中行先H股后A股并不理性

　　本报评论员 李利明

　　在中行H股即将上市之际，有消息说中行将在发行H股之后择机在国内A股市场上市；此外，交行很有可能成为首家从香港H股市场回到国内A股市场上市的银行，交行在去年一度按照A+H的模式运作上市计划；而建行和工行的有关人士也都表示，不排除择机在国内A股市场上市。本报认为，对于这几家银行而言，在H股上市之后再到国内A股市场上市，绝对不是 一个理性的选择，不是一个对投资者负责的选择。

　　首先，作为国内银行股改“三步走”的第三步，上市的目的是什么？按照

资本市场的理论，上市主要有两个目的，一个是筹资的需要，通过上市筹集下一步发展所需要的资本金；另一个是自身变革的需要，通过资本市场的压力和来自监管机构的压力，促使上市公司改进公司治理、规范经营。已经实现海外上市和即将海外上市的几家国内银行的董事长和行长在不同场合多次强调，上市的主要目的不是为了筹资，而是为了给自身的改革增添外部压力，以改善公司治理。新巴塞尔协议提出的银行健康运作的三个支柱，就包括来自监管机构的有效监管和来自市场的信息披露监督。

　　其次，为什么国有银行上市的首选地是境外资本市场，是香港

证券市场而不是国内证券市场？这是因为与国内证券市场相比，香港证券市场的监管环境和市场运作的规范程度都要好得多。而中国证券监管机构的监管水平、证券市场运作的混乱程度都有目共睹。由于香港是国际金融中心，香港证券市场是国际主要的证券市场之一，国有银行能够达到香港证监会的监管要求，在香港联交所挂牌上市，这对于全球银行业还是一个积极信号，表明了国有银行改革的成效，有助于提高国有银行的国际知名度和认可度。而在国内上市显然做不到这一点。因为在过去几年来，国内上市公司的违规操作屡见不鲜，最早的上市银行深发展还发生了动用资金炒自己

股票的严重违规情形。这些情形已经严重影响了境外投资者对于中国证券市场监管水平的信任。如果国有银行选择在国内证券市场上市，将不足以向国际金融界树立国有银行改革很成功的信心。

　　第三，从融资的角度看，在香港证券市场进行融资的审批程序和环节要比在国内证券市场少很多，效率要高很多。2003年11月，中行选择最佳时机在香港市场出售了10%的中银香港股权，获得了100多亿港币的资金，并没有遇到任何监管障碍。而对于国内A股市场上市的五家股份制银行而言，过去几年遇到的最大发展障碍就是资本金不足。但是他们正常发展的补充资本需求在国内证券市场上并不能得到满足——2003年招商银行计划发行100亿元可转债遭遇风波；浦发行和华夏银行的增发再融资计划迟迟得不到批复；深发展引进GE资本作为战略投资者的方案迟迟得不到证监会的批准。2003年底民生银行提出发行H股上市；今年3月招商银行决定到香港上市，除了进入国际资本市场的考虑之外，在国内证券市场不能及时的补充资本金也是主要考虑之一。

　　原来像中石化那样在H股市场上市的公司，之所以回到A股市场上市，主要考虑是两个市场的市盈率水平相差较大，在国内A股市场上市能够获得更高的市盈率水平。如今，随着香港H股市场的火爆和国内股市的低迷，两个市场的市盈率水平相差已经不大。就以对于银行业最具有意义的市净率指标而言，目前交行和建行的市净率并不低于国内A股市场的五家上市银行。既然有了香港证券市场那个持续补充资本的通道，就不需要再到国内A股市场寻求补充资本之路。

　　对于上市公司而言，接受证券监管机构的监管是有成本的。如果同时在香港联交所和国内证券交易所上市，将要面对香港证监会和中国证监会两个监管机构的监管，同时接受香港联交所和国内证券交易所的监管规则。在进行信息披露时需要准备两套申报材料、按照两个标准进行信息披露。并且两个监管机构、两个交易所的要求之间也可能存在矛盾和冲突之处，这一点在其他先H股后A股的上市公司身上已经有所体现，在民生银行和招商银行准备H股上市中也遇到同样的问题。增加一个监管者，上市公司相应承担的信息披露、与监管者沟通等监管成本会有很大的增加。

　　从这些方面考虑，对于已经在海外上市的国内银行而言，回到A股市场上市并不是一个理性的选择，而国有银行股改的绩效也将会大打折扣。