国内证券市场几个重大问题反思

　　易宪容

　　6月27日，证监会主席尚福林在国务院新闻办举行了新闻发布会。这是历任证监会主席首次在这样的公开场合回答记者问题，市场对此期望万分，甚至有媒体报道会有重大利好消息出台。沪深股市当日也强劲反弹，涨幅双双超过2%，成交量较平日放大近一倍。但是，记者会结束后，不少人却感到十分失望，认为会上所传出利好信息不多，开了等于没开。

　　但是，在本文看来，证监会以国务院新闻发布会的形式如此高调宣传股权分置改革，目的是再次向市场发出明确信号：政府有决心也有能力做好这次股权分置改革，促进国内股市持续稳健的发展。这对市场来说是一种利好，也是恢复市场信心不可或缺的重要方面。当然，要保证国内证券市场持续稳定的发展，仅仅是某种宣示是不够的，更重要是对一些基本问题有深刻的反思，这样才能找到市场发展的根本之道。

　　首先是目前市场最为关注的股权分置改革问题。股权分置问题不解决，市场的其他改革就无法顺利推行。但是，作为一个重大利益关系调整的改革，其能否获得成功，能否为市场的未来发展提高基础性条件，则在于调整好目前这种错综复杂的利益关系。如果这种关系得不到好的调整，那么市场的情况可能适得其反，即积累下来的问题会更多。

　　目前，尽管第一批股权分置改革的试点顺利结束，第二批试点已经启动，但每一家上市公司都是具体而实在的，利益主体的关系也十分不同。当这种试点全面开展之后，更多的利益冲突肯定会不可避免。这里既要有化解这些利益冲突的当事人谈判机制，也要有解决这种利益冲突的仲裁机制。否则，股权分置改革当事人之间的对价或谈判会陷入无休止、高成本的困境之中。市场的手段与监管机构的仲裁机制相结合，会降低股权分置改革过程中利益冲突的交易成本。

　　其次，国内股市如何从“政策市”走出的问题。国内股市一向为人所诟病的最大问题就是“政策市”。近些年，这种现象已有很大改观。但是，市场为什么对此仍然十分质疑？可能有以下几个方面的问题：第一，政府永远是市场规则的提供者，但并不一定是“政策市”，问题就在于提供的这些市场规则直接干预市场的变化，还是通过规则来规范市场的行为。比如说，许多人都希望设立平准基金来拯救国内低迷的市场。其理由可能会冠冕堂皇，保证市场的持续稳定云云。不过，无论是从经验上来看还是从学理上来说，设立这种平准基金要达到上述目的是不可能的。因为，其先入为主地假定操作这个基金的人是一个大公无私、绝对没有个人私人欲并能够完全掌握市场全部信息的道德人。在实际生活中，这样的人是不可能存在的。既然前提条件不具备，那么目的就是不可能的。只不过有人试图通过这种基金对市场的干预来达到个人掠夺他人财富之目的罢了。还有，这种平准基金的设立不是用来规范市场，而是试图对控制指数变化来操控市场，这样自然就成为“政策市”了。

　　提供市场行为的游戏规则，这是政府的基本职能。如果把政府为市场提供规则也看做是“政策市”那是不对的。为了减少民众对政府提供市场规则的误解，政府就必然对自己的职能有一个清楚的界定，就得把政府直接进入市场和为市场提供规则区别开来。这样才能使市场建立起信心。而政府要减少民众对其“政策市”疑虑，就不要把自己的工作放在股指的高低上，不要充当股指的操纵者。这样，“政策市”自然就退出市场了。

　　第三，尚福林在记者会上称，今后证监会将着力开展五项工作，继续推进股权分置改革、加强上市公司质量、加强券商综合治理、发展机构投资者和加强法律环境建设。即把加强上市公司质量放在十分重要位置上。这也是历年来国内监管机构一直在强调的事情。但是，强调归强调，为什么这个问题这么多年都没多少进展呢？其原因何在？在本文看来，国内股市的上市公司质量不高，不能仅把其看做是一个历史问题，看做是以往制度缺陷所造成的，而应该下大力气来重新清理与整顿。

　　我曾多次撰文指出，国内股市最大问题就是垃圾产品卖高价。对于这个问题，不能因为解决股权分置问题而忽略，而是要将其看做国内股市改革的重心，借股权分置改革之风，把一些垃圾上市公司清除出场。如果市场上仍充肆着垃圾上市公司，即使解决了股权分置问题，也很难有起色。一些违法乱纪、质量低劣的上市公司之所以始终能滥竽充数，就在于管理层没有下决心治理，让这些公司退出市场。

　　因此，提高国内股市证券公司质量，并非仅是对新上市公司严格审核、监管机构加强监管的问题，最重要的问题是让现有的劣质公司退出市场。有了严格的退出机制，即使有不良上市公司蒙骗上市，也照样很快就被淘汰出局。

　　第四，关于股市中介机构市场的整顿问题，尚福林在回答记者问中有详细的解答。但是，目前市场有一个重大的误区，即管理层为了保证股权分置的改革顺利进行，计划大量地向证券公司注资，甚至于有人就大力地鼓吹：政府可以用巨大的资金向国有银行注资，为什么就不可以向股市和证券公司注资？其实，政府向银行注资与向股市、证券公司注资性质并不一样。因为，银行的很多不良贷款是政策直接导致的结果(当然其中并不排除银行经营不善的问题)，但证券公司则不然，基本上是违法乱纪经营的结果。通过这种违法乱纪经营，不少证券公司的主事者把掠夺他人之财富、掠夺公司之财富早就转移到个人手中了，留下一个烂摊子则要国家来承担责任。如果这样的事情不严厉处罚，今后证券公司从业人员岂能不赴其后尘？

　　因此，目前对国内证券公司整顿，并不能注资就一了百了，而是要针对不同的情况采用不同的办法。该关的就得关，该处罚就得严厉处罚，绝不可心慈手软；也不可因为特别利益关系而对这种现象网开一面，否则就法无可法了。

　　还有，这次股权分置改革，政府以政策的方式向证券公司轻易输送近40亿元利益(以股权分置改革每一方案300万元计算)。这种做法是否合适？是一件相当令人质疑的事情。一是如此昂贵的定价依据由何而来？二是股权分置改革高昂的费用到底由谁来买单，非流通股东还是上市公司？中小投资者是否会因此受到损害？三是这种高昂的费用，为什么证券公司能够轻易地获得？为什么就不能够形成有效的市场竞争机制？四是股权分置改革完成后，保荐人的职责又在哪里？等等。这一系列问题，市场认真思考过吗？仅仅通过管理层的一个意念，就让一个市场十分混乱、一个行业能苟延残喘，这样做合理吗？

　　第五，市场信息披露垄断权的问题。尚福林在记者会上明确的表示，财经媒体是真正促进国内股市的一股重要力量。这种肯定是对的。但是如何落实是一个十分严重的问题。因为，在政府的主导下，股市信息披露被垄断了。这样的垄断不仅弱化了媒体对国内股市的监督作用，而且把不少财经媒体培养没有观点、没有识见的传声筒。因此，如何打破目前股市信息披露的垄断性也是目前证券市场改革不可缺少的一个方面。对此，管理层并没有引起更多的注意。