要重视境内股市独有的一些风险

　　周到

　　在境内市场股价指数持续上扬之际，舆论较多地通过境外市场的历史经验，向投资者揭示风险。在此，笔者愿意对境内股市自身孕育的风险，作若干提示。

　　价值投资成空话

　　名义上标榜投资价值，实际上无视投资价值，是境内股市的最大风险。

　　截至10月17日，境内及境内上市外资股1520家。其1月1日和10月17日流通A股和B股合计分别为3431.13和4477.40亿股，平均3954.26亿股。自年初至10月17日，A股和B股累计成交23273.33亿股。这意味着，年初以来的换手率已经超过588.56%。这要消耗多少换手成本呢？

　　年初至10月17日，A股和B股累计成交292261.49亿元。其中，截至5月29日成交131079.40亿元，需要支付证券(

股票)交易印花税262.16亿元；5月30日以来成交161182.09亿元，需要支付证券(股票)交易印花税943.84亿元。如果按平均2.5‰的比例计算，292261.49亿元成交金额需要支付佣金1461.31亿元。其中，沪市成交21468.05亿股，需要支付过户费42.94亿元。上述合计为2710.25亿元。这还未考虑支付证券投资基金手续费的因素。1520家上市公司1月1日和10月17日总股本分别为14782.52和19786.68亿股，平均总股本17284.60亿股。加权平均流通A股和B股合计占总股本的比例为22.88%。1520家上市公司2006年实现净利润4623.27亿元。因此，流通A股和B股享有上市公司2006年净利润为1057.80亿元。

　　这就意味着，今年以来A股和B股的换手成本2710.25亿元，约是A股和B股应享2006年度上市公司净利润1057.80亿元的2.56倍。这表明，相当一部分投资者对上市公司与股票交易成本的关系并不在乎。在这种思路的支配下，市盈率必然不断走高。价值投资成为一句空话。不少蓝筹股先后沦为投机品种。结构性泡沫正向全面泡沫演变。一些股票正抽象为符号，成为骰子。

　　利润构成值得关注

　　上市公司的盈余管理，加大了股市风险。

　　或许会有投资者说，上市公司业绩的增长，为股价的上涨提供了物质基础。其实不然。上市公司的盈余管理有两个值得注意的动向。

　　一是利润的构成。2006年度，1520家公司主营业务收入、利润总额、净利润依次同比增长21.19%、29.78%、36.07%；2007半年度，除S*ST兰宝、北京银行未公布中期业绩外，其余1518家公司主营业务收入、利润总额、净利润依次同比增长30.04%、80.16%、82.85%。这意味着，2006年以来境内及境内外上市公司利润总额、净利润的增长，不仅远远超过主营业务收入的增长，而且愈演愈烈。

　　上市公司是各行各业的排头兵，但其整体经营状况不会脱离我国国内生产总值增长的实际。同一片蓝天下，境外上市公司就未出现这样的情形。不包括未公布业绩的沈阳公用发展、长春达兴药业、上海青浦消防、牡丹汽车，其余93家境外上市公司2006年主营业务收入、利润总额、净利润依次同比增长22.34%、6.45%、7.80%，2007年中期主营业务收入、利润总额、净利润依次同比增长18.97%、5.90%、9.99%。尤其值得注意的是，境外上市公司在我国上市公司中并非无足轻重。以2007年中期为例：1518家公司和93家公司主营业务收入分别为36885.18和8450.02亿元，利润总额分别为5465.54和1686.61亿元，净利润分别为3716.53和1219.44亿元。相比之下境内及境内外上市公司要更热衷于盈余管理，境外上市公司则不善“经营”。

　　警惕业绩飚升中的风险

　　二是上市公司业绩增减与股价涨跌的同步性。2001年7月上、中旬，承牛市绪余，股价指数并未下跌。7月下旬起，股价指数开始调整。可能是这种调整刚刚起步，很少有人意识到熊市来临，市场采取观望策略。1150家公司2001半年度的加权平均每股收益为0.1025元，同比增长3.22%。2002年1月份，深证成指、上证指数最低下探2661.91点、1339.20点。越来越多的人意识到市场已不再处于牛市中。1173家公司2001年度加权平均每股收益为0.1369元，同比下降21.94%。与之相匹配的是，净资产收益率5.5631%，同比下降20.01%。

　　这就意味着，2001年上市公司上半年实现的每股收益，是全年的74.87%。2001年的宏观经济数据并未出现任何下降。2000、2001、2002年的有关数据是：国内生产总值依次为99215、109655、120333亿元，分别同比增长10.64%、10.52%、9.74%；固定资产投资32917.7、37213.5、43499.9亿元，分别同比增长10.26%、13.05%、16.89%；进出口商品总额4742.9、5096.5、6207.7亿美元，其中出口商品总额1657.0、2250.9、2435.5亿美元，分别同比增长18.15%、35.84%、21.80%。

　　因此，笔者一直怀疑2001年上市公司业绩变脸，与历史上的“10%现象”、“6%现象”一样，只能在证券市场内部找答案。而进入熊市的市场环境，当是使上市公司不再做多业绩的主要原因。这样，我们可能就更容易理解2006年以来上市公司业绩的飚升，并警惕其中的风险。

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