水皮：股改的追求是什么

    水皮

    华能股改打开升值空间

　　在很多人的概念中，股改是中国股市和国际接轨的必然途径，因为股改不仅将导致全流通，而且还将导致股价和国际市场接轨。

　　正是基于这种集体无意识，股改之初市场普遍流行上证指数(资讯 行情 论坛)将跌至800点的认识。

　　800点是一个什么概念呢？

　　800点源自于两个概念。一个是除权的概念，如果普遍对价是10∶3送股的话，那么1100点的指数除权之后就是800点。另一个概念就是A股和H股接轨，并非巧合的是，当时A股和H股的价差不多不少，正好就是30%，如果A股和H股的价格看齐，那么就意味着上证指数有30%的下跌空间。

　　但是，800点毕竟只是一个集体无意识，很多人并没有意识到

股票市场的价格不是一个市场概念，而是集中概念，市场的价值中枢取决于蓝筹股的定价，正是这种差异，股改不仅让大多数人意识中的下跌没有实现，而且还通过蓝筹股的除权打开了升值空间。华能国际(资讯 行情 论坛)就是其中的典型。

　　华能国际最初的股改对价是按10∶2.8送的股，在和包括机构投资者在内的流通股股东充分沟通后，送股对价提高到了10∶3的市场平均水平。已经超出人们对于绩优蓝筹对价水平的预期，以市盈率测算，华能国际已经低于国际水平。

　　华能国际在停牌时的价格是6.30元，可能的除权价是4.85元，而华能国际目前H股的价格虽然和前期相比有所回落，也有5.15港币，这意味着除权后的华能国际A股价格将会和H股出现倒挂，倒挂的幅度将达到9.5%左右。而如果华能国际的股改被提前一个月的话，那么倒挂的幅度将达到惊人的25%。

　　华能国际目前是中国最大的独立发电上市公司。公司现在拥有的权益装机容量达到2332万千瓦，而国内排名紧随其后的上市公司长江电力(资讯 行情 论坛)和国电电力(资讯 行情 论坛)的权益装机容量分别只有691万千瓦和566万千瓦。作为一只同时在纽约和香港、上海三地上市的公司，华能国际由于其发电厂主要分布于中国东南沿海经济发达地区而为国际国内投资机构所青睐，在最新股东排名中，H o r izon A sse t M an agem en t，In c拥有3831万股居流通股第一的位置，而K in e tic s A sse t M an agem en t In c则以1488万股排在第五位，这两家资产管理公司都是去年通过香港市场购入的H股。当然，华能国际的实际价值是多少，大股东华能集团最清楚。所以，伴随着股改启动的是发生在非流通股东之间的股权重组和并购。

　　华能集团和河北省建设投资公司、江苏省投资管理有限责任公司、

福建投资企业集团公司、辽宁

能源投资(集团)有限责任公司、大连市建设投资公司、南通投资管理有限公司、汕头电力发展股份有限公司、丹东能源投资开发中心和汕头市电力开发公司分别签署《股份转让协议》，合计收购的非流通股数量达到11.14亿股，占公司总股本的9.24%，价格为4.09元，动用资金45.56亿元。而华能国际2005年三季度末的每股净资产仅为3.09元，也就是说仅法人股收购的价格就溢价了30%左右。这和绝大多数法人股以净资产为定价标准转让形成鲜明对照，大股东如此花血本收集股份，只能说明一点，公司的内在价值远远超过净资产的价格，大股东增持则说明对于公司的长期经营和升值信心十足。

　　华能国际的股改居然会变成大股东增持股份的契机，这又是出乎一个很多人想象的结果。这次收购完成后，华能集团已经控制了52.02%的股权，股改后依然控制50.78%的股权，特别值得指出的是占总股本18.48%的其他非流通股的对价也是由华能统一支付的，我们可以将此看作华能集团收购其他股东部分股权的附加条件。如果果真如此，那么，答案就只有一个，那就是华能国际的价值值得大股东在付出巨资的同时还承担股改的对价；果真如此，我们就能理解华能集团5年内股份不上市流通的承诺并不是花言巧语或者心血来潮。

　　中国1300家上市公司中如果有10%像华能国际，那么何愁市场的稳定？如果有20%像华能国际，又何愁牛熊争斗？如果有30%像华能国际，更何愁什么新老划断，股改成败？

　　与国际接轨并不是股改的目的，恢复投资者信心、打开中国股市的上升空间才是股改的追求。