周洛华：劣质基因横行导致上市公司股价被低估

　　周洛华

　　一个公司的股价由硬件和软件两个方面构成：硬件是资产，软件是基因。资产包括这个企业拥有的实物资产、股权等容易到市场上按照公开市场价格变现的财富；基因就是企业经营所拥有的这些资产的能力，包括市场开发、技术革新、公司人事架构和客户关系等方面因素。许多情况下，我们的上市公司拥有优质资产，却缺乏优质基因，导致股票价格长期被低估。

　　我国许多上市公司前身是国有企业，拥有许多垄断性的资源和优质资产。但是这些企业上市之后，并没有使这些优质资产的实际价值在中国股市中得到应有的体现，因为优质资产在一些劣质基因的掌控之下，无法体现其价值。劣质基因主要表现为：管理层无所事事，甚至胡乱对外投资，私自为大股东或者其他关联方担保。总之，具有劣质基因的管理层守着一座金山，却只能在年底交出一份差强人意的年报。他们挥霍浪费了其所拥有的优质资产应该带来的收益，使得投资人从上市公司获得的回报低于上市公司优质资产所产生的实际回报。

　　我经常收到研究员发来的报告，他们常常有这样的看法：某某公司拥有的

商业地产每平方米价值3万元，因此公司总市值应该有20亿元，而现在股价对应的市值才8亿元，因此建议增持该股。是时候正面回应一下这样的选股思路了。

　　这并不说明股价被低估，而是市场对其管理层的劣质基因给出了合理的定价，不得不对优质资产打折。这样的管理者在美国市场被称为“价值毁灭者”。有一种专门对付这种管理层的恶意收购基金。具体操作过程是：该基金先在市场规则允许的情况下买入一部分底仓，然后在收盘价上提高30%宣布全面要约收购。美国市场的规则是，如果出现有利于股东的全面要约收购，董事会都应该提交股东大会投票。如果股东大会接受，那么该基金就将公司私有化，然后将其所拥有的优质资产全部抛出，获得现金并完成税收义务之后，注销该公司，将所剩余的现金按照股份派发给全体股东。

　　这样的做法能够让优质资产全面体现其价值，同时消灭了劣质管理基因。恶意收购基金就类似我们体内的巨噬细胞，专门吞噬体内的垃圾。这样的恶意收购有利于中小股民，只有对于原来的管理层来说才是恶意的。他们再也不能无所事事地挥霍股民财富，占有优质资产却充当“价值毁灭者”。

　　当然，收购有时会被董事会拒绝，管理层会提出一个折中的方案，比如：同意提高分红，同意改善管理，同意出售某些非核心资产，同意撤回增发议案等。这时，该公司的经营管理就得到了改善，股价自然也会上升。

　　由此，我们就明白了为什么美国没有

高速公路或者大型物业的上市公司？因为这样的公司往往已经被私有化收购，出售了优质资产，注销了上市资格了。而在我国，这样的公司却长期扮演重要的角色。

　　同样的原因可以解释为什么美国的金矿公司从来不搞套期保值，而我国的铜矿金矿企业却长期从事套期保值业务。我们应该这样来理解源自美国的对冲基金，其真实涵义是做空劣质基因，做多优质基因。美国股市上股价估值比较高，是因为他们的公司治理更好，有一种开放的机制，让优质基因来经营公司。

　　

资本市场的核心是发现价值，价值包括资产价值和资产经营者的价值，如果经营者不能让我们享受到资产的全部价值，我们就应该考虑通过市场手段替换这些管理层。我国股市前一阵子热议“退市”问题，其实，真正应该退市的是那些管理层，而不应该拉中小股民垫背。

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