股市不惧银根收紧威胁

　　融资需求强烈、财务杠杆较高的资本密集型行业受影响会大一些

　　国信证券经济研究所资深宏观策略分析师　谢可

　　当前经济运行中，短期投资反弹和宏观调控以来个别高耗能产业产能过剩的矛盾仍然存在，但从产业链上各行业景气轮动的顺序、内需的变化、流动性等指标考察，在经过2年的 宏观调控后，经济运行的内在矛盾已经逐渐由产能过剩引致通货紧缩的忧虑过渡到投资反弹、流动性充裕诱发通货膨胀和经济过热上来。　　

　　从1-2月份固定资产投资、贷款流向和行业盈利状况分析，钢铁、电力、炼油等少数工业行业景气度仍处于历史低位、煤炭行业景气度高位逐渐回落，其他27个工业子行业的盈利增速和流动性增速均超过20%。

　　以水泥、有色金属行业为例，这两个宏观调控的对象已经开始强劲复苏。1-2月份水泥行业的利润增速由2005年同期的-44.3%提高到48.6%，接近2004年历史最好盈利水平，有色金属行业的利润增速则由05年的31%大幅提升至113.8%。

　　投资在较低的通胀压力之下反弹，是以真实需求为基石，而不是仅仅依靠银行无限度放款形成的泡沫经济。1-2月份价格指数显示，实际利率处于历史低位导致较低的资金成本，支撑企业扩张投资规模，形成较好的盈利局面。这种良性循环在资源尚未达到充分就业状态之下，价格上涨幅度较小，从而通胀压力不至于损害到最终需求的时候，直接提高银行利率水平，增加企业运营成本并非上策，现阶段货币政策的规模效应优于价格效应。

　　实际上，伴随宏观经济景气度持续向好和上市公司盈利的增长，市场利率必然是一个长期上升的趋势，而

股票价格是上市公司未来自由现金流量贴现的结果，取决于投资资本回报率和资本成本，在一轮由经济基本面支撑的牛市中，市场真正担心的是资本回报的压力与不断上升的资本成本之间关系逆转的临界点何时来临，而这个临界点则取决于经济基本面的变化。

　　当前我国汽车、

房地产、电子元器件、化工新材料等行业复苏；产业轮动中水泥、机械设备乃至

钢铁业的回暖；下游消费需求的强势；有色金属、贵金属等资源行业的全球投资浪潮表明现在讨论“另一只靴子何时落下”的问题还为时尚早。总体上说，存款准备金率上调在当前流动性充裕的市场环境中，通过收缩信贷规模对实体经济和上市公司的影响相对较小，对股市将更多在心理层面造成影响，形成市场的短期波动。

　　收紧银根将对融资需求强烈、财务杠杆较高的资本密集型行业和中小企业的影响大一些，如房地产、工程机械、建材。由于压缩了基础货币投放量，商业银行将面临贷款规模增长的压力，另外在利率浮动区间内银行将根据企业实际情况上调利率，与直接调整利率基准相比，增加了谈判难度。另外，每一轮收紧信贷都将促进行业的兼并重组，提升行业集中度，在大浪淘沙中，市场竞争激烈的行业和行业中的弱势小企业将受到较大影响。