成思危谈股市三大结症及解决之道

　　11月5日，以学者身份参加北京大学中国经济研究中心金融论坛的全国人大副委员长成思危，在会上做了题为《中国资本市场面临的问题和对策》的发言，在发言中，他指出，融资市（圈钱）、半流通市和单边市是目前我国股市制度建设存在的三大问题。

　　“我国股市存在的问题很多，但我认为，制度上涉及的上述三个问题是起决定性作用的。”成思危评价道。

　　恢复股市投融资本色 保持投资与投机的动态平衡

　　身兼学者和政府官员双重身份的成思危长期关注中国资本市场的发展，时逢《证券法》刚刚在全国人大常委会审查并通过，且中国股市的股权分置改革渐入高潮，成思危对于中国资本市场、中国股市的谈话引起多方关注。

　　虽然成思危一开始就表示，此次谈话是“以学者身份”发表的“个人意见”，但这些“个人意见”也同样是“根据本人组织一批专家学者共同研究及在全国人大负责《证券法》执法检查的结果”，其价值不言而喻。

　　成思危认为，中国股市改革的目标模式，是向股市的基础作用回归，即恢复股市的本色。他首先明确的股市的“本色”是什么：从投资者的角度上看，股市是要让投资者的资金能在股市上投入他认为有投资价值的企业，并自主决定要持有股票等待分红（投值），还是要卖出股票取得现金（投机）。而从融资方角度分析，要让有良好赢利能力但资本不足的企业能在股市上获得所需的资金，只有这样才能真正发挥股市在优化资源配置方面的作用。

　　成思危认为，股市的基础作用就是既为投资者提供直接投资的机会，也为企业提供直接融资的机会。而对于投资者和企业来说，股市的吸引力就在于股市给他们带来的可能收益。他表示，由于股市的风险较高，故投资者对企业股票的期望的收益率要高于债券，这样的企业才有投资价值。而由于企业要求投资者共担风险，所以企业也应当有较高的盈利与投资者共享，这样才能吸引投资者的资金。

　　对于股票市场里的投资与投机问题，成思危首先肯定了“股市也应该是一个适度投机的场所”，但他强调，股市同样要切实防止过度投机。

　　他表示，任何股市都是投资与投机并存的。而一个成熟的股市是适度投机的市场，应该在投资与投机行为之间保持动态平衡。成思危说：“最初有人是反对股市投机的，但是没有投机也就没有股市。如果大家都按照同一个理性价格来投资，那股市中就没有买与卖了。”

　　他认为，正是由于股市未来的现金流和利率的不确定性，所以股市是一个适度投机的市场，而且在投值与投机之间还应保持动态的平衡。同时这个平衡也受股市走向的影响，有时一个国家政策的出台就会影响这个平衡。

　　成思危指出，在过度投机的市场中，投资者通常会漠视企业的经营业绩，严重削弱股市的资源配置功能，还会助长市场的短期行为，为庄家非法操纵提供条件。而且过度投机还将成为证券市场产生严重动荡的隐患，进而会对经济和社会造成危害。

　　“决不能让股市成为少数人疯狂投机，攫取暴利的场所；也不能让股市成为一些企业大肆‘圈钱’、廉价融资的场所。”成思危评价道。

　　圈钱、半流通和单边市是困扰股市三大结症

　　成思危认为，融资市（圈钱）、半流通和单边市是中国股市起决定性作用乱源。在发言中，成思危不但对这三个问题进行了详解，还提出了相应的对策。

　　融资市，也有人所称作“圈钱”市，是指只重视股市的融资功能，忽视股市的投资功能。只片面地强调股市对国有企业的解困、对企业的发展有多大的好处，但是却没有给投资者带来回报。而半流通市就是指股市中约有2/3的股份不能流通。单边市是指目前股市只能做多，而禁止信用交易、融资融券、买空卖空。

　　成思危认为，融资市是忽视股市的投资功能的体现，融资市的定位令广大公众投资者在总体上难以得到合理的回报，甚至亏损，严重挫伤了投资者的信心。

　　个体投资者买错了股票，是要自己承担风险的，但从总体上说，广大投资者得到的回报应该高于存款利息才是合理的。但数据显示，现实却并非如此。

　　据网上调查显示，在2000年的大牛市中，仅有39.68%的股民，在1到10月间在二级市场中赚了钱，亏损的人数占43.22%，另外有17.09%的股民基本持平。

　　成思危也举出了自己曾作过的一个总体统计，1992年至2004年6月期间，上市公司通过新发、增发、配股的融资额为8431亿元，而流通股东所得的分红派现额约为780亿元，年均静态收益率仅为0.77%。低于银行利率，更远低于债券的利息。“所以我认为忽视股市的投资功能就使得投资者对股市丧失信心，还会促进股市的过度投机。”

　　他表示，中国股市之所以会陷于投机，是因为多数上市公司业绩甚差，其资产收益率低于债券利率、甚至低于存款利率。投资者对企业分红加增值没有信心，故只能选择投机。股市在制度的设置上对投资者的利益重视不足。

　　对于半流通市，成思危认为，其根本问题是难以体现市场的公平。他指出，以前的股市只有公众股可以流通，法人股、国有股都不能流通。上市公司一般按20倍左右市盈率溢价发行新股，募集资金到位后，非流通股东每股权益和每股净资产得到大幅提高，而流通股东的权益却被大量稀释。一旦上市公司配股、增发、发行可转债时，通常出现非流通股东放弃，流通股东掏钱买单。尽管非流通股股东和流通股股东在获得股票时支付的成本差异很大，分红时却享受了同等的待遇。

　　由于国有股和法人股持有者的利益不能直接体现在股价上，故他们对股价的上升与下降通常持明显的投机态度。成思危指出，非流通股的持有人为了能使其控股的上市公司高价配股，往往有意多披露利好消息(包括虚假信息)来刺激股价上升，甚至采取各种手段直接操纵股价上升。当股价下跌时，他们为了获取更多的社会资金，仍采取增发新股的方式增加股票的供应量，使得股价更加下跌，给公众投资者带来损失。

　　成思危重申了非流通股大量存在，造成的“同股不同值”问题，即非流通股的价值远低于流通股，其实质是“同股不同权”。成思危说，在上海调查时曾开了一个中小投资者座谈会，问一些中小投资者是否去参加股东大会？回答却说“去参加股东大会有什么用呢？那里基本上是按照股份的多少来投票的。”由于不少上市公司都是国有股一股独大，其管理层基本上不受投资者监督，股东大会形同虚设，致使发布虚假信息、内幕交易、欺诈、操纵市场等违法行为屡禁不止。

　　成思危说，在这样的条件下，即使公司严重亏损，在政府的支持和这些大股东的协调操作下，可以方便且低成本地实现资产重组，而公众投资者根本没有发言权。

　　而缺乏衍生工具的单边市，则对股市的活力产生了负面的影响。

　　成思危认为，“单边市”会促使投资者过度投机和产生短期行为，使得市场陷入一味“做多”的投机氛围之中，也就是说只有推高股价，投资者才能从低买高卖中获利，一旦有利好消息就蜂拥而上，同时为避免风险而偏好短线交易，从而导致股市较大幅度地频繁波动。由于存在难以消除的系统性风险，一旦股市持续下跌，大多数投资者就会被套住，或匆忙抛出而造成亏损，引发一系列的问题。

　　解决之道：发挥股市扶优汰劣作用下决心让劣质公司退市

　　面对中国股市的三大问题，成思危提出，提高上市公司整体质量是股市的治本之策，也是保护公众投资者合法权益的根本措施，必须让投资者在总体上取得合理的回报。

　　成思危表示，据粗略估计，目前在国内A股上市的1300多家公司中，大约只有约400家（占30%），能给投资者带来高于债券利率的回报（红利加企业增值）。其余的900余家上市公司中，有一多半投资价值较低，有些甚至根本没有投资价值。

　　成思危认为，股市低迷正是淘汰那些没有投资价值上市公司的好时机。为此要发挥股市扶优汰劣、优化资源配置的作用，下决心让一些上市公司退市，这样既有利于提高股市的整体素质，又可以为业绩真正优良的企业腾出上市空间，还可以不必对退市公司的股票实行全流通，从而增强投资者对股市的信心。

　　对于退市的途径，成思危提出了三种方式：

　　摘牌退市。对于股价甚低的或触犯法律、情节严重的上市公司，应强令摘牌退市。同时在上交所和深交所设立交易柜台（俗称三板），为摘牌退市后的流通股股票提供变现的渠道；

　　协议退市。对于业绩相当差、已丧失投资价值的一些上市公司，可劝说其出价回购流通股股东手中的股票后自行退市进行整顿。待其业绩回升至入市要求后，可优先恢复其上市资格；

　　收购退市。对于一些投资价值较差的上市公司，可由业绩好的或新上市的上市公司在双方自愿的原则下，收购其流通股股票，从而使其自动退市。

　　据了解，美国证券交易委员会(SEC)规定，上市公司只要符合以下条件之一就必须终止上市：股东少于600个；持有100股以上的股东少于400个；社会公众持有股票少于20万股，或其总市值少于100万美元；过去的5年经营亏损；总资产少于400万美元，而且过去4年每年亏损；总资产少于200万美元，并且过去2年每年亏损；连续5年不分红利。

　　凡是在纳斯达克上市的公司，其股票如果每股价格不足一美元，且这种状态持续30个交易日，纳斯达克市场将发出亏损警告，被警告的公司如果在警告发出的90天内，仍然不能采取相应的措施改变其股价，将被宣布停止股票交易。

　　作者:勾晓峰 实习生:侯璐