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通过权证产品引入，解决非流通股东与流通股东对价未来利益的平衡问题，最大优点是能使流通股东权益在一定程度上得到保护
刘勘(华林证券研究所副所长)
股权分置是我国资本市场上的历史遗留问题，已经在诸多方面成为制约我国资本市场
发展的根本性问题。现在解决股权分置试点序幕终于拉开，而且“开弓没有回头箭”，意味着股权分置制度性缺陷障碍开始清除，标志着中国证券市场制度性变革开始进入攻坚阶段。非流通股东和流通股东，由于等量资本不能获得等量股权，形成了同股同权而不同价、不同利的格局，造成出资成本不同、投资回报率不同、投资回收周期不同、追求利益的方式方法不同，而缺乏共同利益的基础矛盾。可以说股权分置解决与否，是关系到股票市场能否健康发展的最核心、最重要、最关键的问题。
股权分置解决的积极作用，在于确认了流通股含权的预期，理论上提升了流通A股的投资价值。但是上市公司部分股票流通与全流通定价是不一样的，全流通实质是改变市场供求关系，从而改变了市场价格决定机制和价格结构体系。当打破原有的框架模式，股票走向全流通预期，直接加速大量股价仍然高估品种的定价回归过程时，股权分置改革导致了估值体系中的定价水平的下降。
现在有1500家上市公司，符合试点条件的有560家左右，首批4家试点公司因代表性不强，而产生市场议论认为：滑坡的绩差公司股权分置改革积极性高，篮筹股积极性则较低；民营企业热情较高，国有企业相对较低。这种市场预期在于试点企业的对价，是企业目前的静态指标，而忽视了未来两年后，非流通股份按规定比例上市流通时，企业的动态指标。一旦上市公司业绩滑坡，将引发股价下跌，那么当初非流通股东给流通股东的对价就会缩水贬值，流通股东参与的热情和积极性则会受到打击。如此市场预期的产生，就可能形成解决股权分置不利的市场氛围。
因此建议引入权证产品，将A股含权中的“权”，用权证这种衍生工具剥离出来，通过认购流通权证的行使价格，来体现对流通股东的补偿，以动态确定权证行使时换购除权股票的比例，来保护流通股东的权益，这可能是解决股本权分置的有效工具。
权证本身是一种期权，是非流通股东无偿分配给流通股东的认股权证，一年后分别以非流通股份按规定比例上市流通时，依据企业的动态指标和二级市场的股价，流通股东以当初非流通股东对价无偿分配给流通股东的认股权证，去认购非流通股份而使非流通股份获得流通权。这样可激励非流通大股东在此期间经营好上市公司，流通股东持有权证兑现非流通股份的积极性才能提高，否则公司业绩滑坡导致股价下跌，到期正股价格低于行权价，就很难获得流通权甚至行权失败，非流通股份仍然不能实现流通。
与此同时，权证本身是一个金融衍生产品，可以上市交易流通，增加了新的投资品种，能起到吸引资金、活跃市场的作用。全流通过程中的股价和权价，完全由市场上投资者博弈决定，也就是按市场规律和公司基本面状况去裁定。通过权证产品引入，解决非流通股东与流通股东对价未来利益的平衡问题，最大优点能使流通股东权益在一定程度上得到保护。在权证行使价格确定的情况下，股价越低，流通股股东通过权证行使所换购的股票也就越多，反之亦然。另外，可以提高优质公司参加股权分置改革试点的积极性，通过把解决股权分置与经营管理层的激励机制结合起来，提升市场各方参与股权分置改革试点的良好预期，推动股权分置改革走向成功。
改革股权分置改变了原有以流通股东为基础的估值体系。在全流通预期下，上市公司股权结构和法人治理结构得到调整，市场价值中枢不断下移和股价结构展开调整，同时也降低了估值水平，原有的价值投资体系呈现被颠覆的迹象。旧的估值体系被打破，将引发市场估值标准和价值体系的重新构建，带来资产价值重估再发现的新机会。从中长期看，企业的基本价值才是最根本的决定因素，绩优稳定成长的上市公司，将成为“稀少”资源而被价值投资者追捧，因此解决股权分置不会对绩优成长股造成中长期影响。股价结构调整的步伐不会因股权分置改革启动而停止，相反还会加速个股价值回归的进程。股价两级分化是今后的主流趋势，使一些无法救活而被淘汰的“坏孩子”(上市公司)，会逐步萎缩直到死亡，留出市场空间让“好孩子”(上市公司)活得更好。
因此，股权分置制度改革和市场机制转变是有代价的，这个痛苦过程除了有资本风险外，还需要时间来化解。多年以来发展资本市场的战略模式需要调整，重建一个有效的、强大的资本市场，实现资本市场优化资源配置作用，让价格机制和价值规律决定投资者的投资行为，为今后有能力支持国民经济健康稳定发展下去作好充分准备。
在世界金融史上，每次遇到危机时都是制度创新最活跃的时期，通过创新求得生存和发展。此次解决股权分置是敢于直面历史遗留问题，以制度创新积极寻求突破，是革命性的制度复位，其功效不亚于当年创立中国证券市场的作用。所以我们要以专家治理的头脑，国家战略的思维，国家全局的考虑，积极寻求重新构建适合我国证券市场的估值体系。
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