宽幅振荡市 寻找确定性的投资机会

　　理财周报专栏作者 王春/文

　　最近，两位国际级投资大师对中国市场截然相反的态度让不少投资者迷惑不已。

　　股神巴菲特在全部抛空中石油之后，12年来首次访问中国，并且表达出了对中国股市的担忧。巴菲特声称，“暂时不会购买中国A股，A股已出现过热迹象，即便有便宜的股票，点石成金也很困难”。

　　而另一位投资大师罗杰斯则继续看多中国市场，并且宣称人民币已经成为目前“最适合买入的”的货币，未来十年不会有人因为购买人民币资产而蒙受损失。他正在转移旗下所有美元资产，同时买入人民币资产。

　　根据涨跌决定投资无意义

　　显然，两位投资大师对中国市场的不同态度，折射出了不同投资理念和投资风格下的观念和操作差异。在笔者看来，孰对孰错本身并不重要，关键是无论巴菲特还是罗杰斯，他们都能在其自身投资理念范围之内不断地寻找着确定性的投资机会，这才是大师的过人之处。

　　巴菲特作为一名典型的价值型投资者，他以购买企业的态度购买股票。狂飙六倍之后的A股市场，尽管目前来看仍然有着可观的盈利增长前景，但由于市场同样已经给予了其全球最昂贵的估值水准，对于像巴菲特这样希望长期持股的投资者来说，目前确实不是一个购买并长期持有企业的好时机。相对而言，估值偏低、增长迅速的韩国市场，以及陷入次级债危机的美国本土市场，反而更容易受到股神的青睐。

　　但是，对于罗杰斯而言，其更倾向于是一位相对价值发现和趋势投资的大师。罗杰斯发现了人民币相对于其他货币的升值趋势不可逆转；发现了中国经济相对于其它经济拥有更快地增长速度；发现了中国因素所带来的商品市场历史上又一次趋势性的大转折。

　　作为号称“投资骑士”的全球投资专家，由于其对各类市场泡沫的兴起和破灭有着惊人的感悟力。因此，罗杰斯即使在A股市场狂飙六倍之后，依然长期看好中国市场就不足为奇了。

　　由此，我们可以联想到在当前市场境遇下，如何寻找投资机会？应该说，在当前A股市场，继续根据判断市场涨跌来决定是否投资是没有太多意义的。

　　作为投资人而言，若不能继续恪守其一贯的投资理念或者估值标准，即使在一轮波澜壮阔的大牛市中，也可能最终面临极其重大的财产损失。相反，若能够坚持一贯的投资理念和投资方法，不断去寻找那些可以理解、符合逻辑的确定性的投资机会，即使牛市结束也一样可以持续赚钱。

　　因此，对于广大投资者而言，当前的问题就变得相对简单了：我能够理解并能够确定性地预见当前A股市场上涨的推动因素及其变化趋势吗？我能够正确理解当前企业盈利增长的持续性及其应该给予的合理估值吗？我能够理解全球不同经济体之间的盛衰周期并且适时转换吗？

　　若投资者能够寻找到其中任何一个确定性的答案，那么就意味着你能够比其他人获得更大的，更确定的超额收益机会。相反，若投资者难以理解或者不经分析人云亦云地盲目跟随潮流或者趋势，无论是A股还是QDII，即使短期赚钱，最终也都会成为趋势的牺牲品。

　　充分调整有利继续冲高

　　如果让我来回答两位投资大师面临的那个问题：中国的A股市场到底还有没有投资机会？我想用事实来说话。十月下旬，市场似乎是没有先兆地进入一轮剧烈震荡，但是原因其实早就摆在我们面前。

　　首先，由于受到新基金发行放缓、新股大量发行和未来大小非解禁高峰的影响，市场短期内资金和股票供给逐渐趋于平衡。加上3季度整体市场涨幅比较大，导致部分股票短期内估值偏高，因此短期市场的调整压力开始加大。

　　还有一个明显的信号是，从国际比较的角度看，经过三季度的大幅度上涨，以总市值和GDP比值为参照的资产证券化率水平由原来的低于国际平均水平，转变为达到并超过国际平均水平。就像我们在9月发表的投资策略报告中所说，“尽管我们认为距离市场转市的危险点仍然还有一定的距离，但短期内必然对市场产生较大的调整压力”。

　　从企业2季度的盈利情况看，相比1季度82%的涨幅，季度企业利润的增幅正在回落。由于2006年后半年企业业绩基数较高，2007年后半年盈利增长幅度将进一步回落。短期内，随着3季度业绩报告的披露，过于乐观的市场预期将有机会作出修正，届时，市场将在短期内面临预期落空的风险。

　　另外，QDII和个人海外直接投资试点的政策推动也使得市场短期内出现了资金分流的压力。虽然中国目前的宏观经济和股票市场具有较好的封闭性，但诸如美国次级债危机所带来的心理压力也难以避免。其实我们觉得，在目前的市场环境下，经历一段时间的充分调整后，再向上冲高将会使行情发展得更健康。

　　股指期货提升大盘蓝筹地位

　　对短期现实的清醒认识，并不影响我对长期趋势的看好。目前，中国经济的持续高速增长，尤其是2004年4月以来的宏观调控，使得中国经济的经济周期平坦化，为上市公司盈利的稳定增长创造了良好基础；而产业结构升级、消费升级和城市化进程则为上市公司提供广阔的发展空间。

　　即使短期内由于央行的紧缩性货币政策对市场流动性造成部分负面影响，中长期来看，A股市场的成长性值得期待。截至8月份，全国规模以上工业企业实现利润同比增长25.5%。

　　今年以来，市场上各投资机构对于企业盈利预测的一致盈利预期不断被调高。同时，由于经济增长强劲，

资本市场发展加速，公司治理结构改善和机构投资者数量增加等基本面因素的不断改善，预计A股市场的要求风险报酬率会有所下降。盈利增速回升和要求风险报酬率的降低，将推动A股市场估值水平的进一步上升。

　　在市场层面，随着股改的完成，股权激励的推行将明显促进公司治理结构的优化和管理效率的提升；大型央企加速重组上市和资产注入使得市场的业绩基石进一步被掳实；而股指期货在未来即将推出将为投资者提供对冲系统风险的工具，并进一步提升大盘蓝筹股的市场地位，对市场产生积极影响；而创业板的规划也将为市场提供更多具有极高成长性的优质上市公司资源。因此，股市长期上升趋势仍将延续。

　　关注尚处相对低位的钢铁水泥

　　既要防御，也不能错失进攻，应该是目前的“作战”方针。现在机会主要集中在三个方面：增长前景比较确定的行业。比如金融业和

房地产业。不断的加息对银行的业绩、尤其那些中间业务增长迅速的中小银行的业绩并不会带来很大的负面影响，而且整体来看，多次加息使得利差反而有所扩大。

　　尽管国家一直在调控房地产业，但土地资源的稀缺性以及人口老龄化来临前夕对不动产的巨大需求，仍然在支撑着坚挺的

房价，从而也支撑着房地产公司的盈利水平。

　　其次是未来盈利水平面临着巨大提升空间的板块，主要是央企整合重组带来的机会。但这样的机会并不能单纯通过解读财务报表挖掘出来。

　　还有就是尚处在相对低位的周期性行业，比如钢铁、水泥。这些行业整合正在加速，集中度提升得很快，已经给其中的部分龙头企业带来了机会。

　　成功的投资者更像是一名高空走钢丝的杂技演员，要获得大众所没有的面对巨大风险的确定性掌控，除了自然天赋之外，汗水和经验才是增加确定性的唯一筹码。

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