露之前，总会有一部分“先知先觉”者，使得市场行情往往能够提前于监管信息的披露而波动。

　　从相关对中介机构的处罚案例来看，追究中介机构法律责任的制度方面存在一些问题，如中介机构的举证责任规则、中介机构过错推定原则等方面均无规范。此外，承销商、会计师等发现信息瑕疵后，是否有向投资者发出警告的义务？现行法规也没有明确规定。

　　由此看来，中介机构之服务信息披露方面的规制还有很长的路要走。

　　(作者为南开大学南公司治理法律制度研究室主任，曾参与《证券法》、《公司法》和《银行法》的制订或修订工作)