易宪容：流动性过剩 我们能做什么

　　易宪容

　　“流动性过剩”目前成为政府、企业和民众十分关注的问题。比如说，有政府职能部门认为，减少贸易顺差是2007年的主要工作任务；又比如，央行频繁使用数量型工具来收缩银行流动性等目前银行的流动性过剩究竟原因何在？现在一些政府职能部门所采取的办法能够让泛滥的流动性得到调整吗？

　　对于目前国内银行的流动性过剩的原因，陆磊的分析较为全面，即中国银行体系流动性过剩的原因，从短期来看是国有银行股份制改造上市后可贷资金出现瞬间上升；从中期看是人民币汇率升值预期形成人民币泡沫而推动投机性资本大量流入；从长期看是持续走高的居民储蓄率。

　　如果我们从全球金融一体化角度来看，流动性过剩最近应该根源于美国911事件后及日本多年来所采取的低利率政策。由于世界性的流动性泛滥，不仅造成了全球贸易收支失衡，而且导致国际市场大宗商品的价格和原油的价格炒作，各国资产价格飚升。面对流动性过剩，政府能够做什么及不能够做什么，应该站在这个大背景下来思考。

　　首先，从国际市场的背景来看，尽管美国从2004年开始收紧其流动性，世界各发达市场经济国家也陆续进入升息周期，但是就目前美国的利率水平来看，仍然处于历史低位，加上日本的利率基本没有改变零利率态势，国际金融市场的流动性过剩在短期内不会有多少改观。在这种情况下，国际金融市场泛滥的流动性不仅会在完全开放的市场大规模迅速流动，而且也可能透过某种非法的渠道进入一些资本项目管制下的国家。

　　其次，国内流动性过剩虽然有上述国际市场大背景的原因，但又有其特殊性。这些特殊性在短期内是不是可能通过政府政策得以改变呢？

　　从短期来看，国内银行体系的流动性过剩，最直接的原因是国有银行股份制改造上市后可贷资金瞬间上升。从2005年10月27日到2006年10月27日，建设银行、中国银行、工商银行先后在香港及国内上市，它们从市场筹集到资金近3600亿元。加上三家银行上市前中央汇金公司已注资600亿美元，则新增资本金按照资本充足率计算要求，可增加近4万亿以上的可贷资金，远远大于2006年国内银行新增贷款。2007年国内各家银行股改上市将成为潮流，加上国内银行其他方面的商业化改革及国内银行股份改造后信贷规模扩张的冲动，仅通过发行定向票据减少银行的流动性是不现实的。

　　从中期来看，人民币升值的预期导致了人民币泡沫的形成和投机性资本通过合法及非法的方式流入。而这种外部投机性资本大量流入，不仅导致国内房地产市场价格快速上升、炒风盛行，而且导致了国内股市泡沫泛起。人民币升值既不是减少中国国际贸易顺差的理由，也不是降低中国外汇储备快速增长的办法。无论是从历史经验还是从一般的金融理论来说都是如此。而且人民币越是升值，国际市场对人民币升值的预期就越是强烈，国际市场泛滥的流动性越是会推高国内资产的价格。面对复杂的国际市场背景，政府就得稳定

　　从长期来看，国内储蓄率过高是特别的历史条件、经济环境与人口结构决定的。政府希望靠扩大内需的政策来降低居民的储蓄率，从1998年以来成效并不明显。要改变目前中国过高的居民储蓄率，不仅要靠扩大居民的内需，而更要增加居民可选择的投资途径。

　　解决国内“流动性过剩”，就得形成有效的金融市场价格机制，改变管制下的低利率政策，这是政府化解流动性过剩的核心。目前国内流动性过剩正是加快利率市场改革的大好时机，政府要通过政策来弱化人民币升值的内在条件，如要素价格市场化和改变外资进入及外贸出口政策取向等，这些都是化解国内流动性过剩的根本。