水皮杂谈：清华同方的牺牲换来7000万股民希望

　　“一个同方的牺牲换来7000万股民的希望，这种牺牲是无私的、伟大的，水皮谨以个人的名义向代表3302万股流通股投下庄严反对票的清华同方(资讯 行情 论坛)的股东表示崇高的敬意和敬礼。”

　　6月10日，是中国股市值得纪念的日子，也是清华同方载入中国资本(资讯 行情 论坛)市场史册的日子。这一天，同时和三一重工(资讯 行情 论坛)举行股改试点投票的清华同方 遭到了史前的“伟大失败”。为此，水皮杂谈发表“清华同方换来谁的希望”一文，上面的文字就是该文章的最后一段。

　　清华同方出师未捷身先死却使领导喜若狂。著名经济学家刘纪鹏先生致电水皮，转达来自管理层的读后感，声称水皮在文中总结的四点意义令人感到兴奋不已。

　　“意义之一在于肯定了对价的合理性，意义之二在于肯定了博弈的正当性，意义之三在于肯定了对价的可行性，意义之四在于肯定了试点的公正性。”事实证明，水皮总结的四大意义在半年之后的清华同方第二次股改方案上再次得到了印证。

　　12月22日，清华同方再一次启动股改进程，重新做人，推出了10送3．66的对价方案。和第一次未通过的股改方案相比，虽然对价只是提高了0．10股，但是相对简洁明了，抛弃了以公积金转增再转赠的“花案”。上市公司的总股本保持不变，单股利润亦将维持在0．24元的水平，清华同方高科技的概念得到了一定程度的保护。

　　实事求是的说，清华同方的试点方案之所以失败，股东持股分散是一个原因，但绝对不是最主要的原因。

　　实事求是的说，清华同方的试点方案虽然在四家企业中不算最好的，但是对价却是最高的。

　　对价最高的方案为什么在散户那里会通不过？难道散户们都是傻子吗？

　　答案当然是否定的。

　　关键在于投资者认为方案没有体现出清华同方的大股东足够的诚意。

　　表现之一，在于以公积金转增的形式支付对价，给人留下铁公鸡一毛不拔的印象。10送10的方案，是一个典型的聪明方案，也是一个典型的聪明反被聪明误的方案。方案的设计者西南证券本身是个券商，市场思维定势错把熊市当牛市，错把贴权当填权。结果，大股东送出的股权虽然折合对价也达10∶3．56，但却没有多少人领情。

　　表现之二，在于否决了讨价还价的可行性，给人留下僵硬自负，“一股独大”的印象。尤其是国资底线34％不能突破的说法更是牵强。或许，大股东的固执是一种体制成本，但是市场是功利的，只看结果，不问过程。

　　比较清华同方前后两个方案，出入实际上要比对价提高了0．10这个变化大得多。

　　不得不指出的是，不管是第一个方案还是第二个方案，清华同方的对价，在大股东送出率上都达到了30％以上。

　　清华同方的总股本为5．75亿，流通股占2．73亿非流通股为3．02亿，其中第一大股东清华控股持有28962万股，占全部股本的50％以上。根据失败的第一个方案，清华同方先是按10：4．75实施公积金转增，然后大股东持转增部分作为对价对付给流通股股东。据此测算，清华同方的大股东要送出1．43亿股，占公积金转增后大股东股本4．45亿股的32．13％。根据最新的方案，大股东要送股的数量是9992万股，占大股东3．02亿股的33．08％。

　　在股改中有两个指标，一个指标是所谓的送达率，表明流通股的受益度；还有一个指标叫送出率，表明非流通股的出血量。即使按送达率而言，清华同方的比例也均高于平均3．23的水平，而如果按送出率来测量，清华同方(资讯 行情 论坛)大股东的出血量就更大。同样是送股，宝钢的对价只有10∶2．2，国有股送出8．5亿股，只占原国有股137亿的6％；同样是送股，广州控股(资讯 行情 论坛)的对价只有10：2．8，国有股送出1．48亿股，相当于原有国有股数量的9％；同样是送股，长江电力(资讯 行情 论坛)的对价只有10∶1．67，国有股送出2．32亿股，相当于原国有股本总数的4．21％。

　　不比不知道，一比吓一跳，清华同方的失败原来不仅仅是一个“伟大的失败”，还是一个“悲壮的失败”，更是一个“无谓的失败”。

　　这种无谓的感觉在股改全面铺开之后，清华同方的投资者体验得最为强烈。看看股改全面推开后被频频暴光的“投票门”黑幕，再看看投票通过之后屡屡失信于民的“承诺门”闹剧，水皮很难相信，大家不会有“早知今日，何必当初的感觉”。

　　科达机电(资讯 行情 论坛)被否决了，金丰投资(资讯 行情 论坛)被否决了，深纺织(资讯 行情 论坛)被否决了，三爱富(资讯 行情 论坛)也被否决了，谁又能说这不是清华同方带给投资者的希望呢？

　　清华同方的二次股改时机把握的不错，一方面15批股改的公司多达38家，相比之下清华同方的方案对价偏高；另一方面随着股改的深入，投资者已经习惯以10∶3作为对价中枢，因此，投票的“理性”成分将会加强。虽然，二次方案和第一次方案相比，对价的增加太具象征性，但是按已经形成的惯例，水皮相信在有效的沟通之后，清华同方的方案将更好看。

　　清华同方第一次试点方案被否决，股价却上涨，这是市场对于清华同方投资者的报答。清华同方的流通股东自己的投票告诉我们，世界上本来就没有什么救世主，要把握自己的未来，全靠我们自己。清华同方第一次“伟大的失败”带来的是市场的希望，清华同方的从头再来救赎的同样是我们这个由于“不洁”的股改而陷入僵持的市场。