从国航破发看股市扩容

　　午言

　　最近，中国国航上市首日即跌穿发行价，成为今年新股发行重启以来首只“破发”的股票，引起市场一片哗然。其后的交易中，国航也一直在发行价下运行。对于申购到国航股票的投资者来说，这意味着他们的整体亏损，显然不是个好消息。然而，也有不少投资者对此叫好，认为这是市场对于新股发行过快的反应。

　　自今年新股发行重启以来，相关话题一直是市场热点。此前，不少市场人士认为，在全流通的背景下，新股发行更加市场化，以前的诸多问题将不复存在。然而几个月下来，人们却发现变化没有预期那么大，由此引发了各种各样的争议。这其中，至少有两个问题值得思考。

　　一是新股发行是不是太快了？从数据上看，今年6、7月份的首发新股融资额达415亿元，确实是一个比较高的数字，而二级市场对于扩容也越来越敏感，普遍认为发行速度超过了市场承受能力。然而，在一级市场上却是另一番景象：新股依然是十分抢手的“香饽饽”，动辄千分之几的中签率，让买新股像

中奖一样难得。即使是发行过程一波三折的国航，其网上申购中签率也只是刚过5%。

　　二是新股发行价格是不是过低？从新股发行市盈率看，基本上都在20倍以上，高的如威尔泰达35.76倍，与二级市场同类

股票相比，定价并不低。而且发行价都是通过向机构询价后得来的，按说不应与市场价有太大出入。然而，现实情况是，新股上市后还是出现较大涨幅，涨幅超过100%的也不在少数。

　　这些看似矛盾的现象，正是新股发行机制不成熟的表现。在“新股不败”效应的带动下，巨额资金云集一级市场，追求无风险的超额收益，也给二级市场带来了较大压力。可以说，正是由于一级市场的“新股不败”，才导致了二级市场的“扩容恐惧症”。本来，发多少新股是市场可以自我调节的。如果某一段时间新股发行规模过大，公司质地不够好，市场就可能不买账。企业在发行股票时不能不重视市场的反应。但在我们的市场上，发行公司只要通过相关审核，基本上代表融资成功；投资者只要能买到新股，就意味着丰厚的利润，一级市场成了一个几乎没有风险约束的市场。这显然是不正常的。

　　从这个角度来看，国航的“破发”，无疑有其积极意义。它打破了“新股不败”的

神话，提醒市场参与者，新股同样存在风险，不加选择地“逢新必打”，也可能会遇到亏损。事实上，国航在发行期间，由于机构投资者反应冷淡，就被迫缩减融资规模，这已经反映出市场机制的作用。

　　当然，考虑到国航上市时机正是航空业的低谷期，其“破发”很可能只是个案。从“新股不败”产生的原因看，既有制度设计方面存在缺陷，也有部分投资者“炒新”、“炒小”的惯性投机思维等。这些因素在短期内得到改变并不容易。让更多的优质公司上市，是提高上市公司质量的重要举措。如何在保持市场平稳的前提下推动发行，如何避免融资成为“圈钱”行为，完善新股发行机制可以说是证券市场面临的又一紧要任务。

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