社科院王国刚：多层次市场建设需跳出A股框架

　　本报记者 马超彦 北京报道

　　为了吸引和稳定投资者的信心，创业板门槛就要选择相对成熟的企业即优质企业上市，有盈利方面的要求，有股本和利润要求，可是这就脱离了为创业企业服务的范畴和功能。英特尔、微软当初登陆纳斯达克的时候，都是不盈利的，是纳斯达克这个市场帮助其成长为现在的知名企业。这才叫真正的创业板。

　　中国证监会主席尚福林首次公开提出的四个层次的资本市场架构为：蓝筹股市场、中小企业板、创业板市场、整合代办股份转让系统(三板)。为此，《华夏时报》记者专访了中国社会科学院金融研究所副所长王国刚。

　　市场的误解

　　《华夏时报》：中小板、三板与A股的区别是什么？

　　王国刚：没区别，都是一个A股市场。它们只有上市门槛的不同，是数量上划分的多层次。按照不同的数量划分为几个不同的部分，这被大多数人理解为多层次，其实是一种误解，数量上的划分不能体现质量问题，如果按照这个标准、思路去设计多层次市场的话，就缺乏一个讨论多层次的平台。我国目前是同一个规则框架下的两个交易场所，同一个交易标准下的多个市场。市场没有真正明白多层次的意义。

　　《华夏时报》：那么，什么叫多层次呢？

　　王国刚：想要理解多层次标准，首先要明确股票市场的概念。股票市场分为股票发行市场和股票交易市场。而多层次市场是用股票交易标准来划分的，不同的交易市场就应该有不同的入市规则和交易规则。称作“入市规则”，而不叫做“上市规则”，是因为上市交易特指上市公司在证券交易所的挂牌交易。

　　而这个入市规则和IPO并没有直接关系。因为股票交易的对象是股票，这个交易过程是股东和投资者进行股票交易，与上市公司融资无关系。因为如果上市公司需要发行股票融资，由股东自己决定采取什么样的方式筹集资本即可，更可以由股东自己来购买这些股票，凭什么必须按照要求向社会公众发行股票公开募集？

　　《华夏时报》：但是现在我国是不允许这种情况出现的。

　　王国刚：A股市场主要以IPO等融资功能为中心，不以交易为第一要义。股市首先满足的是上市公司融资的需要，不是满足股票交易需要，满足了每年上市公司所谓的融资业绩，本来股票交易市场是激励社会资金向企业直接投资，满足股票交易需求。但是在这种情况下社会上有多少资金是真正向企业直接投资的呢？整个市场“走歪”了。

　　《华夏时报》：那多层次市场有怎样的标准？

　　王国刚：多层次市场应该是上市标准和交易规则的多层次，而这种标准不能用行政机制来定义，多层次市场是满足多层次的需要，各层次之间没有高低之分。

　　美国目前存在7个交易所，每个交易所有各自不同的入市规则和交易规则；此外，还设立一个纳斯达克，而仅一个纳斯达克本身就有四个不同的层次，以满足不同的企业交易需求。企业可以根据不同层次上的不同的交易规则，来选择自己的交易场所。

　　在没有改变A股格局之前，多层次市场的内在机制就难以融合市场机理。这种情况下不适合推出创业板。因为，在同一个标准下，推出的创业板仍旧是在A股轨道中运行的一部分，以IPO门槛为入市条件，不是以存量股份入市交易为前提条件，仿效纳斯达克模式，是根本做不到纳斯达克的水平和效果的，因为达不到纳斯达克市场的要求。

　　《华夏时报》：在达不到纳斯达克要求的现状下进行仿效，创业板推出后会出现一个怎样的结果呢？

　　王国刚：在没有跳出A股体制总框架模式时，推出创业板，社会公众不敢去投资，它不以存量股份入市交易为中心，投资者惧怕资金一去不复返。在A股模式下，一旦创业板上市企业出现亏损，监管部门无法向投资者交代。

　　投资者不愿意去投资创业板市场，它无法动员全社会的资金转化为对企业的直接投资，达不到增加企业资本的目的；只能动员企业走IPO的发行审批程序进行融资，动员社会上各方面的资金去二级市场上进行炒作，助长了投资方面的投机。

　　那么为了吸引和稳定投资者的信心，创业板门槛就要选择相对成熟的企业即优质企业上市，有盈利方面的要求，有股本和利润要求，可是这就脱离了为创业企业服务的范畴和功能。英特尔、微软当初登陆纳斯达克的时候，都是不盈利的，是纳斯达克这个市场帮助其成长为现在的知名企业。这才叫真正的创业板。

　　拿上市公司做“人质”

　　我国的这个创业板只是在打着创业的牌子做A股市场。创业板只要在交易所挂牌推出，采取电子自动撮合系统集中交易，要求股票无纸化，就无法模仿纳斯达克模式。

　　《华夏时报》：该怎样建立多层次市场？又如何建立创业板市场呢？

　　王国刚：最根本的是跳出A股模式，打破行政市场的机制。这是A股早晚要走的一条路。而要多层次市场，只能在A股体制总框架之外建设。

　　一是，新的市场以存量股份入市交易为特征。而不是现在的围绕上市公司进行交易，围绕股权进行交易。

　　二是，变单一的无纸化交易系统为有纸化。入市公司所有的股份必须有纸化，然后在交易环节中转为无纸化，不需要进行交易的股票仍旧以有纸化形式持有，退市时无纸化全部转为有纸化。无纸化交易使得股票只剩下交易对象这一个功能了，抹杀了其他的作用。

　　三是，不以入市公司财务盈亏作为企业是否摘牌退市的主导型标准，以是否具有可交易性为条件。企业只要符合可交易的条件，不管其亏损与否，都有资格入市交易。

　　四是，在入市服务上采用经纪人推荐制。这个经纪人在市场中自动形成，它不仅包括券商，还可以涵盖各类投资公司、咨询公司等，甚至包括自然人。而目前的A股市场上没有经纪人。

　　按照国外的定义，经纪人的作用就是为你的客户找到股票市场上最好的报价。要达到这一标准，一只股票就必须同时在不同的市场中进行交易，在多层次市场中做市商。

　　五是，不需要用行政机制来预先设定区域范围，走出用行政机制设计市场的套路。市场要分清楚监管和管制的区别。A股还停留在最初的行政市场的机制当中，规定你怎么做就只能怎么做，A股市场是在拿上市公司当“人质”。

　　股票市场的多层次建设有必要充分理解商品市场的运行机制，摒除上市发行标准。

　　总之，在A股框架下，不可能建立起真正意义上的多层次