国泰君安：7月前市场将持续活跃

　　王成/文

　　从近期的宏调来看，可以判断管理层与股市的蜜月期结束了。我们认为短期来说，只有央行和证监会严重影响流动性的变化，才可能导致市场预期发生改变，风险教育等并没实效，因为“奥运会前市场下跌也是短期”是常情，就是买入机会。

　　近来机构投资者普遍跑输市场，很多垃圾股鸡犬升天，这反映到了散户高昂的投资热情和对基本面缺少分析的盲目状态。当市场充斥着非理性的噪声交易者时，理论上并不能保证理性交易者会主宰市场，在某些条件下，噪声交易者的表现甚至会超过理性交易者，价格也不一定与内在价值相符合。

　　据中证登数据，截至4月30日，沪深两市账户总数已达9394.54万户，可以确信市场内的交易者结构已经出现重大变化，8-9成的投资者应该是散户，而极高的市场换手率也说明6-8成的日常交易是散户来完成的。噪声交易者(散户是其主体)主导的市场是会带来一些新的价格命题，如果我们意图把握中短期的价格波动，则行为金融学的一些要素认识将被摆在重要的位置。

　　国外研究一般认为，

封闭式基金的折价率是衡量噪声交易者情绪的指标，因为封基几乎完全由散户而不是机构持有，相对多数的散户是噪声交易者，当其情绪乐观时，会降低封闭式基金的折价率，如折价率未能接近0，说明噪声交易者的情绪还未抵达所谓的边界，散户市场没有走到尽头。这个经验在01年3月，A股狂热的终点时，封基折价率超越0轴得到了印证。目前看，噪声交易者主导的市场由于封基折价率尚有空间，因此并未到达中期的尽头。

　　A股市场历来最终顺应政府意志的实现，因此，投资者很关注政府的态度，试探管理者的容忍边界。我们跟踪了相关管理机构的态度和作为，有理由相信，如市场持续狂热，会招致管理机构更严厉密集的作为。

　　基于以上两个层面，我们认为情绪狂热并未到尽头，相关打压热情的政府作为会延长行情演绎的时间，但不具趋势性的转折。今年7月1日恰逢香港回归10周年，港股因此会有QDII等利好来推动市场表现，进而带动A股的活跃和攀升，因此7月1日之前，市场恐难出现趋势转折。4000点应该是整固。●

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