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关于中国股的几点解释

http://www.sina.com.cn 2007年06月01日 02:16 第一财经日报

  刘劲

  因为“中国股”是股票,相对发行国债来说,可以减低国家财政的风险。如果经济增长快,分红的能力就大,红利就发得多;如果经济增长慢,分红的能力就低,红利就发得少。因此,“中国股”的投资人将会和国家财政共担经济增长的风险

  我的发行“中国股”(国家股票)构想,在5月25日《第一财经日报》评论版发表后,引起一些反响。学术界和业界的不少朋友,致电给我,讨论其理论依据和操作问题;也有人表现出对此的些许疑问抑或误读。这都有助于对问题的进一步深入思考。现在,我除了表示感谢之外,特作以下几点解释。

  总体构想

  简单地来说,“中国股”是一种与中国国民生产总值挂钩的金融

证券。这就是把国家看成一个上市公司,“中国股”就是中国国家这个特殊公司的股票。此股的持有人,可根据合约,定期获得与中国国民生产总值成正相关的股票红利。“中国股”这个构想的根本出发点,是在于给央行提供一个有效的稳定金融市场的工具。在目前股市急趋泡沫化的情况下,“中国股”这个工具就显得更有必要性。央行现有的工具都只能调节货币的供应量或基本利率,而“中国股”却可以用来调节金融市场的风险溢价。

  红利与控制权

  有人诘问:国家怎么能像公司一样分股卖掉呢?有人甚至担心,国家会不会受控于“中国股”的股东们。可以看出,持这种疑虑的人,是对股票的经济理解心存一种思维定势,认为所有股票都应同时拥有对现金流(红利)的拥有权和投票权(或控制权)。但我们知道,没有任何经济理论说这两种权利,在任何情况下,都缺一不可,必须共存。就像公司可以发行没有投票权的股票一样,“中国股”当然也可以,而且一定会这样。我们所设想的“中国股”,只保留对现金流的拥有权,而不含任何控制权。红利能不能发下来唯一的保障,是国家和政府的信誉。在这点上,“中国股”和国债没有区别。

  与国债的区别

  既然“中国股”的红利由发行合约来决定,国债的利息也由发行的合约来决定,那么两者又有什么不同呢?根本的不同在于有无风险。国债的利息和回报都没有风险,持债人如果长期持有,所有的利息和回报都是事先约定好的,既不可能多拿,也不可能少拿。所以国债利率是“无风险”利率。“中国股”则不同,它有风险,因为它的红利,是随着国民生产总值的上涨而涨,随着国民生产总值的下跌而跌的。在这点上,“中国股”和上市公司的股票没有质的区别。但因为投资人在“中国股”上承担了风险,在市场定价上就会要求它比国债利率更高的回报,多出的这部分就是风险溢价。

  央行一个重要的调息手段是对国债的市场买卖。在其他情况不变的情况下,如果央行出手买国债,国债的价格就上升,利率就下降;如果央行出手卖国债,国债的价格就下降,利率就上升。加上“中国股”的市场买卖,央行可以分别调节基本利率和基本利率之上的市场总体风险溢价。此所谓用两条腿走路。

  因为“中国股”是股票,相对发行国债来说,可以减低国家财政的风险。如果经济增长快,分红的能力就大,红利就发得多;如果经济增长慢,分红的能力就低,红利就发得少。因此,“中国股”的投资人将会和国家财政共担经济增长的风险。

  风险波动的可调性

  “中国股”的具体操作可以有很多方式。上次我在文章里只提出一个具体的构想:比如,:我们可以设定每股每年获得国民生产总值的十万亿分之一作为红利,2006年中国的国民生产总值大约是20万亿元,十万亿分之一就是2元。如果2007年国民生产总值增长到22万亿元,这一年的红利就是2.2元。随着中国国民生产总值的涨跌,中国股的红利也跟着涨跌。

  对此有人认为,因为国民生产总值的涨跌幅度有限,这样可能导致“中国股”的风险波动太小,从而不能吸引风险投资者。这个问题很容易解决。首先,虽然短期的红利波动会比较小,但长期的国民生产总值增长仍有很大的不确定性,因此会带来正常的股票式的价格波动。再者,如果想增大“中国股”波动性,我们可以轻易地在合约里加一点金融杠杆。比如,我们可以设定,“中国股”的红利只有在国民生产总值增长在7%(中国长期增长的底线)以上才发放,如果增长在7%以下,当年红利为零,就不发放了。这样,通过金融杠杆,我们可以轻易地使“中国股”达到理想的波动性。

  “中国股”保留了

  市场的积极作用

  “中国股”的构想,是充分考虑了政府对于经济应该介入多少和怎样介入的问题。政府应尽量少用直接的行政手段,应尽量用市场的办法来进行宏观调控。直接的行政手段必然造成价格的扭曲,从而引起对资源的低效率利用以及对行政权力的滥用。对经济里的微观问题,很难想象政府官员能比市场里的行家里手做出更好的决定,因此微观的经济问题都应留给市场。政府对经济的调控最好是在宏观的层面上。

  同样的道理,对市场风险溢价的宏观调控不应使用个股或股指。原因是,个股甚至股指,在经济体中都太具体,占的权重都太小。对这些金融产品的市场操作,必然带来价格的扭曲和经济利益的不公正分配。而有了“中国股”,却可以通过对它的市场操作,调节市场的总体风险溢价,为各种具体的风险投资提供一个定价基准。这和债券市场的宏观调控没有什么两样。当各国央行在调节利率时,除行政手段外,市场操作的首选对象都是国债,而不是公司或其他的非国有债券。插图/刘飞

  (作者为美国加州大学洛杉矶分校终身教授,长江商学院中国商业研究中心研究学者)

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