股市市场逻辑亟待重构

　　袁幼鸣

　　中国股市变革与市场重构是复杂的系统工程。对之，无论是政府还是个人如作简单图解，都会付出沉重代价。笔者指称股市“神经科”重症不断蔓延，这一判断近期被反复证实。在上证指数二次直逼千点整数关之际，11日管理层再发系列“利好政策”，市场不为“刺激”所动，相反高开低走且成交委靡，便是最新证据。12日，于“千亿资金整装待发”传 闻声中，沪深市场终现反弹，但两市合计成交仅135亿，显示其实为场外游资对千点“政策底”的揣摩，有人鼓吹市场重心将上移依据难觅。

　　一个严峻的事实不容忽视，较长一段时间里“政策做多”与“市场坍塌”的巨大反差已尖锐地揭示：股市变革在进行基础制度变革同时，还亟待重构资本市场所必备的“市场逻辑”。

　　所谓股市“市场逻辑”，究其本质，由资本市场固有的“交易预期、配置资源”功能所决定。它是市场定价体系、主流投资与投机理念、资金运作流向、信息作用方式等方面市场内部关系的总和。长远地看，其由有关股市的全部制度安排所框定，日常存续中也具有开放性，但一经形成，又作为相对独立和滞后的事物，直接规定着市场形态。就基础制度与“市场逻辑”的关系而论，前者需要内化为后者才能发挥持续效用，这个过程无法省略。

　　姑且不论谁负有主要责任、谁是其中最大的套利者，以往中国股市的“市场逻辑”因赌博性强烈且公正性匮缺而受到广泛抨击。这在一个处于市场经济发轫阶段的国度，很大程度上影响了人们对“市场逻辑”本身的认知，误以为其为投机套利者的专利。然而，不得不承认的是，无论旧的“市场逻辑”多么荒谬，客观上它支撑着一个阶段股市的运行；眼下，“市场逻辑”缺失则致使市场如无头苍蝇般迷失方向。

　　当前，重构股市“市场逻辑”的紧迫性凸现于恢复市场定价能力方面。就导致近期股市大盘大幅下跌的原因而论，股权分置改革“对价”问题存在严重分歧及不确定性尚称不上第一因素，市场定价体系迷失系更直接的原因，也是各种市场内在矛盾的交汇点、爆发点——大批上市公司股票无故、无量大跌已导致“市场逻辑”的其他内容丧失作用，譬如资金流向找不到炒作发力热点等等。不错！中国内地股市一度以“博傻”新增资金为上行动力，但时过境迁，近年来，由于基金、ＱＦＩＩ等机构投资者主导，“价值投资”已成为入场资金无可逾越的“高压线”。那么，简而言之，内地股市分门别类的上市公司市盈率等财务指标究竟在什么区间内才符合“价值投资”要求，就必须形成基本的共识！

　　恢复市场定价能力一种方式是让市场主体们自身寻求平衡。如果在这样的关键问题上，管理层明确认定市场已经“失灵”，要为股市确立价格底部，那就应该以包括出台平准基金在内的果敢手段，直接干预市场，以获得提纲挈领、突破要冲，尽快重塑市场内部关系的效果。要“救市”就无须扭捏！考虑目前市场现实状况，与直接出台平准基金相比较，让基金公司向银行业质押股票融资，看似市场化做法，却既无法减小公有财产的风险，又势必降低资金使用的效率——多此一举！

　　就信息作用的方式而论，眼下的股市吸取“历史经验”，已变得高度务实。而部分“利好政策”之所以不见作用甚至呈反作用，不难发现，它们延续着与已被抛弃的“市场逻辑”匹配的“话语救市”旧做法。股市对消息“刺激”不作反应从一个角度说明，市场主体已经走在前头，构建健康的“市场逻辑”，管理层首先需要摆脱过时“市场逻辑”约束。

　　允许基金公司质押股票融资、取消国企投资限制等“利好政策”试图拓宽股市资金渠道，仅仅是政策成型也系管理层内部各部门耗用时间、精力协调的结果。除非下达行政命令，商业银行未必肯接受质押、地方政府也未必会放行所辖国企——这些政策如像保险资金入市般“只听楼梯响、不见人下来”，那将是“话语救市”的新注脚。

　　事实上，股市不缺乏资金来源。债券市场几近无利可图照样热钱滚滚，“整装待发”中的资金何止千亿。不过，“买东西总得买个明白”吧，场外资金正耐心等待股市新的“市场逻辑”基本建构完成，而后入场。