梅新育：境外证券投资开闸有助跨境资本透明

　　■ 头条评论

　　我们应当指望通过这项措施以及相应的配套措施促使我国跨境资本流动化暗为明，为防御未来可能发生的危机冲击做好准备。

　　继开放QDII之后，国家外汇管理局一纸开放个人直接投资境外证券市场的通知又在内地、香港激起了一阵波澜。在全球股市反弹和内地居民直接投资港股开闸双重提振下，近半个月来因美国次级按揭债务危机拖累而剧烈震荡的香港股市于20日大幅上涨，恒生指数和国企指数分别上涨5.93%和8.74%之多。

　　中短期内业务规模将相当有限

　　在国内流动性过剩压力有增无减的背景下，此举对优化我国对外资产结构、满足部分居民投资需求、对内地居民提供更平等待遇等均有积极意义。但是，由于以下因素限制，此举在中短期内实际业务规模将相当有限，不至于对我国国际收支等产生明显的实质性影响。

　　第一，尽管外汇管理部门开放了居民对外证券投资，但具有足够资产的潜在投资者并不全都会选择投资证券市场，证券市场投资者中又只有一部分会克服“本土偏好”而选择投资境外证券市场，选择投资境外证券市场者又只有一部分冒险倾向较强者会选择个人直接投资而不是通过QDII投资。

　　第二，境内外市场收益率的差异将构成阻碍潜在内地投资者开展跨境投资的障碍。毕竟，

　　第三，该项业务试点地区的选择也减少了当前选择这条途径的内地投资者。众所周知，中国内地居民投资境外证券市场风气最盛者当属广东，其次是上海等长三角地区和高收入群体聚集的北京，但引人注目的是，这项业务试点放在了天津，而不是上述投资境外证券市场风气最盛的地区。

　　不错，在理论上，内地居民都可以通过中国银行营业网络、经天津分行从事境外证券投资，但从内地股市投资者构成就不难看出，潜在内地投资者的主体并不是那种对境内外证券市场掌握了充分信息的所谓理性“经济人”，投资顾问熟悉与否对众多内地居民的投资决策影响非常大。业务试点放在天津，必定会将大部分潜在内地跨境投资者隔离在外。

　　对放松资本项目管制的意义也有限

　　事实上，在我国的现实情况下，开放居民跨境投资必然会给资本外逃、跨境洗钱者提供新的可选择途径。因此，除了相应同步强化反洗钱等工作之外，开放这项业务必定要遵照循序渐进、统筹规划、先易后难、留有余地的原则。

　　由于这项业务开放后中短期内规模不会太大，其对放松资本项目管制的意义也颇为有限。外管局此次通知中规定，居民投资规模不受5万美元年度购汇额度限制，市场广泛视之为资本项目开放的一个重要步骤，也是不少媒体突出报道的“卖点”。

　　不过，考虑到以前我国已经经历了从规定企业只能用自有外汇投资到可以购汇对外直接投资的改革，准许购汇对外投资并非此前完全没有采用过的新招，我们不应认为准许居民购汇直接投资境外股市是多么大的突破。

　　促使跨境资本流动化暗为明

　　既然如此，那么，在中短期内这项业务的主要意义应当定位于什么？恐怕还是应当定位于增进我国跨境资本流动的透明度。

　　尽管我国长期实行严格的资本项目管制，至今仍对全部开放资本项目管制态度谨慎。但实际上，至少从上世纪80年代末开始，中国就开始出现了大量游离于政府监测之外的变相资本流动，我国企业和居民实际对外投资（包括直接投资和证券投资）额远远超过官方统计数据，90年代中期以来明显提速，这一点在作为内地企业海外上市第一目的地的香港表现得特别明显。

　　在香港交易所《现货市场交易研究调查》系列报告中，1995／1996年度之前，由于规模微不足道，内地投资者的交易量尚未单独分类统计；在1996年《会员交易研究调查》中，内地投资者首次单独分类统计，其交易量仅占当年香港股市外部投资者代理交易量的0.6%。此后，这项比例虽然有所起伏，但总体上趋向提高，至2005／2006年度已达5.44%。

　　香港股市如此，在国外市场，中国内地居民参与的规模也不会太小，中国居民大手笔投资纽约、纳斯达克等股市早非新闻。前两年，在美国上市的几只中国概念股炙手可热，在很大程度上应当归因于中国内地居民的参与。据美国财政部统计，截至2004年6月30日，中国内地持有美国证券达30亿美元。

　　规模可观的资本暗流游离于政府监管之外，大量居民海外资产没有纳入国际投资头寸统计，无疑不利于一国宏观经济管理，蕴藏着潜在的风险。

　　在人民币升值压力有增无减、内地资产市场泡沫横飞导致热钱普遍内流的时期，我们不能过分指望开放境外证券投资真能明显增加境内居民对外投资的真实规模，不能过分指望此举真能明显减缓资本内流的步伐，但我们应当指望通过这项措施以及相应的配套措施（包括与其他有关国家／地区政府、海外交易所等机构达成信息交换和统计协议等），促使我国跨境资本流动化暗为明，从而改进我们的宏观经济管理，为防御未来可能发生的危机冲击做好准备。

　　□梅新育（