机构忽悠散户为了什么

　　上市公司三季报正新鲜出炉，有关上市公司业绩继续保持高速增长的预测文章充斥大街小巷。截至10月10日，沪深两市529家上市公司公布了三季度业绩预报，其中预增273家，占比达51.61%，机构普遍预测上市公司三季报会有40%的同比增长。指数也似乎找到了继续上涨的理由，再次开足马力。

　　　　上市公司业绩增长拐点已现

　　在一片火爆场面的背后，我们研究发现，上市公司业绩增速拐点在三季度已然出现，只不过业绩增速的环比下降为同比上升所掩盖。下面我将先以数据说明，继而以理论论证此观点。

　　首先我们来认清同比与环比的游戏。

　　假设去年前三季的利润是2+3+4=9，今年同期的数字是4+5+3=12，明眼人一眼就发现利润增长趋势出现了逆转，如果此时公布三季报，利润将同比增长33.33% (计入预增家数)。但对比80%利润增长率的半年报就会发现问题，三季度实际上拉低了上半年的增长率。这是因为利润增长趋势出现了改变，由环比上升变为环比下降。假设的这一幕正是A股市场上演的"正剧"：沪深1503家上市公司上半年的利润同比增长率为69.83%，而目前最乐观的市场人士也只敢预期三季报业绩增长40%。

　　接着来看更为可靠的数据，国家统计局9 月27 日公布的数据显示，今年1-8 月份，全国规模以上工业企业实现利润15623 亿元，同比增长37.0%。而1-5月份该数字是42.1%。根据中金公司的测算，其中6-8 月份利润同比增速仅为31%，比1-5 月份大幅下降了11 个百分点。

　　值得注意的是这并非季节因素或是基数效应导致：根据过去两年的经验，工业企业利润增速均呈现逐月上升态势，年初较低，以后逐月攀高；然而只有今年出现了6-8 月份反转现象。分行业来看，包括钢铁、建材、化纤、

化工、电力、有色金属冶炼及加工、煤炭，以及专用设备制造业在内的大多数行业6-8 月份利润同比增速均比1-5 月份显著下降，仅有交通运输设备制造业、电子通信设备制造业以及石油和天然气开采业等少数行业利润增速高于1-5 月份。

　　具体看上市公司的三季报可以发现更多的问题。以2007年第一份三季报宝新能源为例，该公司今年1-9月主营业务收入增长28.96%，净利润同比增长41.45%，看起来增势喜人。但该公司在2006年年底以每股9.50元的价格定向增发9600万股，净资产增加128%。也就是说，公司以2.28倍的资金投入仅取得了29%的收入增长和40%的利润增长，资产的实际获利能力正在大幅下降。

　　在牛市宽松的融资环境下，上市公司超需求融资不但降低了资产获利能力，浪费了社会财富，而且会造成通货膨胀和产能过剩，进一步助推资产价格。相信上市公司，尤其是单纯为市场化调控而"海归"的公司，未来出现资产获利能力下降的可能性非常之大。

　　总之，统计分析显示，上市公司利润增长在三季度出现拐点已成定局，而这种拐点的出现与中国出口形势变化有密切关系。

　　　　出口增速放缓危及上市公司利润

　　这一切的源头还得从次贷说起，7月末全球金融市场动荡，使很多人认为次贷危机仅是金融衍生品市场的问题。其实次贷危机的根源来自银行无节制的房贷政策，以及房地产市场的下滑，是一个纯粹的实体经济问题。正是次贷危机通过影响出口，危及上市公司的利润增长。

　　数据显示，目前次贷危机已蔓延到美国其他信贷领域。这说明美国次贷危机并没有结束，而是扩散到其他领域，并侵蚀实体经济的繁荣。换一个角度看，美联储主席伯南克对降息的180度大转弯，正说明美国经济形势的严峻性。

　　美国失业率和消费者意愿同时显示不利局面。美国消费者信心指数从2007年1月以来基本呈下降趋势，9月该指数进一步下滑至99.8，为2005年11月以来的最低点。与此同时，失业率却在逐月攀升。这些数据说明了一个问题——美国国内消费将出现明显的放缓。

　　美中两国在全球经济中的地位类似市场经济的买方和卖方，美国是世界经济的最终消费者——买方，中国是"世界工厂"——卖方。美国的消费从来就没有与中国的出口相脱节(如图1)。而中国经济的出口依赖度一直在上升。根据2006年数据，我国出口总额占GDP的35.94%，对美出口又占整体出口的20.99%。也就是说，对美出口在我国GDP中的权重是7.55%，相当于工行和招商银行对上证指数的影响。考虑到美国国际贸易对许多国家都是逆差，一旦美国消费下降，全球经济都受拖累，同样会拖累中国对其他经济体的整体出口水平。这一点外贸数据已有所显示，8 月份中国出口同比增长22.7%，比上月降低11.5个百分点，其中对美国出口增速下降至9.4%。(而这仅仅是前几个月订单的反映)

　　　　图1、美国消费与中国出口

　　为了发现未来订单的变化趋势，我们分析了采购经理指数中新出口订单指数月度变化，这是目前可获得的唯一先行指标(如图2)。数据显示，新出口订单指数在4月份以后的降幅明显快于去年同期水平。更重要的是，在本应是出口旺季的下半年，9月份新出口订单指数不升反降，违背了通常的季节性规律，预示着下半年出口增速可能继续放缓。

　　出口减少不但直接减少对GDP的贡献，加剧中国产能过剩的局面，而且将直接影响上市公司利润。　

　　图3是中国出口与上市公司利润的历史数据。从中可见，中国上市公司利润与出口走势有着极强的正相关关系。而当前，美国次贷危机带来的消费放缓、人民币兑美元升值、限制"两高一资"行业

出口退税政策变化已成为中国出口增长的三大障碍，在这三大因素的联合影响下，高出口依存度的中国经济将面临增速放缓的局面，而上市公司业绩也将随之出现拐点。那么，市场会否因这种业绩增速的放缓而出现下降呢？或者说，什么时候会出现这种下降呢？　　

　　　　图3、中国A股上市公司利润增速与出口相关

　　　　业绩题材"锚定"A股泡沫

　　尽管如此，但"市场先生"常常无情地嘲弄我们发现的事实。换句话说，市场常常是无效的，尤其是A股市场。

　　这一切的根源在于——掌握资金的机构同时掌握了市场的话语权。

　　我最有切身感受的一个例子就是钢铁行业下半年的业绩预测。我们发现，面对出口退税率下降、原材料价格大幅上涨、产能过剩等不利因素，下半年钢铁行业利润增速将下滑。9月27日国家统计局数据已经印证了这一预测。钢铁行业6-8月利润增速仅为11.3%，较1-5月的120%出现了巨幅回落。

　　为什么充斥市场的是钢铁行业如何能够"抹平周期性波动"，"实现长期高速增长"呢？又为什么恰恰是钢铁板块充当了"7.20"以来的"中流砥柱"呢？

　　愚以为，这正是"一手握资金、一手拿话筒"的机构的"计谋"。因为在中报期间，投资者所能得到的公开信息是钢铁行业上半年的高增长，极少有人会去研究钢铁行业当时的经营情况。于是上半年的过时信息就成为机构"忽悠"投资大众的有力武器，或者说机构利用投资公众信息的不对称"揣着明白装糊涂"。其背后的目的当然在于资金的逐利性。于是，可以很容易地为广大投资者获知的公开业绩演变成了炒作题材。

　　业绩增长成为题材后"锚定"了A股股价上升。普通投资者慢慢接受了一个似是而非的概念"上市公司的业绩增长会自发消除股价泡沫"，在这样一个定式下，只要投资者容易获知的公开信息仍旧显示业绩在增长，机构就仍有"忽悠"的余地。

　　这样来看，三季度上市公司的业绩增长拐点，可能不会很快反映为股价的下跌(注意，不排除其他因素引发股价下跌)，除非市场趋势逆转，业绩增速下降具有了做空利用价值。业绩增速下降反映到股价下跌上的时间，可能要等到2007年全年的同比、环比游戏结束，2008年一季报报出时候，而那时，奥运题材可能又甚嚣尘上……

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