要惩罚既贪婪又恐惧的暴发心态

　　“目前的股价，无论与历史比，还是与其他市场比，隐含的增长率和风险溢价都支持股价比较昂贵的结论。市场已经进入高估值时代。”这是银华基金投资总监石松鹰接受记者采访时的第一句话。

　　在高估值时代该如何投资？“股价驱动重新让位于盈利增长。面对五十步笑百步的估值水平，理性投资者只好重新回归企业长期盈利增长预期中，来寻求股价上涨的驱动力。”石松鹰建议。

　　良好的宏观趋势仍在延续

　　《中国经营报》：在二月份经济数据公布以后，人民银行很快调升存贷款利率，显示经济的快速增长已经引起中央银行对通胀的忧虑。这是不是意味着宏观经济形势将出现转变呢？

　　石松鹰：尽管人民银行不断调升存贷款利率，但是二月份经济数据还是显示了很多乐观的方面：固定资产投资高位平稳增长；出口景气继续提升；规模以上企业利润增速出现加速。

　　1至2月43.8%的增速远高于去年同期的21.8%和2006年全年的31.0%，其中钢铁、非金属矿物制品、化工以及机械设备制造业利润增长较快，石油和天然气开采业利润则同比下降18.6%，也就是说，在上游能源价格涨幅回落的情况下，利润流向中下游行业，尤其是原材料加工业和制造业等投资品部门。

　　根据我们的分析，由于资产需求膨胀以及资产价格攀升，资产供应和相关行业的景气将是长期趋势；而企业利润大幅攀升，也预示着企业资本开支将在短期内继续高速增长，因此，基建投资和装备需求将长期维持高位，其景气时间长度将超越市场预期。

　　我认为中国经济2005年下半年以来的良好增长势头得以维持。我们在年度策略报告中提到的几个产业趋势得到了有力的数据支持。对于资产和资产供应部门、装备部门、强势出口部门、消费升级企业，未来出现持续超越增长预期的能力还很强。在正常的市场环境下，尽管市场的胃口已经被吊得很高，上述部门中的强势企业将依然成为主流投资的最合理选择。

　　市场将回归主流成长股

　　《中国经营报》：目前，很多投资者都觉得，股票普遍变得很昂贵了，这也从侧面证明了你所提出的股市已进入高估值时代的观点。那么，高估值时代市场将会出现怎样的变化呢？

　　石松鹰：精明的投资人喜欢在熊市的悲观气氛中从容挑选股票，但是这样的好日子暂时远去了。目前的股价无论与历史比，还是与其他市场比，股价隐含的增长率和风险溢价都支持股价昂贵的结论。但牛市不会就此结束，因为基本面趋势没有变化，而资金过剩的局面也没有任何的改变。市场需要对高估值环境下的生活方式形成相对一致的共识。

　　我还无法判断高估值环境下市场将会出现什么样的变化，但也许可以做一个大致的猜测：回报率预期将下调；波动性加大；股价驱动重新让位于盈利增长；市场情绪对股价的扰动大大增强。制定买卖决策的依据不是基于长期的回报与成本分析，而依赖于对中短期价格走势的判断，从众者众多，集体恐慌和狂热随时出现，大规模资金流入和流出时有发生。

　　在这种局面下，机构投资者的盈利难度将有所提高，而且势必迎合环境变化，调整选股方向。一旦共识形成，市场将回归对主流成长股的偏好。

　　《中国经营报》：在高估值时代下，你认为该如何投资？

　　石松鹰：我们盼望A股建立高估值时代的新秩序，但这种秩序建立前，市场恐怕需要对那些既贪婪又恐惧的股市暴发心态做出惩罚。

　　作为新秩序建立前过渡的开始，A股指数将有可能在二季度适当回落。但由于基金核心股票，特别是主流成长股已经经历了一个季度的资金洗涤，股票持有人心态更加稳定，对回报和风险的预期更合理，因此在资金面上占有优势。相对于其他二三线股票以及概念类，无论相对价值，还是调整幅度，都已经具备了足够的抗风险能力。也许，回归主流将从二季度开始。中国经营报记者：石海平