防止过度的资本泡沫化

　　央行发布的一季度货币政策执行报告指出，当前经济运行中还存在一些突出问题，主要是经济增长速度偏快的趋势有所加剧，固定资产投资存在反弹压力，贸易顺差继续增加，流动性依然偏多。

　　在持续近四年的宏观调控政策作用下，投资一再反复。1-3月城镇固定资产投资同比增长25.3%，增幅比去年四季度平均18.5%的增速加快6.8个百分点。投资反复的主因有二：一是房地产投资、尤其是住宅投资大幅反弹推动投资再次出现反复。一季度房地产开发投资同比增长26.9%，不仅高于同期城镇投资1.6个百分点，而且比去年同期加快6.7个百分点。当前，流动性过剩、人民币升值预期与房地产高额利润之间形成了一个相互强化的循环链，拉动与其产业关联度高的行业投资或产出过快增长，而这些产业多数是高耗能产业。1-3月有色金属冶炼及压延加工业投资同比增长56.5%，非金属矿物制品业投资增长43.8%。房地产投资持续过快增长，不仅会导致投资增长继续高位反弹，更重要的是导致与其关联度高的钢铁、水泥等行业的产能过剩问题更加严重，使“节能减排”雪上加霜。

　　二是外贸出口高速增长带动国内投资再度扩张。在工业品产能集中释放、供求矛盾日益突出以及人民币预期升值和国际市场价格上涨的影响下，今年外贸出口呈现出本轮扩张期以来最为强劲的增长势头，一季度贸易顺差达464亿美元，同比增加231亿美元。贸易的高增长和贸易顺差急剧扩大，带动国内投资需求再度扩张。

　　自去年下半年以来， CPI出现了明显加速上升的势头，今年3月份突破3%，达到3.3%。从影响近期CPI上涨的因素来看，主要还是来自食品价格上涨所带动。如果扣除上年1.5%的翘尾因素，一季度新上涨仅为1.2%，与去年同期持平。因此，目前大可不必为CPI短期上涨而过度紧张，而资产价格泡沫化发展则需引起高度关注。

　　房地产市场经过持续几年调控，房价今年又有所回升。3月份新建商品住房销售价格同比上涨6%，北京、深圳、长沙等地房价涨幅仍保持在10%的高位，去年房价微幅下降的上海今年也开始止跌回升。同时，房屋空置率上升，商业银行房贷坏账率快速攀升，部分地区房贷业务坏账率甚至高于其他行业贷款坏账率。

　　股票市场更是异常火爆。目前沪深两市的股票总市值已突破14万亿元，A股整体市盈率已超过40倍，这是周边国家和地区中的最高水平，即使是目前同样处于高速增长中的印度，其股市整体市盈率也只有20倍左右。房价居高难下和股市异常繁荣，其重要原因就是货币流动性过剩问题更加突出。一季度M2同比增长17.3%，明显高于年初制定的16%的全年预期目标，同时，M0和M1增速大幅加快，分别增长16.7%和19.8%，加快了6.2和7.1个百分点。过多的流动性不是流向实物投资，造成投资过旺，就是流向资产市场，推动股市和房价过快的上涨，M0和M1加快增长特点进一步反映出这一问题的严重性。

　　高增长、低通胀格局下往往伴随着虚拟经济的繁荣，而虚拟经济的繁荣恰恰弱化了货币供应量与通货膨胀之间的互动关系，这时货币政策往往只关注传统意义上的通货膨胀，而容易忽略资产价格泡沫风险，日美当年的情形即是如此。日本1980年代在应对流动性过剩及资产价格大幅上升方面，因汇率升值导致通缩，政府采取了积极的财政政策和宽松的货币政策，导致货币供应量过大，在产能过剩的情况下，使资金过多地流向房地产和股市，最终酿成资产泡沫并破裂。同样，上世纪90年代，美国经济进入了持续10年之久的高增长、低通胀时期后，实行以低利率为基础的中性货币政策，结果从1995年到1999年，道-琼斯指数仅用了4年时间就从4000点很快突破万点大关，最终导致高科技泡沫破灭。

　　目前货币流动性过剩已成为影响我国经济平稳运行的突出矛盾，下一步货币政策的重点是运用利率杠杆从货币需求上紧缩货币流动性，考虑逐步小幅加息，防止资本泡沫化的过度发展及防止国民经济由“过快”向“过热”转化。