黄湘源：中石化股改显一股独大逻辑

　　“先整合、后股改”猜测落空，不免令中石化股改的炒作黯然失色。但对于中石化来说，却是排除障碍进入股改的一大关键。否则，中石化股改的时间表还真不好说！

 

　　中石化在股改问题上之所以一直闪烁其辞，除了表态权受限之外，打包股改的思路也是令其一直难以轻装上阵的重要原因。中石化可以说是中国股市的一个缩影。中国股市的问题，按照华生教授的说法，除了股权分置之外，最大的隐患就是非整体上市。中石化则不仅自己在上海、香港、伦敦和纽约4个证交所上市，且其大股东中石化集团旗下还拥有多达11家上市公司，其中还包括H股和A+H股。通过内部整合以解决关联交易和同业竞争，是中石化在海外上市时作出的承诺，也是优化资源配置增强控制力和垄断程度的重要环节，也可以说对股改有着重要意义。但在“先股改后改制”已成为整体股改推进关键的情况下，“先整合后股改”不免把中国石化(资讯 行情 论坛)本来可以简单化处理的问题变得大大复杂起来。

 

　　在中石化刚启动对子公司要约收购时，笔者曾指出，中石化做的其实是进一步国有化，媒体却偏要名之曰“私有化”，不免张冠李戴。难道重回以前的石化部时代也可以说是“私有化”？中石化及其背后的决策层如果不是自己的战略思维模糊到无以复加的地步，何至于对如此混乱的概念竟至今不置可否。

 

　　大有大的好处，大亦有大的难处。不要说中石化旗下不乏经营得很好的子公司，就算集中经营好于分散经营，集中管理胜过分散管理，莫非中石化也需要像首钢或鞍钢一样来个异地重建？再说，中石化如果真有那么多的钱用于收购旗下经营状态各异的子公司，又何必要国家财政补贴还要申请银行贷款？如果事情不是难以为继，“先整合后股改”也不至于变为“先股改后整合”。迹象表明，大手大脚的大包大揽不免将累及中石化自身的优良业绩，这着实令人不敢恭维。

 

　　中石化虽被迫暂时搁置了整合计划，却又抢在股改前采取紧急行动，回购了失落在几家金融机构的非流通股股权。此举同“私有化”名义下的整合着力点虽然不同，方向则基本一致。一味的做大似乎正在成为中石化之类垄断性国企唯一可以选择的方向。这是一种危险的趋向。中石化大股东控制的股权是不是非得由71.23%提升到更高不可，有谁能说得清呢？把大权独揽说成避免人家手里区区5.5%的非流通股形成流通性冲击恐怕也是无稽之谈。其实，无非是由于并购政策的变化，进一步“一股独大”没有要约收购之虑，成了中石化低成本扩大股权集中度的大好机会。

 

　　中石化好就好在股权集中，坏也就坏在股权集中。股权集中令中石化股改的丰厚利益不容他人来分一杯羹，但也使得公司的治理结构缺乏必要的制衡机制，包括股改对价在内的重大决策将更加受制于“一股独大”。

 

　　一切的一切说明，无论是整体的股改还是中石化的股改，真正起作用的并不是市场规则，而是行政法则。国有大股东不仅通过支付有限的对价换得利益无限的流通权，而且还要以股改的名义做大“一股独大”并大捞特捞一把。说到底，这无非是“一股独大”意志在股改中的具体体现。