泡沫已经存在 短期不会破裂

　　从近几个月疯狂的走势来看，A股市场毫无疑问出现了泡沫。我看过很多报纸，都在报道中国内地的散户股民如何痴迷于股市。学生用学费套利，工人用辛辛苦苦攒下的血汗钱炒股，退休工人也不甘示弱，把微薄的退休金投向了股市。在我看来，中国股市之所以出现当前的疯狂迹象，就是因为有这么多对公司和行业基本面一无所知、完全靠第六感炒股的散户股民推动的。

　　基本面失灵

　　从理论上说，如果在基本面允许的范围内进行股票交易，会有最大的安全性。根据瑞银的研究，上证指数合理的浮动区间应该是2200点到2900点之间。但是再看看现在指数所处的高位，一切理论都失灵了。股市的基本面和其他证券理论对于现在的A股市场几乎完全不管用。股民对于A股市场的投资完全不会受到估值理论的左右，谁都不愿意失去这个千载难逢的发财机会。

　　究竟是什么动力让老年人放心把作为生活依靠的退休金投入股市呢？众所周知，中国的股市主要是受到流动性而非基本面的驱动。其实M2的数量对于股市的影响还不是最重要的，而且中国的货币供应量相对GDP来说一直都是比较稳定的。真正影响股市的是投入股市的资金与M2之间的比值。从数据上看，2006年之前这个比例都不太高，但2006年1月之后，一切都陷入了疯狂之中。因为股市投机和传统的储蓄

　　泡沫还会吹大

　　很多评论家喜欢用股市开户数量来说明泡沫已经达到顶峰了。但是这样看似乎不够全面，因为在

　　不妨来回顾一下历史，看看中国的股市泡沫究竟会维持到什么时候。我们一起来看看亚洲历史上的四次著名股市泡沫破裂：1989年的日本，1989年的韩国，1990年的中国台湾和1997年的中国香港。通过分析，我发现了几点有意思的问题：(1)当股市泡沫破裂前，流入股市资金和广义货币的比值总会达到历史最高水平。(2)这个比值的最高点在不同地区有所不同，在日本是9%，在韩国是12%，在香港是22%，在台湾则高达60%。(3)在当前的中国，这个比值为6%，对比来看，这个数值显然还不算太高。中国居民的储蓄数额相当惊人，还会有大量资金从储蓄流向股市，因此中国股市的泡沫还可能被吹大一些。

　　短期内政府不希望出现大的调整

　　泡沫所要经历的无非就是五个阶段：基本面的改善；“聪明钱”(Smart Money)进入；其他投资者跟进；股价超过基本面；泡沫破裂。根据经验分析，投资者的抛售行为都是由某个事件作为导火线。据我了解，许多QFII都已经在抛售A股，但从目前看，他们的抛售还不至于对A股市场产生太大影响。

　　历史告诉我们，泡沫被吹得越大，越不容易破裂。巨型泡沫的破裂往往是由政府行为引起的。正如耶鲁大学教授罗伯特·希勒(Robert Shiller)所指出的，美国历史上的重要股市调整都是受到了政府行为的干预。而政府最有效的行为就是通过调整利率和再贴现率对市场进行干预，这样的手段往往能够强迫市场降温。

　　但从目前的迹象看，中国政府还不会采取激烈手段强迫股市降温。直到目前为止，还看不到中国的最高权力机构——人民代表大会有强迫股市降温的动向，而且中国政府的高层也没有对股市降温产生共识。同时，地方政府和相关部委也希望能够有更多的国企能在A股市场实现成功上市，因此，我认为中国政府在短期内不可能会对股市做出大的调整。

　　尽管政府不希望股市发生大的调整，但政府的某些动向还是会对股市产生影响。我们来看看可能对股市产生影响的政府行为。我认为中国政府现在所做的，比如鼓励QFII和QDII，推出诸如股指期货这样的金融衍生品，都在对股市产生影响，促进股市的自我调整。同时，尽管A股市场的泡沫在短期内不可能破裂，但是由于股市处于高位带来的压力，股市在近期可能发生影响不会太大的调整。

　　(作者为瑞士集团中国研究部主管、策略师，本刊记者齐忠恒译)