流动性过剩对股市支持力度减弱

　　M2增长中转化成推动股市上涨的部分已经大大下降。在当前的流动性条件下，过剩的流动性仅能支持股指再上涨1000-1500点

　　本刊特约作者　姜昧军/文

　　流动性过剩已成为中国经济中最难解的一道题，而流动性过剩也成为支持股市上涨的最重要因素。很多分析师认为，目前居民储蓄存款余额高达17万亿元，如果其中有30%的储蓄搬家就可以推升股指上涨到万点以上，而相比美国不到GDP总量20%的储蓄额，这样的假设似乎并不过分。

　　但问题是，与美国以资本市场直接融资为主的金融体系不同，中国的银行贷款仍是经济发展的最主要资金来源(占整个金融资源供给的70%以上)，金融系统中真正可搬家的存款并没有那么多。

　　从储蓄存量看，根据央行的统计，目前

　　从货币增量看，近期国内表示现金和存款总额的M2增速呈下降趋势，与之相对，更广义的货币M3增速却呈上升趋势(见图1)。实际上，自2006年二季度以来，M3的增长就一直快于M2，两者的差主要就是非银行金融机构除客户保证金以外的资金，包括基金公司、保险公司的负债——与资本市场相关的金融资产在快速积累，并成为股指的助推因素:

　　由图2也可以看出，M3与M2增长率的差在扩大，而且自股改以来，扩大的缺口就与上涨的股指呈正相关关系，可见，M2进入M3的部分成为资本市场的重要推动力。

　　不过，目前M3的增幅已接近2003年以来的最高水平，未来，M2中还有多少过剩流动性可以进入M3呢?实际上，在目前约11%的GDP增速和4-5%的CPI的水平下，M2增长中的大部分已被实体经济所消耗，过剩的流动性已从2006年初的7%左右下降到目前的2.6%(见图3)，而如果按季度增长数据看，过剩的流动性增长已经不到1%了(见图4)。

　　根据我们的测算，每一个百分点的M2增长进入M3后将推升股指上涨500-600个点，换句话说，当前M2的剩余流动性将至多推升股指再上涨1200-1500点。

　　当然，上述推算的前提是物价维持在当前水平不变，而央行提高存款准备金率的幅度恰好能够吸收外汇储备增加所释放的超额基础货币;实际中，如果央行对外汇余额的吸收不力，则将导致M2的失控增长，届时所有资产价格将获得新的流动性支持。

　　(作者为贝塔策略工作室合伙人、安邦保险首席