股权激励须警惕内部人控制

　　■张东臣

　　对于国内的上市公司来说，与其说股权激励是留住人才的“金手铐”，倒不如说其性质更像是一次类似于MBO的产权改革。从反馈的信息来看，上市公司高管们莫不对此趋之若鹜，大有迫不及待，蜂拥而上之势。因为对他们来说，这可能意味着一夜暴富。

　　从投资者角度看，实施股权激励理论上也是利大于弊的。如，有利于使上市公司高管的隐性收入阳光化，使经营者利益与股东利益更趋一致；有利于完善公司治理，提高上市公司质量，等等。这也正是监管层、上市公司高管、中介机构力推股权激励的依据。

　　然而，股权激励该如何进行规范？现实能否达到预期的效果？相信不少投资者仍心存疑虑。

　　现代企业制度以所有权与经营权相互分离为主要特征。建立有效的经营者激励与约束机制是公司治理结构的核心问题。但值得注意的是，激励与约束两者缺一不可。前者是为经营者提供利益驱动，使其为股东创造更多价值；后者则是对经营者施加必要的压力，以免其消极懈怠甚至出现侵犯股东利益等不规范的行为。因此，无论激励还是约束，最终都是围绕股东利益这一核心的，激励机制必须是建立在股东利益最大化之基础上。

　　众所周知，国内上市公司存在国有股东虚位的问题，委托代理关系不明确，在国有股“一股独大”、中小股东发言权有限的情况下，上市公司往往被经营层实际掌控，产生内部人控制，存在道德风险，股东利益难以保障。这些实际控制上市公司的经营层对建设对自己有利的激励机制必然积极，而对建设约束机制必然消极。上述原因再加上监管不力，国内上市公司就很容易形成“强激励-弱约束”的格局。

　　约束不足还体现在竞争不充分上。首先是对经营失败行为缺乏有效惩罚。国内上市公司多以国有为主体，受政府非市场化干预过多，即使经营严重亏损或资不抵债，也很少会面临破产、退市、被兼并的压力，相反政府还可能会出面注资、重组。企业的经营者自然也就无须考虑“落后会被淘汰出局”的问题。而且，企业的董事会及高管成员多由行政任免，少有因业绩糟糕而被解雇之虞。事实上，竞争本身也是一种非常强的约束，也可以被认为是负激励。如果企业、行业或员工都不是处在充分的市场竞争下，那么相应的其所受到的约束也会大打折扣。

　　在国外，股权激励针对的往往是面向全社会招聘的职业经理人。这些职业经理人的责权利和任期都非常明确，而且随时都可能根据合约规定被炒鱿鱼或被迫辞职。因此，对国有上市公司来说，在实施股权激励的同时，应尽快建立国有资本的委托代理机制，完善职业经理人制度。只有能上能下，有奖有罚，谈激励约束机制才有意义。

　　那么，在国有股东虚位、内部人控制现象严重、约束机制不到位的情况下，国内上市公司的股权激励会不会演变成瓜分国有资产、掠夺股东财富的盛宴？这种担忧不无道理。首先，制订股权激励计划的主体本应该是股东或股东代表，但在“一股独大”、内部人控制的上市公司，激励计划的制订和董事会、股东大会表决实际上都是由公司现任的管理层在主导，这和不规范的MBO过程中的“自买自卖”行为没有本质的区别。

　　如果激励计划不能代表股东的真实意图，就可能被贪婪无度的公司管理层所滥用。股权激励计划设计标准的客观公正性也令人怀疑。越是存在内部人控制问题的公司，股权激励方案可能越优越，高管回报也越丰厚。这岂非有奖励后进之嫌？而更为重要的还是缺乏负激励，如果企业亏损了，公司搞垮了，募集资金赔光了，这些高管又将承担怎样的责任呢？赚了是自己的，赔了是股东的，又何谈股东利益最大化。

　　此外，即使企业盈利，其中又有多少成分是管理层努力的结果呢？有的国有企业具有垄断性质，有的企业是靠政策吃饭，还有的是周期性行业，靠天吃饭，实施股权激励的意义能有多大体现呢？而且每个企业的成长历程也不尽相同，有的是现任管理层白手起家，完全市场化运作的结果，有的则是靠财政投入巨额资金和政府的大力扶持，股权激励计划如何衡量管理层对企业的实际贡献？会不会反而激励了那些一贯损公肥私、侵吞上市公司资产的硕鼠呢？

　　在整个市场诚信环境、法制环境没有根本改善之前，股权激励恐怕很难防范上市公司管理层的短期行为和内幕操控。首先，内部人控制导致公司管理层自己给自己激励，所谓咨询机构无非是为赚取咨询费的惟利是图者，缺乏问责机制；其次，国有股东虚位、对中小投资者保护不力，导致经营层肆意侵犯股东利益而较少受到惩罚；第三，

会计师事务所等中介机构无法做到勤勉尽责，导致经营层肆意进行财务操纵甚至造假；第四，

证券市场监管不严，导致虚假信息披露、内幕交易、操纵市场等证券欺诈行为屡见不鲜。总之，国内的市场环境为上市公司高管做假账套现提供了一系列的便利和良好的土壤，与监管严厉的美国证券市场相比，似乎更易发生类似“安然”、“世通”的弊案。