黄湘源：外资发A股更需要时间换空间

　　黄湘源

　　笔者近期针对港股直通车、股指期货和市场调整的问题分别写了三篇呼吁时间换空间的文章，原来并没有准备再写这第四篇。没想到嚷嚷了多年“狼”，现在又说要“来了”，不得不再为之发一次“时间换空间”的呼声。

　　虽然说让外资公司到A股上市是早晚的事，总不能老是只让内地公司到海外上市、而将人家拒之门外吧？不过，这里面确实有个时间和空间的把握问题。至少从目前来看，审慎性原则仍然是马虎不得的事情。

　　对外资发A股需要审慎，首先是由人民币升值所面临的压力决定的。在人民币升值的预期下，外资公司发A股和内地公司海外上市有着很大的利益差别。内地公司到美国上市，是美元汇率定价的，而且至少到目前为止都比现行汇率要高出许多，如果现在回来折换成人民币则将大为缩水。而外资公司发A股，正如谢百三教授所说，它们测算股价、净资产时，会以1：7.36换算，募股时又会按A股同类股股价来定价，这就意味着会从A股市场募走远比他们在本国发同样股票多得多的资金。这等于在资本项目未开放的条件下先开了个口子，把人民币升值的好处提前预支甚至透支给人家，无形中加大了人民币升值的压力。

　　对外资发A股需要审慎，同时是由流通性不同所造成的资产估值水平不同的现状所决定的。中国股市虽然基本完成了股改，但是，股票的流通性依然存在制度性的失真，这是股票流通过程中市盈率水平被放大得有点离谱的一个最基本的因素。只要还没有实行真正意义上的全流通，这种估值过高、市盈率高企的情况就不可能有根本性的改变。不过，高估值高市盈率的受益者虽然主要是原始股东以及在发行过程中拥有配售特权的机构，但在很大程度上反映了大多数流通股投资者尤其是散户的真实投资成本，这就是为什么急于挤压股价泡沫总容易让散户受伤的重要原因。有人只看到引外资公司发A股有利于提高上市公司质量的一面，而看不到外资股参照其本国股票定价将牵引A股整体价位下移的一面，这真是站着说话不腰痛。

　　对外资公司发A股需要审慎，也是由市场的快速发展和市场环境、市场基础的不配套所决定的。新老划断以来IPO发展太快，发行机制的弊端未有根本的改革，正在出现重回股改前老路的趋向，它对于发行人来说依然是提款机，对于市场来说则依然是抽血机。可是，有些人显然是被IPO目前所取得的巨大成绩冲昏了头脑，又想急于求成达到提高直接融资比例的目的，又想用IPO加速扩容的方法来调控市场，还自以为是“一箭双雕”，其实大谬不然。在大批央企整体上市、大批红筹股有待回归、大批中小企业嗷嗷待哺的情况下，外资公司发A股的口子一开，股市的泡沫或许会如其所愿挤掉一些，但市场的承受力恐怕也将被挤到临近崩溃的边缘。把外资公司发A股当成调控内地股市的工具，实在是大错而特错。

　　其实，开放外资公司发A股也得有一个循序渐进的过程，厚积薄发的过程。一哄而上，急于求成，其结果必然将适得其反。即使真需要尽快向外资开放市场，干嘛不趁机先把B股的问题解决了呢？先B股后A股，既解决了老问题，又解决了新问题，既照顾到外方，又有利于我们自己，既争取到了时间，又拓展了空间，这才是“又好又快”的“一举两得”。