提高信息披露质量需多管齐下

　　信息披露问题的实质，是上市公司对中小股东利益的漠视

　　作者:赵景凤 李瑞平 /文

　　到2005年9月，沪深两市上市公司达到1381家。我国证券市场在主要借鉴美国和香港等国家与地区的经验的基础上，现已基本形成了信息披露的制度体系框架。但当前我国上市公 司信息披露质量还不尽如人意，存在的问题较多，其中主要有信息失真、信息披露不及时、信息披露不充分等。

　　信息披露不真实，甚至是虚假陈述。主要表现在两个方面：一是招股说明书的过度“包装”，低估损失，高估收益，造成盈利预测偏差较大；二是有利润操纵行为。上市公司运用不恰当的会计处理办法，提供带有明显误导性的财务报告，以粉饰经营业绩。

　　信息披露不及时，较滞后。不及时的信息披露，一方面其使用价值降低，另一方面无异于为内幕交易和操纵市场行为创造良机，从而使中小投资者利益受损。

　　信息披露不充分，不完整。主要表现是，有关信息的陈述不充分，甚至断章取义，避重就轻，报喜不报忧，包括故意隐瞒信息或者存在多处重大遗漏等。披露信息不全面较容易误导投资者，为某些不法市场操纵者提供了更多的机会。

　　动机与成因

　　从公司层面上看，上市公司违反信息披露制度的动机或目的有三：

　　欺诈上市。

　　为配合庄家操纵股价，以便牟取非法利益。

　　为应付

证券法律规定的各种信息披露制度，对公司的财务状况、经营状况弄虚作假，尽量使披露的信息符合法律对业绩等情况的要求。

　　造成我国上市公司信息披露不规范的原因是多方面的。归纳起来，主要有以下几点：

　　1.现行信息披露法规制度存在漏洞和不足。

　　尽管目前我们也有一些行政法规，如《股票发行与交易管理暂行条例》、《禁止证券欺诈行为办法》、《公开发行股票公司信息披露实施细则》、《公开发行股票公司信息披露内容与格式准则》，等等，但从实际执行的效果来看，仍存在着较为严重的缺陷。一是法规出台严重滞后于实践的发展，立法似乎更多地是被动、消极地“堵窟窿”，缺乏预见性和超前性。二是目前我国有关现行法规制度中仍存在漏洞和不足，需要进行修改和补充。

　　2.我国证券监管框架尚不健全。

　　当前我国证券市场尚处于发展的初级阶段，整个市场很不成熟，各项规则和制度都不健全，在此情况下，强化政府监管固然很重要，但完全依赖政府来监管市场是不现实的。首先，在市场经济初级阶段，市场信息不充分，政府获取的信息不可能是完全无误的。同时由于其本身并不接近市场，它就更不可能对各种证券市场中的违法违规行为都能明察秋毫，了如指掌。其次，政府用于监管的资源也是有限的。因此，政府没有足够的能力来监控一切。

　　3.监管目标事实上的错位。

　　信息披露监管的目标一般有两个：一是增加现有证券监管系统的有效威慑作用；二是给受侵害投资者提供救济与补偿的手段，充分保护投资者的利益。但在监管实践中，这一根本目标没有得以体现。从我国上市公司信息披露违规的典型案例来看，投资者所遭受的损失非常惨重，但无论从目前的相关法律法规，还是司法实践，以及证券监管部门的实际处理来看，投资者的损失都难以挽回或全部挽回。事实上，由于投资者所受的巨额损失没有得到相应的赔偿，也没有起到对潜在的违规者的威慑作用。

　　4.处罚不力，造假者的机会收益远远大于败露成本。

　　从上市公司造假处理结果来看，对责任机构和责任人员的处罚明显不力。上市公司虚假信息而骗取上市、配股、增发资格募集到的资本和虚假信息导致的公司市值的增加等等，这些收益远远大于由于被罚带来的损失。

　　5.会计师事务所等专业性中介机构运作不规范。

　　作为专业人士，会计师签名的文件一旦在上市公告中出现，无疑增加了该信息的证明力和可信性。但是，由于当前上市公司信息披露的法律监管制度还不完善，而且某些会计师的道德素质低、职业操守观念差，出具虚假会计信息、误导投资者的事件屡见不鲜，严重损害了中小投资者的合法利益。

　　6.上市公司信用缺失与短期化行为。

　　信用缺失在我国上市公司中已是一个十分严重的问题，影响恶劣，后果严重。由我国上市公司的诚信危机所导致的投资者对证券市场的信心危机，从本质上反映出我国证券市场现存的道德危机。一些上市公司大股东或内部控制人片面追求自身利益的短期最大化，虚假信息披露谋取不正当收益，极大的损害了投资者的利益。

　　7.上市公司内部人员及其相关人员保密意识和法律意识不强，也会导致公司内幕信息随意或提早泄露。

　　而长期以来政府对股市功能的定位以及卖空机制的缺失未能有效激励发现造假行为者等因素，也是我国信息披露违规行为存在的原因。

　　信息披露的完善

　　我国证券市场信息披露中存在的问题，严重影响了证券市场的健康发展，亟待解决。对此，除加强上市公司诚信建设，提高投资者自身素质等必要措施外，对监管层而言，进一步完善信息披露制度才是解决问题的关键。

　　1.完善信息披露规范体系。

　　完善信息披露规范体系，需要服从信息披露的基本目标，突出投资人的信息需求，拓展各规则的深度与广度，提高可操作性。

　　首先，构建各个行业的独立的信息披露制度。由于各个行业的特殊性与公共性，除需要遵循证券市场信息披露的常规规则外，还需要构建各个行业的独立的信息披露制度。针对一些特殊行业的上市公司，如银行、保险公司、证券公司、

房地产公司，在编制信息披露的文件时遵循的内容与格式上的要求上应作出更为详细的规定。

　　其次，自愿性与强制性披露相结合，实现信息披露的公开性。随着整个经济环境的快速变化，投资者对上市公司的信息需求越来越高，强制性信息披露很难赶上投资者信息需求的变化，同时强制性信息披露制度本身也存在缺陷，需要自愿性信息披露的补充和扩展。证券市场监管部门应该在重要性和成本效益原则的前提下，尽快推出上市公司自愿信息披露章程指引，鼓励并规范上市公司的自愿信息披露。

　　2.完善民事损害赔偿制度。

　　当前，我国法律对于违反信息披露的责任追究比较侧重于行政和刑事责任。但是，对于违反信息披露的民事责任的追究缺乏系统规定。在具体操作中，往往是行政责任、刑事责任易于落实，而对中小投资者赔偿的民事责任却落实不了。几乎在每一次上市公司的违规信息披露事件中，受伤害最大的无一例外都是广大中小投资者。

　　由此，迫切需要建立行之有效的民事赔偿制度，明确不同违规行为所适用的司法程序，形成一个适宜的、畅通的上市公司信息披露法律责任的追究和惩戒机制，真正从法律上对上市公司的信息披露行为形成有力的约束。

　　3.加大信息披露的监督力度。

　　仅仅制定信息披露的法律法规是不够的，这些法律法规还必须得到严格的执行。中国证券监管机构既需要借鉴国外证券监管立法，同时也需要借鉴国外的执法经验。

　　在政府监督有效发挥作用的同时，行业自律组织和社会监督力量也应发挥有益的、必要的补充作用。在美国证券市场上，政府、自律组织、投资者、上市公司、新闻媒体、律师等发挥各自的作用，组成了严密的监管网络和体系，即使市场中出现了不规范的问题，即使监管体系中的某个环节出现了问题，但其他监督角色总会起作用，真正做到了监督网络疏而不漏。

　　4.规范市场中介。

　　进一步规范会计师事务所和资产评估事务所的运作，把好

审计、资产评估等中介性工作这一关，发挥中介机构的监督作用，确保信息披露的真实性、合法性及完整性。同时，有必要建立上市公司信用评级机制。

　　5.完善公司内部治理结构。

　　实践证明，公司治理中的缺陷经常是导致上市公司失信的主要原因。因此，完善上市公司治理，是加强上市公司诚信建设和规范上市公司信息披露的重要措施。