IPO应尽量市场化 怎么发和发什么比何时发重要

　　□王栋

　　股改进程过半，关于恢复发行新股的讨论也开始热烈起来。在专业人士的各种意见中，围绕当下是不是能够恢复新股发行以实现“新老划断”的争论较多。但是，依笔者的看法，其中一些讨论并没有触及到本质。

　　毫无疑问的是，股权分置改革、国有资产重组以及国外战略投资者进入股市，确实使当前的证券市场产生了巨变。市场生机迅速恢复，我们看到的是一揽子改革措施起到了作用。那么，新股发行作为证券市场运行的最重要部分之一，是没有理由走老路而重启的，也需要进行配套改革。

　　就“发新”的本质而言，笔者认为，“怎么发”和“发什么”，是比“何时发”更重要的课题。在我国

证券市场15年多的实践中，成绩巨大的同时也问题不少，相当多的一些问题，其实是由“新股发行”这个源头而引起的。

股权分置，就是发行源头撕裂了“同股同权同价”这个基本原则的巨大后遗症。进行股权分置改革，可以直接匡正这一点。

　　除此之外，新股发行中还存在着其他一些问题，如果不进行改革，提高上市公司质量也许会成为一句空话，大量排队等待融资的公司也将失去最佳时机，国际股市风头盖过国内的尴尬现实，恐怕也不会因为加强行政管理的原因而轻易改变。

　　在这样一个改革良机，我们迫切需要以务实的态度来对待恢复新股发行的问题。现在，是为走向国际化和现代化的

股票市场建立一个科学、高效的发行体系的好时机了，这个发行体系既要能够服务当前市场，也要为未来的市场规模高速扩容预留空间，这比发新何时重启更值得深入思考。

　　事实上，深沪证券市场的发行体系改革，一直也没有停止，例如发审委的组成、发审的过程、IPO的程序、申购的方式等等，但是这些改革一直是在一个固定的框架内。相对于成熟市场的IPO依靠全球资本市场的背景而言，相对于市场化的发行方式而言，我们的发行方式决定了申购资金投机性逐利，股票发行上市与否的决策者并不一定完全了解企业真实情况等等弊端。

　　这样的后果，就会出现“劣股驱逐良股”的空间，少数粉饰财务报表的企业和缺乏发展后劲但当前处于巅峰的企业，“过会”后就很容易被申购者抢购，但是申购者获得一、二级市场的溢价之后，也会很迅速转手股票。

　　以香港市场的IPO为例，根据港交所《上市规则》，公司可以通过公开招股、发售现有股票、配股及介绍上市等4种方式发行股票，投资者通过认购获得股票。按照投资者的性质，新发行股票通常由参与新股认购的国际配售投资者、一般投资者、有反稀释权的股东等投资者获得。

　　国际配售的投资者分为机构投资者、大型企业、大富豪和非上市公开发行等，通过内部分配获得新发行股票，其中有些股票有限售期。一般投资者就是散户，通过参与首次公开招股申购中签获得新发行股票。在这个发行程序中，香港新股认购投资者要综合考虑如何挑选新股、是否参与新股认购、认购多少数量、是否以及如何融资认购等问题，都是市场本身说了算。

　　最大限度地实行市场化，这就是新股发行一条金科玉律。一家企业应该自主决定是不是发行股票，而投资者应该有权利、有义务，也有能力自己去把关，要不要申购这家公司的股票，申购多少，是否融资申购，中介机构在其间发挥应有的作用，监管机构主要关注其中各环节的公平、公正和公开。这可能是一个途径。

　　(证券时报)