股市面临超经验监管

　　编者按：中国的证券市场正处于前所未有的大发展时期，但同时也是对监管者巨大挑战：机构投资者、个人投资者、私募基金、外资等投资主体的丰富使市场博弈的空间骤然放大，在高位之后的股指剧烈波动就是明证；金融衍生工具的逐渐增多加剧了股市未来被操纵的可能，香港的经验表明，在股指期货推出的初期，港股一直处于较大的波动中，中国内地似乎也难以避免这个规律；而股市监管制度的不健全以及监管主体的不完善使不规范交易立即找到了滋生的温床，近期的杭萧钢构虚构大订单等新的从股市敛财的方式出现就已经呈现出了许多新的特点。

　　一定程度上，日趋复杂的中国股市已经超出了年轻监管层的经验范围，比较海外成熟的监管机构，如何评价目前中国股市的监管水平？如何加强新形势下的监管？未来的发展方向在哪里？这些都已经成为“后股权分置”时代亟待厘清的问题。

　　超级故事：牛市下的蛋？

　　《中国经营报》：股市牛市的格局已经确立，但是在牛市中，股市不规范交易也正在逐渐增多，比如最近出现的杭萧钢构、ST长控等。为什么在这个时期出现了这么多新的违规行为？

　　仇彦英：事实上，这些行为在任何一个市场上都可能存在。只不过在牛市中，市场更加活跃，机构或者个人进行利益输送的动力就更强了，可能性增大了。像杭萧钢构、ST长控这样异动的股票，都涉及到违规披露信息。在股市大涨的时候，就会出现很多良莠不齐的信息，尤其利用虚假信息操纵市场或者利用内幕信息进行内幕交易。杭萧等这些利用信息来控制市场的做法是很恶劣的，违反了公平公正公开的原则。

　　贺强：股市炒得越高，受到利益诱惑的个人和机构就会想出越多新招。目前市场中，尤其可能频繁出现的违规现象就是——上市公司编故事，散发资产重组消息，然后资金进行炒作，拉高股价，出现几十个涨停板。这种手段在消息漫天飞的牛市尤其奏效。

　　《中国经营报》：面对这些新的违规行为，证监会一系列调查也在紧锣密鼓地进行，像对杭萧的调查报告也快要出炉。同时，近期证监会还给发布不实信息的分析师、操纵股价的大户开出了不少罚单。怎么评价这些监管措施？

　　仇彦英：促使市场健康发展和保护投资者利益，是证监会的职责所在。这些行为肯定要打击，问题是在目前那么好的市场环境中，如何既让违规者受到惩罚，又不过分打压市场，维护好目前市场发展的良好态势。如何权衡两者分寸，这就是考验监管层智慧的时候。

　　赵锡军：事实上，对于杭萧的处理，证监会是很谨慎的。为什么？因为在此之前没有先例可循。股市到了这个阶段，新的违规手段层出不穷，证监会已经无以往的经验可以借鉴，因此需要谨慎行事。

　　《中国经营报》：有人认为，未来证监会将会像碰到越来越多无经验可循的违规案例，监管层现在看到的只是冰山一角，只是高涨的指数掩盖了这些问题？怎么看待这种观点？

　　尹中立：目前的股价上涨不是中国股市健康发展的标志，它很可能是更大危机的形成过程。在目前的监管水平和法治环境下，让非流通股流通的后果是大股东成为“庄家”。解决股权分置之后，股价上涨的最主要原因就是大股东与市场中的“庄家”合谋操纵股价。

　　现在证监会的监管已经远远不能适应市场发展的需求了。随着股权分置改革完成后，大股东股份的逐渐流通，监管的缺陷日益突出。上市公司股份实现全流通后，上市公司大股东和管理层的利益与二级市场股价密切相关，利用资本市场的动机进一步增强。

　　在以前股权分置时代，大股东只是和庄家暗里合作操纵股票，之后分成，动力还没那么强烈，因为还是存在一定风险。但现在全流通之后，大股东本身就有可能是庄家。从伪造上市公司报表、公司运营到二级市场操作，整个流程都可以自己操作，更加天衣无缝。像杭萧大单事件，从程序上来看就没有什么问题。杭萧不是个别事件，以后将有更多的花样，会有更多编故事的人。从2005年股权分置改革开始，大股东的套现至少要在2008年才结束，在这之前，他们都会不断推高股市。从而股市的危险性也将一直累积。

　　此外，随着股指期货等衍生工具的推出，大股东和机构可利用的工具就更多了，操纵股市的可能性更大，危险性也更大。

　　总之，目前的监管已经完全跟不上市场翻新的花样了。证监会和交易所也认识到了这个问题。他们一直在研究在全流通时代如何加强监管的问题。

　　老鼠捉老鼠

　　《中国经营报》：那在这样的形势下，监管应该怎样加强？

　　尹中立：首先要转换监管思路。要从以往的猫捉老鼠的思路，转变为老鼠捉老鼠的思路。所谓猫，就是证监会、交易所这些监管机构，老鼠就是投资人和上市公司。由证监会一家来监管的时代已经完全不适应形势的需要了，所以我们要发动投资者来监管上市公司和投资者。证监会也一直在完善信息披露规则和监管流程，但为什么还是有那么多违规事件出来，就是猫捉老鼠的思路已经不适应形势了。

　　如果不能治本的话，也有一些治标的办法：

　　一是要提高惩处的力度。像此前对于三板市场人员的违规处罚，只是对他们市场禁入，这是一种很可笑的做法。本来很多人操纵股票价格就不是用自己的身份。我们应该学习一下美国处理安然公司的方式，他们的违规高管最后是受到了严厉惩罚，倾家荡产。但在中国，证券违法的处罚太轻，不具有威慑力。所以监管层可以制定一些更严厉的法规，让违规者有所畏惧；二是可以加大媒体的信息公布，让信息更透明，也发挥媒体的监督作用。像杭萧等事件的暴露，媒体报道也起了一定作用。

　　仇彦英：最重要的是让违规者都要付出违规成本，才有威慑力。像之前的银广夏事件，最后有很多中小投资者去告，但能获得赔偿的只是很少数。违规者得到的惩罚有时候并不具有威慑作用。未来，打击价格异动的股票，监管层面要注意打击两个不同的方向，一个是违反信息披露规则的人，一个是利用对信息的理解人为进行炒作的人。

　　贺强：证监会监管要更充分发挥事前监管，事中监管和事后监管的作用。现在很多都是事情出来之后，才去查处。还有要注重发挥上市公司的力量，例如出来资产重组的消息后，如果属于假消息，上市公司有义务进行辟谣。另外，也要发挥交易所一线监管的作用。像杭箫事件，早期也是交易所注意到了异常现象，先将其停牌，之后移交给证监会办理的。

　　监管是个系统问题

　　《中国经营报》：与美国等发达国家相比，中国的证券监管体制有什么待完善之处？

　　赵锡军：证券监管是一个系统性的问题，一个成熟的市场监管体系是由三个阶段组成的：一是自律；二是证监会监管；三是司法机制。但是，目前在中国，似乎只有证监会一方在独力支撑大局。事实上，这是不成熟的监管体制。

　　以自律来说，中国资本市场发展时间不长，例如基金公司等机构进入市场的时间都比较短。在这种大环境下，机构往往为了短期的利益进行违规的利益输送行为。而证监会虽然也出了不少

　　司法体制问题也是中国最薄弱的一环。例如与美国相比，他们是判例法，通常是投资者起来维护自己的利益，判罚了之后就成为一个今后同类案例判罚的依据。可以说，他们的

　　但在中国，投资者缺乏这样的司法渠道去维护自己的利益。所以有很多人在呼吁中小股东集体诉讼法，希望能解决一部分问题。

　　贺强：有人总拿美国等发达国家的证券监管和中国比较，但实际上两者不是在一个基础上发展的。一个最明显的区别是，两者的法律体系是不一样的，美国是英美法系，而我们是大陆法系，这也决定了监管行为和效果。

　　例如在中国，通常是原告举证，也就是说中小股民如果要告上市公司，要求他们先要提出证据。而美国则是被告举证，你要说明你没有罪的证据。所以在银广夏的案件中，中小股民去告的时候，没有办法举证，最后只好由中国证监会出面，提出一些处罚证据。但是中国证监会也不是司法机关，有很多证据其实也未必可以提供。所以我们可以看到，银广夏的很多中小股东都无法得到应有的赔偿。

　　像之前郎咸平批评德隆，是看其股价指出其有问题，这就是用的英美法系的思路。借用到杭萧案例的话，就是说，如果我们发现了股价在公司正式宣告大单前上升的事实，就可根据该事实“推定”该笔交易是内幕交易，不需要证明其行事意图。但在中国，目前是行不通的。中国经营报记者：陈伟