货币市场与资本市场应协调发展

　　□ 北京证券有限责任公司总裁 樊大志

　　融通是必然趋势

　　强化货币市场与资本市场的协调融通是必然趋势。国际经验表明，促进货币市场与资本市场的协调融通是必然趋势。以最终融合为导向，在控制风险的前提下，动态为两大市场 的联通提供更多的通道。这一点意义非常之重大，因为：

　　首先，发展股票市场离不开资金，从源头上说，这些资金都是社会资金，在股票市场形成之前，几乎统统归属于以短期信贷为标志的货币市场及长期信贷市场。从这个意义上说，只有从货币市场那里才能找到发展股票市场、资本市场的资金。

　　其次，两大市场尽早趋于融合，有利于形成市场的均衡利率，引导资源流向，促进金融资源的市场化配置，进而促进全社会资源的优化配置。

　　第三、两大市场的协调发展以至于融合，有利于形成市场合理的利率期限结构，从而为金融资产定价提供一个合理的贴现因子。没有一个完善的货币市场，没有通畅的流动通道，这样一个利率期限结构绝不可能建立起来，从而很难促使市场形成均衡稳定的预期，不利于市场定价机制的形成，也就不利于资本市场的长期稳定发展。

　　第四，两大市场的协调发展和融合有利于货币政策的传导和实施。两大市场协调将使得以利率为中间目标的货币政策调节变得更富效率，从而完善整个金融体制的运行。

　　管道建设遵循帕累托效率改进要求

　　毫无疑问，在中国资本市场与货币市场发展均不是很成熟的情况下，简单地为了追求效率计，放任资本市场与货币市场之间的流动，风险是极大的。管道建设必须遵循帕累托效率改进要求，即提升效率而不增加风险。笔者认为，当前资本市场上的风险，可以概括为两大类：

　　一类可以归纳为市场风险，即是由供需矛盾所引致的市场本身的波动。由于货币市场资金融通将承担更多利率风险、通货膨胀风险、税收风险等等一系列风险，资本市场上理应存在比货币市场大小不同的更高的期望收益率。

　　另一类是信用风险，这类风险的存在与中国证券市场发展不太成熟高度相关。

　　显然，在当前信用风险仍然占据整个资本市场风险的较大比重时，中国的货币市场与资本市场之间是绝不能随意开闸放水的，疏通每一个联通管道时，我们都必须慎之又慎。因为信用风险远比市场风险更容易引起市场恐慌，从而制造金融风险甚至危机。

　　当信用风险不断下降时，我们则就可以渐渐地增加更多的联通管道了；而当市场风险因规模的扩大大大下降时，我们则必须加快在两大市场之间建立联通调节管道，以此来进一步提升金融效率。主要的方法就是在有效监管的前提下，为市场参与者提供两个市场的参与机会，从而引导资金流向资本市场。

　　券商和基金是最佳通道

　　笔者认为，以证券公司和基金管理公司为代表的金融机构是连接货币市场和资本市场的最佳通道。原因有三：一是金融机构最容易监管，企业次之，居民个人是最不易于监管的；二是金融机构有着天然的参与两大市场的便利，同时他们对货币政策等金融信息有着最强的敏感度；三是金融机构是两大市场上最大的参与者。因此以证券公司、基金管理公司为代表的金融机构作为联通管道的是最为适宜的。

　　金融机构经营运作产生的风险，因委托代理的缺陷，由以国家为代表的所有者承担，获取的利益却可能通过种种手段大量流入特殊利益群体。这使得金融机构大量地动用货币市场的资金，投入资本市场，严重放大了市场风险。因此我们逻辑地得出：必须对金融机构进行彻底的产权改造，使其以真正属于自身的财产为信用的基础参与金融活动，否则便难以胜任联通货币市场与资本市场的使者。